Минфин не захотел занимать под 16%. Через 63 дня он вернулся с флоатером

Бюджету нужны триллионы. Но Минфин, похоже, уже сам не хочет фиксировать 16% на 20 лет

Есть сегодня один аукцион ОФЗ, который, на мой взгляд, говорит о состоянии российских денег гораздо больше, чем кажется.

Минфин возвращается на долговой рынок после фактически двухмесячной паузы.

Последний успешный аукцион был 1 июля.

Дальше:

• 8 июля аукцион отменили;
• 15 июля попробовали разместить флоатер — не договорились с рынком по цене;
• 20 июля аукционы официально поставили на паузу;
• весь август Минфин не занимал через регулярные аукционы вообще.

И вот 2 сентября он возвращается.

Но интереснее всего — с какой бумагой.

Сначала про бюджет

За январь-июль дефицит федерального бюджета уже составил:

6,455 трлн рублей, или 2,8% ВВП.

Изначально законом на весь 2026 год предусматривалось около 3,786 трлн рублей.

Сразу оговорюсь: сравнивать эти две цифры напрямую и кричать «всё пропало» неправильно.

Минфин объясняет часть накопленного дефицита опережающим финансированием расходов.

Но структура всё равно занятная:

доходы +8,8%

расходы +14,5%

нефтегазовые доходы -16,8%

То есть денег бюджету объективно нужно много.

А вариантов закрытия дефицита не миллион.

Можно увеличить доходы.

Можно урезать или перенести расходы.

Можно использовать остатки и резервы. Ликвидная часть ФНБ на начало августа — около 3,7 трлн рублей.

Можно продавать активы.

Можно занимать.

Ну и существует народный вариант:

«Пусть ЦБ просто напечатает».

Только напрямую финансировать бюджет таким способом нельзя: кредиты ЦБ бюджету и покупка Банком России ОФЗ на первичном размещении не являются штатным способом финансирования дефицита.

Поэтому основная рыночная машина здесь — ОФЗ.

И вот тут возникает проблема

На 2026 год программа предполагает примерно 5,51 трлн рублей валовых размещений ОФЗ.

Чистое привлечение после погашений — около 4,173 трлн рублей.

На III квартал Минфин планировал привлечь примерно 1,5 трлн.

А за июль и август получилось...

9,1 млрд рублей.

Это около 0,6% квартального плана.

То есть проблема уже не в том, нужны ли Минфину деньги.

Нужны.

Проблема — по какой цене их даст рынок.

И вот здесь сегодняшнее размещение становится особенно интересным.

Минфин долго хотел фикс

Ещё весной Антон Силуанов говорил, что Минфин размещается в основном в облигациях с фиксированной ставкой, и называл это позитивным.

В июне департамент госдолга Минфина снова подтверждал:

фиксированный купон — приоритет.

Логика абсолютно нормальная.

Если ты можешь занять деньги на много лет под фиксированную ставку — ты фиксируешь стоимость обслуживания долга.

ЦБ потом может делать со ставкой что угодно.

Вот только есть маленькая проблема.

Рынок тоже умеет считать.

На 1 сентября кривая бескупонной доходности ОФЗ выглядит примерно так:

• 2 года — 14,61%
• 5 лет — 15,67%
• 10 лет — 16,01%
• 15 лет — 16,07%
• 20 лет — 16,12%
• 30 лет — 16,21%

При ключевой ставке 14%.

Получается довольно забавный разговор.

Минфин:

Дайте мне деньги надолго.

Рынок:

Без проблем. 16%+.

Минфин:

Нет, дорого.

Рынок:

Ну тогда не бери.

И несколько недель Минфин действительно практически не брал.

А сегодня возвращается с флоатером

На аукцион выставлен ОФЗ-ПК 29031.

Предельный объём выпуска — 1 трлн рублей.

Погашение — 29 июля 2042 года.

Но главное:

купон не фиксированный.

Он привязан к трёхмесячной срочной RUONIA.

То есть Минфин по сути говорит:

Хорошо. Если вы не хотите давать мне длинные деньги по устраивающей меня фиксированной ставке, давайте вообще не будем сегодня фиксировать ставку.

И мне кажется, это очень интересный поворот.

Потому что раньше Минфин явно предпочитал зафиксировать стоимость долга.

А теперь бюджетная потребность в деньгах сталкивается с тем, что за длинный фикс рынок просит около 16% и выше.

Если Минфин считает нынешний уровень ставок временным, флоатер становится логичной альтернативой.

Сегодня купон высокий.

Но если дальше ключевая ставка и RUONIA пойдут вниз — стоимость обслуживания такого долга тоже начнёт снижаться.

То есть государство берёт на себя риск плавающей ставки, но избегает необходимости сегодня зафиксировать 16%+ почти на десятилетия.

Только рынок уже однажды сказал «нет»

И здесь есть ещё один нюанс.

15 июля Минфин уже пытался разместить флоатер.

Аукцион признали несостоявшимся — по приемлемым для Минфина ценам спроса не хватило.

Поэтому сегодняшний аукцион — хороший маленький стресс-тест.

Заявки принимают с 12:00 до 12:30 МСК.

Причём «успешный аукцион» — это не какая-то магическая сумма вроде 100 млрд рублей.

Минфин устанавливает цену отсечения и может отказаться занимать, если условия рынка его не устраивают.

Поэтому после аукциона я бы смотрел не только на факт размещения, а на три цифры:

1. Сколько денег привлекли.

2. Какой был общий спрос.

3. По какой цене этот спрос пришлось удовлетворить.

Потому что разместить 5-10 млрд и написать «аукцион состоялся» — одно.

Забрать несколько сотен миллиардов без чрезмерной премии — совсем другое.

И вот какой вывод у меня пока получается.

Бюджетный дефицит сам по себе не заставил Минфин брать деньги любой ценой.

Несколько недель он скорее сопротивлялся рынку.

Но теперь, похоже, меняется уже инструмент заимствования:

не получается дешево зафиксировать длинные деньги — попробуем оставить ставку плавающей.

И это, на мой взгляд, гораздо интереснее спора «снизит ЦБ ставку на 25 или 50 б.п.».

Потому что здесь видно, во сколько сам рынок оценивает длинные российские деньги.

А рынок сейчас говорит довольно недвусмысленно:

Снижение ключевой ставки мы допускаем.
Но фиксировать государству деньги на 10-20 лет дёшево пока не готовы.

Кривую выше считаю в SinApps по данным Московской биржи. Она здесь, пожалуй, важнее любой отдельной ОФЗ: очень хорошо видно, как после короткого конца рынок буквально выставляет государству дополнительный ценник за срок.

После аукциона интересно будет сравнить эту гипотезу уже с реальными цифрами размещения.

Информационно-аналитический материал. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.