Полюс (PLZL) – жива ли идея? Итоги 2023 года и сложные ожидания на 2024

Главные цифры:

• Выручка: $5 436 млн. (+28%)
• EBITDA: $3 889 млн. (+51%), рентабельность 72% (+11 п.п.)
• Прибыль: $2 413 (+59%)
• Реализация, тыс. унц: 2 908 (+20%) Ср. цена реализации: ~1 869 (+6,3%)
• TCC: $389 (-25%), AISC: $754 (-23%)

Сильные и местами рекордные результаты. В рублях – всё еще более красиво за счет хорошего курса

✅Производство по верхней границе своего прогноза, при этом объемы продаж сравнялись с производством, а дисконта к рынку в ценах реализации нет – можно сделать вывод, что санкционные проблемы с продажами окончательно решены

💰Чистый долг: $7 339 (x3,2) Долг/EBITDA: 1,9 – долг вырос после выкупа 30% своих акций в июле-23. Но даже в таком виде вполне приемлемо

С операционной частью бизнеса по итогам года все хорошо и бумага стоила бы гораздо дороже, но появились/усилились несколько негативных моментов:

📉Производственный план снижен на ~5% до 2,7-2,8 млн. унций. С комментарием «далее мы тоже не ожидаем роста производства вплоть до запуска Сухого Лога». При этом, себестоимость в 2024 гарантированно вырастет за счет инфляции, индексаций з/п, роста стоимости материалов и оборудования

⚠️Начинается рост капексов на Сухой Лог. В 2024 затраты увеличатся с $1 040 до $ 1550-1700 млн., а их пик придется на 2025-2027. Само по себе это не плохо. Что плохо – общий план по проекту с расчетом всех вложений и сроками проведения подготовительных работ нам опять не показали, обещают закончить «в течение 2024 года»

⛔️Нет ясности по дивидендам: решение будет «в течение следующих ближайших месяцев», и по очень осторожным комментариям в отчете – вероятность отмены довольно высокая

Деньги, чтобы заплатить положенные ~750 руб. на акцию у компании есть. Но предпосылки не платить тоже есть – это и выросший долг, и те самые капексы, и большая зависимость от рыночной конъюктуры (на фоне снижения производства и роста с/с финрез в 2024 году будет критически зависим от цен на золото и курса USDRUB – а это факторы не слишком надежные)

📊Чего можно ждать дальше:

Долгосрочная идея в Полюсе c удвоением производства после запуска Сухого Лога остается. Но без четких сроков и без дивидендной поддержки в процессе – выглядит уже не так интересно

Кратко/среднесрочные драйверы: золото не ниже $2000 (а лучше дальнейший рост), выплата дивидендов по итогам 2023 (сомнительно) и решение о судьбе выкупленных акций

Варианты, которые озвучил гендир Полюса А.Востоков: «Выкупленные акции могут быть использованы на различные цели, включая финансирование проектов развития, сделки M&A, программу долгосрочной мотивации или же погашены»

Нам, конечно, хотелось бы видеть именно погашение, но объективно – для компании это большого смысла не имеет. Более логичным и вполне компромиссным было бы использовать их для финансирования капзатрат по Логу, не зря именно эта опция идет первой в списке у Востокова, и первые шаги в этом направлении тоже прорабатываются (я про идею с выпуском конвертируемых облигаций)

👉Итого. Со всей этой неопределенностью – считаю, что акции оценены более-менее справедливо, и точно без дисконта (хотя сама ситуация, когда сверхэффективный Полюс стоит дешевле ЮГК и Селигдара – по-своему уникальная). В качестве короткой/среднесрочной ставки на рост золота – сейчас тоже не слишком надежно из-за большой роли прочих фундаментально-бизнесовых факторов

Продавать свое пока не планирую, но и докупать тоже – до прояснения по Логу, дивидендам и судьбе квазиказначейского пакета

👉 Видео-разбор с подробностями про Полюс и про то как производят/продают золото – тут

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)