Русагро: обзор отчета и перспективы

Русагро выкатили годовую отчетность по МСФО. Сейчас все начнут рассказывать какой мегапрекрасный отчет, но я бы хотел обратить внимание и на негативные моменты. Для начала сухих цифр. За 2020-й год:

• Выручка за период составила 159 млрд руб. ($2.2  млрд долларов США ), увеличение г/г на 20 799 млн руб. (+15%)
• Скорректированный показатель EBITDA 32 млрд руб. ($442 млн ), увеличение г/г на 12.613 млрд (+65%)
• Рентабельность по EBITDA возросла с 14% до 20%
• Чистая прибыль составила 24.3 млрд руб. ($336 млн), увеличение на 14.6 млрд руб. (+150%)
• Чистый долг на 31 декабря 2020 г. составил 68.900 млрд ($933 млн)
• Соотношение Чистый долг/ Скорректированный показатель EBITDA = 2,15x.

Ну, вроде все прекрасно. Рекордная выручка (+15%) к 19-му году, рекордная ебитда (+31%) к 15-му году, рекордная ЧП (+2.5%) к 15-му году. Компания заработала 905р прибыли на акцию (фантастический P/E=5) — напомню, что торгуются все-таки расписки, 5 адр=1 акции. Так откуда у меня вначале поста концентрация на негативе? Так потому, что всё это прекрасно прогнозировалось: достаточно посмотреть на 3й квартал и динамику отросших цен. Тем не менее: все ключевые сегменты (окромя с/х) за 4й квартал показали с нижение рентабельности по ебитде*!

• Сахар: 21%->19. При таком росте цен на сахар очень странно видеть снижение рентабельности. Возможно, с загрузкой мощностей по получению сахара из мелассы рентабельность возрастет.
• Мясо 32%->16% .  Снижение цен на продукцию; рост оплаты труда.
• Масложир 17%->8%. Сказались удорожание семян подсолнечника и более сложная логистика.

Спас всех сельхоз сегмент, выдавший мощнейшие 10 ярдов ебитды за квартал, рентабельность и восе космическая — 52%. Следует помнить, что у Русагро хорошая вертикальная интеграция, так что это отчасти спасает от колебаний цен. Но, у с/х сегмента, по понятным причинам, 4й квартал всегда самый мощный. Так что до следующей осени придется надеяться на 3 основные сегмента, рентабельность по которым просела (и возможно просядет еще). На текущий момент, я бы предполагал, что в текущей конъектуре, компания будет делать 4-6 ярдов квартальной ебитды за следующие 3 квартала. Разумеется, это отнюдь не плохо. Но прогнозировать результаты за 21-й год придется сравнивыми именно со всем 20-м годом, а не только крайне удачным 2-м полугодием. Но конечно в условиях вводимых пошлин, фиксированных цен и прочих радостей от горе-экономистов, ждать можно всего что угодно.

О приятном. Компания рекомендовала $1.04 на расписку в качестве дивиденда. Итого за год около 90р. Крайне неплохой результат (практически равен суммарному дивиденду за 3 прошлых года).

Еще следует отметить, что за 4й квартал присутствует строка: резерв 5 ярдов под списание займов. К сожалению, в отчете данная позиция никак не поясняется. Впрочем, катастрофой я это не считаю. В текущей ситуации, лучше сделать резервы, чем их не сделать. Прибыль не будет такой красной тряпкой для гениев мишустина-белоусова. А резервы можно потом и распустить. А полугодовой дивиденд сравним с дивами за 2.5 года. Грешновато жаловаться.

Резюмируя: Русагро — очень хорошая и по текущим ценам очень дешевая компания. Дивдоха за полгода превышает 8%. Однако, перспектива существенного роста ебитды и ЧП мне уже не кажется такой очевидной. Я бы закладывался на сохранение текущих среднегодовых показателей. По крайней мере до выхода отчетности за 1й квартал. Из возможного негатива: продление / введение новых регуляторных цен правительством. Из возможного позитива — снижение ковид издержек.

P.S. Везде где явно не оговорено иное, под ебитдой подразумевается именно скорректированная ебитда.