Один Самолёт - два пике: почему упали акции и облигации и что будет дальше

В бумагах Самолёта продолжается падение. С открытия торгов акции теряют более 6%. Владельцам облигаций тоже было на что посмотреть, хотя смотреть не особо и приятно.

     Акции Самолёта продолжают уверенное пике: где-то -73% с начала года. Я уже даже не говорю о потерях с пика 5800рублей/акцию. В облигациях тоже «отлично». Например, цена выпуска Р14 снизилась ниже 67% от номинала, Р18 ниже 72%, Р13 — ниже 83%. У отдельных выпусков появились трёхзначные годовые проценты доходности:


     И сейчас появляется закономерное желание разобраться, не раздают ли на рынке деньги. Может быть стоит влететь с ноги в эти бумаги или наоборот посидеть на заборе. И поэтому главное понять: кто и из чего эти деньги будет возвращать.

     Вчера написали, что Сбер может получить в управление часть бизнеса Самолёта. Этот вариант рассматривается в рамках реструктуризации займов компании Самолёт перед банком. Там же говорилось об обсуждении возможности вхождении Сбера в капитал дочерних структур Самолёта.
     А такие новости не появляются на пустом месте. Так, выручка Самолёта в первом полугодии 2026 года сократилась до 117.4 млрд рублей:


 … а Чистая прибыль вообще превратилась в убыток. И главное, посмотрите на цифру: убыток первого полугодия 2026 года скушал ЧП нескольких лет:



     Операционная прибыль уменьшилась с 50,3 млрд рублей до 29,4 млрд рублей:



… но не всё так плохо. например, финансовые расходы увеличились с 52,3 млрд рублей до 59,1 млрд рублей. Однако расходы на персонал снизились:

     Кроме этого, Самолёт сообщил о продаже пяти площадок общей площадью более 1 млн кв.м.

     Чистый долг растёт:


 … и в феврале стало известно, что ещё в январе Самолёт даже обратился за господдержкой в размере 50 млрд рублей.

     Но долги — это не только облигации. есть банковские кредиты и займы. Например, проектное финансирование, когда банк кредитует строительство. Однако деньги, что покупатели квартир тратят на приобретение бетона, нельзя автоматически использовать для расходов. Эти деньги поступают на счета эскроу. И этими деньгами нельзя оплачивать долги, а том числе и купоны по облигациям. По крайней мере пока условия раскрытия этих счетов не выполнены.
     Как вы знаете, девелоперы строят в кредит и если продажи квартир (недвижимости) начинают падать, то кредит может обходиться гораздо дороже, чем планировалось.
     Так, хотя корпоративный долг сократился на 7,2 млрд рублей до 112,7 млрд, а Чистый корпоративный долг до 102,8 млрд рублей, но ситуация не улучшилась. Чистый долг за вычетом остатков на эскроу-счетах вырос с 373,2 до 424,6 млрд рубелей. Это рост почти на 14% за полгода!
     Однако эти проблемы пока не говорят что-то вроде «ближайшего купона не будет! — спасайся кто может!». Однако и наличие земельного банка и недостроя ещё не вносит спокойствие в сердца, потому что существует вопрос: откуда взять бабки на выплаты к конкретной дате. И желательно это выяснить до, а не после. 


     разброс, скажу я вам, нехилый. Одни выпуски стоят почти в номинал, а другие продаются по акции — с отличной скидкой. Например, доходность у Р11 показана не к погашению, а к оферте. А у Р14 это примерная, ориентировочная доходность, так как купоны заранее не фиксированы.
     У Р20 показывают доходность в 140,5%, потому что погашение буквально через несколько дней. И за них, при погашении, можно заработать от 1 до 2% на котлету. И сама доходность лишь показывает экстраполяцию. Т.е. сколько бы получилось, если такая доходность была весь год. Но тут лишь несколько дней и «халява» закончится.
     Ну и самое главное: эти доходности показываются при условии исполнения обязательств компанией (а не вероятность их исполнения в «140%» аххаха). Извините, отвлёкся.
     Поэтому доходность 28% на 4 месяца — одно, а увидеть доходность в 140% годовых, полученных пересчётом пары процентов за несколько оставшихся дней — другое.

     Теперь смотрите что получается. Ближайшие погашения Р20 — 28 сентября 2026 года и 01 — 30 октября 2026 года. У первого объём 2,5 млрд рублей, у второго — 1,5 млрд рублей. Не то чтобы суммы заоблачные, но и не ноль. И вот погашение выпуска Р20 не будет однозначным сигналам к надёжности, к финансовой устойчивости Самолёта. поэтому однозначно нельзя переносить этот факт на погашения того же 2027 года (выпуска Р13, Р15)
     В этом смысле акционерам ещё важно каким способом будут производиться выплаты. Ведь акционер покупает бизнес не отдельно от долгов компании. Вначале бизнес должен расплатиться с долгами, а там, если что-то осталось, достанется акционерам. Предположим, Самолёт продаст ещё часть активов и погасит облигации. В результате облигационер благополучно забудет эту историю, а у акционера, как владельца, хоть долгов и станет меньше, но, за счёт продажи части активов, может так же меньше станет и источников будущей прибыли. Т.е. погашение облигаций не делают акции более привлекательными.
     И если вспомним про цифру -73% с начала года, то кажется, что акции раздают почти даром:

     Капитализация Самолёта сейчас скукожилась до 16,5 млрд рублей. И когда в дело вступает «спасение от Сбера» или что-то ещё, то важно понимать, на каких условиях это «спасение» будет. Один из обсуждаемых вариантов — это вхождение Сбера в капитал дочерних структур Самолёта. Вряд ли для нынешних акционеров это будет что-то крайне положительное. Зачем Сберу терять деньги или выходить в ноль? Поэтому результат может оказаться либо нейтральным, либо негативным, либо вообще трешем и вакханалией. Но это уже какая-то невероятная степень.
     Это не означает автоматическую допку акций самого Самолёта. Однако смысл для акционеров от этого особо не меняется, потому что всё зависит от условий и от того, что придётся отдать. Например, если ради снижения долговой нагрузки придётся уступить Сберу какую-то часть прибыльных проектов, то в будущем «пирог» для акционеров станет меньше. Может быть даже останется не пирог, а пирожок. Но это не точно.
     Из позитивного можно было бы предположить, что Самолёт как-то полюбовно договорится. Но договариваться, похоже, придётся по-любому. И вряд ли всё ограничится простой реструктуризацией долгов. Продажи не растут, ставка не падает. Где ж тут позитив? Поэтому лучше сразу смотреть на нейтральный вариант.
     Короче, я бы не рассчитывал, что даже благоприятный итог автоматически вернёт акции к прежней стоимости. Для этого нынешним акционерам нужно ещё сохранить за собой существенную долю будущей прибыли. Но скажите, вы бы инвестировали в проблемный проект не ради себя, а ради каких-то акционеров и тем более миноритариев, которых даже в глаза не видели?
     В нейтральном варианте нынешним акционерам за спасение придётся делиться будущей прибылью. А это: продажа активов, передача долей в проектах, привлечение нового капитала. В том числе, как один из вариантов, и допка. Хотя чего стесняться-то? У ВТБ это вообще поставлено на поток.
     Негативный вариант, как по мне, чуть ближе, чем позитивный. Если договориться на приемлемых условиях не получится, тогда могут продолжаться продажи площадок и других активов, будущей прибыли станет меньше, а долговая нагрузка никуда не денется. Ну и котировкам от этого лучше тоже не станет.

     Для облигаций чуть иначе. Ближайшее время ничто не указывает на то, что держателей кинут через сами знаете что. Потому что реструктуризация облигаций на самом деле не решит проблему Самолёта. Ведь нужно договариваться и с банками, и обеспечивать финансирование проектов, пройти ближайшие платежи и восстановить денежный поток. Отсюда высокая доходность здесь лишь индикатор присутствия проблем. особенно на фоне проблем других «поставщиков» облигаций на рынок.
     И как раз рынок показывает, что верит в погашение ближайших облигаций. Хотя бы потому что р20 торгуется возле номинала, а Р13, с погашением в январе, за 87%. Т.е. до нового года существует убеждённость, что Самолёт пройдёт это препятствие. А вот со следующими уже сомнения гораздо выше. При этом в 2027 году 3 погашения и несколько оферт — не хухры-мухры.
     Короче, я голосую тапком за то, что ближайшие выпуски погасят, а вот уже в 2027 году нужно договариваться как-то «по-любому». (но я не гарантирую, ежели что). И Самолёту все равно придётся договариваться с банками, продавать активы, отдавать доли в проектах, привлекать новый капитал.
     А с акциями всё проще. точнее хуже. Успешные выплаты по облигам ничего акционерам не дают. Основной вопрос впереди: сколько бизнеса останется акционерам. Так что я бы пока думал не о том, когда акции вернутся к 1000 рублей, а о том, сколько вообще останется акционерам после всего этого банкета.
     А нарисовать можно что-то вроде следующего:

• микровероятный 500-800 рублей/акцию (каким-то чудом договорились с банками, активов не отдали или отдали мало, продажи оживают)
• вероятный 230-350 рублей/акцию (контору начинают тащить, но приходится отдать взамен серьёзные доли в проектах, а значит и прибыли)
• маловероятный 0,1-150 рублей/акцию (всё идёт по одному месту, проекты распродаются, сильно размывают капитал, кабальная реструктуризация)

(но это не точно)