Фундаментальный анализ ПАО «Северсталь» | январь 2026

Тикер: CHMF

Отрасль: Чёрная металлургия, Горнодобывающая промышленность

Сайт: www.severstal.com

Анализ в PDF можно скачать тут

ЗНАКОМСТВО С БИЗНЕСОМ

Чем занимается компания?

«Северсталь»  — это вертикально-интегрированная горнодобывающая и металлургическая компания полного производственного процесса — от добычи и переработки сырья до выпуска металлопродукции. Все производственные активы «Северсталь» находятся в России.

Компания предлагает широкий сортамент продукции и регулярно расширяет его за счет новых разработок, фокусируясь на товарах с высокой добавленной стоимостью. Кроме развития основного производства, «Северсталь» также предлагает клиентам комплексные инженерные решения. В годовом отчете за 2024 год упоминалось, что компания осваивает производство ветрогенераторов и криогенной стали для цистерн со сжиженным природным газом (СПГ).

В составе Группы два основных производственных дивизиона: «Северсталь Ресурс» и «Северсталь Российская сталь».

• «Северсталь Ресурс» объединяет все горнодобывающие активы компании в Белгородской и Мурманской областях, а также в Республике Карелия. Этот дивизион практически полностью обеспечивает «Северсталь Российская сталь» железной рудой и коксующимся углем твердых марок, а также поставляет сырье внешним клиентам.
• К «Северсталь Российская сталь» относятся активы компании, которые производят и реализуют конечную металлопродукцию. Ключевым активом дивизиона является Череповецкий металлургический комбинат – одно из наиболее рентабельных металлургических предприятий в мире, с выгодным местоположеним с точки зрения близости к добывающим предприятиям «Северстали», портам Балтийского моря и российским промышленным центрам.

Вертикально-интегрированная бизнес-модель позволяет «Северстали» управлять всеми этапами производственного цикла – от добычи и переработки сырья до выпуска готовой металлопродукции, ее дистрибуции, разработки комплексных решений для клиентов и сервисного обслуживания.

На сайте компании в числе основных направлений деятельности представлены:

• Производство металлопроката и труб
• Производство метизной продукции
• Добыча железнорудного сырья
• Переработка металлопроката
• Строительство зданий из металлоконструкций
• Проектирование и инжиниринг
• Логистические услуги

Согласно ресурсу hh.ru в «Северсталь» работают примерно 50 тысяч сотрудников.

На кого ориентирован продукт компании?

В составе клиентской базы компании «Северсталь» представлены: судостроение, энергетика, топливно-энергетический комплекс (ТЭК), а также автомобильная и строительная отрасли.

Традиционно, основным потребителем металлопродукции в РФ считается строительный сектор. Из 43,8 млн тонн от общего потребления стали за 2024 на строительную отрасль пришлось почти 34 млн тонн (~77%). По 2025 году данных пока нет.

Потребление стали по секторам, млн тонн (источник: Северсталь)

Котируются ли цены на продукт компании на открытом рынке?

Ориентиром для мировых цен на сталь считается FOB China. Альтернативно, можно отслеживать котировки на Лондонской бирже (LME), которая также ориентируется на трейдеров в Китае.

На внутреннем рынке РФ ценообразование можно считать частично оторванными от мировых площадок, но долгосрочный тренд все равно следует за биржевыми котировками.

Фактически, цена на металлопродукцию определяется балансом спроса и предложения стали в Китае, как в основном производителе и потребители этой продукции в мире.

Кто владеет компанией?

Структура акционеров последний раз обновлялась 31.12.2021, и с тех пор новых данных не было. «Северсталь» пользуется возможностью скрывать актуальную структуру акционеров, чтобы минимизировать влияние возможных санкций, потому до окончания СВО мы вряд ли увидим обновление списка аффилированных лиц.

Сейчас единственным официальным источником информации о собственниках является сайт компании. Согласно данным оттуда, структура акционеров выглядит так :

Какой-то интриги в том, кому принадлежит бизнес, в данном случае нет. «Северсталь» — это частная компания, контроль над которой находится у Алексея Мордашова.

Размер free float (по данным Мосбиржи) оценивается в 23%, что бьется с цифрами с сайта.

МИКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ

Состояние отрасли

Оценивать сектор черной металлургии в отрыве от ситуации в мире невозможно, поэтому далее постараюсь кратко привести цифры и комментарии по тому, что происходит с отраслью.

• Мировая ситуация

Согласно отчету Всемирной ассоциации производителей стали (World Steel Association, WSA), который был опубликован 26 января 2026 года, мировое производство стали в 2025 году составило 1,849 млрд тонн, что на 2% меньше, чем в 2024 году.

Основным фактором спада выплавки стало сокращение выпуска стали в Китае, крупнейшем мировом производителе. Причиной сокращения стал слабый спрос в секторе недвижимости и строительства.

Объем мирового производства стали, млн тонн (источник: WSA)

В таблице далее приведена десятка крупнейших стран-производителей стали (данные от WSA) Их совокупная доля в объеме мирового производства стали составляет 84%.

Согласно отчету, только 4 из 10 стран нарастили выпуск стали год к году (Индия, США, Турция и Иран).

Крупнейшие страны-производители стали (источник: WSA)

• Производство стали в Китае

Китай представляет из себя половину глобального рынка стали, так что любое изменение в объемах потребления или производства там сразу отражается на мировом балансе спроса и предложения.

Мне не удалось найти в открытых источниках исторические данные по производству и потреблению стали в Китае, так что цифры ниже — это сборная солянка, собранная нейросетями. Беглый анализ показал, что динамика в целом соответствует действительности, но цифры могут отличаться от источника к источнику.

Согласно полученным цифрам, в 2024-2025 годах разница между производством и потреблением составляла около 150 млн тонн. Для сравнения, это более чем вдвое больше объемов производства в России.

Объемы производства и потребления стали в Китае, млн тонн

При этом снижение в темпах потребления последние годы меньше, чем в производстве. Это вынуждает китайских производителей активно экспортировать все излишки.

Пока Китай значительно не сократит производство или не нарастит потребление, ждать нормализации ситуации на рынке стали в мире не стоит.

• Производство в РФ

Отрасль в России следует за общим трендом: производство в стране сократилось на 4,5% до 67,8 млн тонн. В декабре 2025 года, например, российские предприятия выплавили 5,8 млн тонн, что на 4,4% меньше показателя декабря предыдущего года.

Объемы производства и потребления стали в РФ, млн тонн (источник: WSA, Русская Сталь)

«Северсталь» в презентации с результатами за 2025 писала, что цены по стальной продукции на минимуме с 2023 года, при том, что накопленная инфляция к декабрю 2023 года составила 16%.

Падение спроса внутри страны связывают сразу с комплексом причин, такими как высокая ключевая ставка ЦБ, ограниченная доступность рыночного кредитования для отраслей строительства и машиностроения, а также сдвиг инфраструктурных проектов на более поздние периоды.

Кроме слабого внутреннего спроса спроса, ситуацию усугубляет еще и значительное падение экспорта, связанное с санкциями и крепким рублем. По данным «Русской стали», экспорт стали из РФ с 2021 года к 2024 году снизился на 35%.

Цифр по 2025 году на момент анализа еще не было, но из того, что я читал в процессе изучения материалов, сложилось ощущение, что большинство экспертов ждет снижения к результатам 2024 года.

Динамика цен на продукцию или сырье

Российские цены на сталь сильно коррелируют с мировыми, хотя и с поправкой на курс рубля, так что для определения динамики цен мировые бенчмарки вполне подходят.

Сами цены, как уже писал ранее, можно отслеживать через котировки STEEL HRC FOB CHINA. Это международный биржевой бенчмарк на горячекатаный рулонный прокат из Китая. Насколько я понял из материалов, сама «Северсталь» тоже ориентируется именно на этот показатель.

График цен ниже за более длительный период можно посмотреть на Investing. Я приведу значения только с января по октябрь 2025 года (последние известные цифры на дату анализа).

За 10 месяцев цена за тонну горячекатанного проката снизилась на 4,1%. Если посчитать от хаев мая 2021 года (тогда цена составляла 963 доллара за тонну), то цены снизились уже более чем на 52%.

STEEL HRC FOB CHINA, долл/тонна (источник: Investing)

Кроме металлопродукции «Северсталь» продает и железнорудное сырье (ЖРС). Хотя это не является основой их выручки, но такие операции позволяют компании время от времени хеджировать риски перетекания маржи между ЖРС и сталью.

Отслеживать цену ЖРС можно через фьючерс на железорудную мелочь (62% Fe CFR). Для наглядности, ниже приведена динамика изменения цены на руду. Тренд, в общем и целом, схож с прокатом, так что можно предугадать цены и на STEEL HRC FOB CHINA.

Стоимость фьючерса на железорудную мелочь (62% Fe CFR), долл/тонна

Наконец, рублевые цены на горячекатанный лист (CPT ЦФО, руб. за тонну без НДС). Тут корелляция с бенчмарками уже не так заметна.

Средняя цена на горячекатаный лист в РФ снизилась в 4 квартале 2025 года на 17% год к году. И средние, и максимальные цены в 2025 ниже, чем год назад, что хорошо видно на графике ниже

Рублевая стоимость за горячекатанный лист СРТ ЦФО (без НДС) в рублях за тонно (источник: Северсталь)

Мнение аналитиков о секторе

Аналитики настроены сдержанно. Многие эксперты полагают, что восстановление производства начнется не ранее второй половины 2026 года. Сама «Северсталь» считает, что в 2026 году потребление стали снизится еще на 3–4%. Редкий случай, когда компания настроена более пессимистично, чем “эксперты”.

Всемирная ассоциация производителей стали (World Steel Association, WSA) ждет роста мирового спроса на сталь в 2026 году на 1,3%, до 1,772 млрд тонн (октябрьский прогноз 2025 года)

Основные конкуренты

В РФ три крупные публичные компании из отрасли черной металлургии: «Северсталь», «ММК» и «НЛМК».

Найти в открытых источниках свежие данные по положению компании в отрасли относительно своих конкурентов не удалось. Согласно порталу Tadviser, в 2024 году Северсталь занимала 4 место по производству стали в мире. Сам список выглядит так:

Крупнейшие производители стали в мире, 2024 год (источник TAdviser)

На внутреннем рынке производителей плоского проката «Северсталь» в 2025 году заняла 1 место, обогнав компанию «ММК», заняв 33% рынка.

Доля рынка по поставкам плоского стального проката внутри страны, в % (источник Коммерсантъ)

Также есть сравнение от «Северстали» всех трех производителей по доле продукции с высокой добавленной стоимостью (ВДС) в продажах.

Хотя компания и не раскрывает имена конкурентов, но если вы в курсе, кто и как часто из металлургов раскрывает информацию, то никакой интриги тут нет.

Доля в выручке продукции с высокой добавленной стоимостью, в % (источник Северсталь) 

ВЫВОДЫ О МИКРОЭКОНОМИЧЕСКИХ ФАКТОРАХ

Глядя на ситуацию в отрасли, крайне сложно найти какие-то позитивные моменты:

• Объемы мирового производства снижаются с 2021 года (за исключением небольшого скачка на 2% в 2024);
• Китай, из-за не останавливающегося внутреннего кризиса в строительном секторе, продолжает поставлять рекордные объемы стали на экспорт, провоцируя снижение цен;
• Производство и потребление стали внутри РФ снижается с 2023 года;
• Экспорт, после обрушения в 2022 году, продолжает снижаться, оставаясь под давлением сильного рубля и санкционных ограничений;
• Цены на сталь снижаются и в рублях, и в долларах уже несколько лет подряд, и пока никакого разворота не видно.

Пожалуй единственный позитивный момент, который можно выделить — сильные позиции компании «Северсталь» на внутреннем рынке.

Однозначно негативная оценка по разделу.

МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ

Рынки присутствия/сбыта компании

Небольшой экспорт у компании сохранился, но его доля слишком незначительная, чтобы говорить о наличии у «Северстали» страновой диверсификации.

С 2022 года доля экспорта в компании неумолимо снижалась. Если до СВО на экспорт приходилось ~40-50% продаж, то в 2024 году только 8% продаж осуществлялись вне РФ (преимущественно в страны СНГ)

Доля экспортной выручки у компании, в %

Валюта прибыли

Вопреки наличию небольшой доли экспорта, диверсификация по валютам у Группы отсутствует. Начальник IR отдела «Северсталь» (Никита Климантов) на конференции Smart-Lab уточнял, что продажи за пределы РФ проходят в рублях, так как из-за санкций компания не может работать с долларом или евро.

Риски компании

Приведеные ниже риски характерны для всей отрасли в целом, и не являются рисками или проблемами конкретно для «Северстали». Кроме того, большинство из них носят сдерживающий характер, а потому их можно одновременно считать возможностями при развороте цикла.

• Китайский экспорт стали.

В предыдущем разделе уже упоминалось, что главным потребителем и одновременно производителем стали является Китай, на который приходится половина всего мирового объема. Падение темпов стройки внутри страны спровоцировало большой дефицит спроса, в результате чего возникло ее перепроизводство.

Как итог — вся невостребованная на внутреннем рынке продукция отправилась на экспорт, что обрушило мировые цены на сталь. Для нормализации ситуации требуется вывести значительный объем производственных мощностей. До тех пор, пока Китай остается крупным нетто-экспортером — цены на металлы будут оставаться низкими.

• Замедление экономической активности.

На внутреннем рынке все еще сохраняются все причины для слабой экономической активности: высокая ставка и недостаточный спрос на металлопродукцию. Последнее происходит из-за отказа, либо переноса инвестиционных программ. Для изменения ситуации нужно дожидаться либо существенного снижения ключевой ставки, либо резкого роста спроса. Первое, судя по диапазону от ЦБ в 13,5–14,5% на 2026 год, случится не ранее 2027.

Хотя «Северсталь» и остается операционно прибыльной, но без изменений на микро и макро уровнях рассчитывать на какую-то отдачу от инвестиций бессмысленно.

• Налоги и пошлины.

Металлурги — это “любимая жена” Федеральной налоговой службы и Министерства финансов. С 2021 года в отношении них действует сразу несколько дополнительных налоговых надбавок, вроде акцизов на жидкую сталь или повышенного НДПИ, которые были введены после сильного роста цен на сталь в 2021-2022 годах. Хотя никаких сверхдоходов в отрасли уже давно нет, вряд ли стоит ждать отмены. В период дефицитного бюджета государство едва ли станет сокращать налоговые поступления в бюджет.

• Конкуренция на внутреннем рынке.

Наконец, не стоит забывать о высокой конкуренции на внутреннем рынке. Россия производит намного больше стали, чем потребляет, что вынуждает внутренних производителей, в условиях ограничений на экспорт, поддерживать низкие цены.

Дополнительным усугубляющим фактором служит дешевая китайская сталь, не облагаемая пошлинами и поступающая в страну, в том числе через страны СНГ, что еще сильнее давит на внутренний рынок.

ВЫВОДЫ О МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИХ ФАКТОРАХ

Очень сложно выделить что-то позитивное в отношении макроэкономической ситуации для компании «Северсталь». Разве что все плохое, как будто бы, уже случилось и дальше ситуация ухудшаться просто не может.

«Северсталь» не имеет ни страновой, ни валютной диверсификации, а также уже находится под всевозможными санкциями. Низкий внутренний спрос на продукцию, при одновременно высоком предложении, делает рынок стали рынком покупателя. В совокупности все эти факторы снижают привлекательность любых представителей отрасли для инвесторов.

Ничего, кроме негативной оценки, поставить тут не готов.

ОПЕРАЦИОННЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ

Продукция с высокой добавленной стоимостью (ВДС)

«Северсталь» отдельно ведет статистику продаж продукции с высокой добавленной стоимостью в структуре прибыли, что позволяет отслеживать динамику продаж наиболее маржинальных групп товаров.

Продажи продукции с высокой добавленной стоимостью (ВДС) в 2025 снизились на 1% г/г до 5,56 млн тонн. Связано это с падением спроса на трубы большого диаметра из-за переноса инвестиционных проектов в нефтегазовой отрасли под влиянием высокой ключевой ставки.

В результате доля продукции ВДС в общем объеме продаж снизилась на 3 п.п. год к году, составив 49%.

С 2017 года «Северсталь» увеличила продажи продукции ВДС с 46% до 49% от доли выручки. Небольшой, но все же позитив.

Доля продаж продукции ВДС, % от продаж

Продажи стальной продукции

Продажи металлопродукции по итогам 2025 года выросли на 4% г/г до 11,24 млн тонн, вслед за ростом выплавки стали.

Но если оценивать динамику с 2017, то тут стагнация. Продажи из года в год остаются примерно на одинаковых уровнях, от 10,5 до 11,2 млн тонн. Объемы продаж 2025 года всего на 3% выше, чем в 2017 году.

Продажи стальной продукции, млн тонн

Производство стали

В 2025 году производство стали увеличилось на 4% год к году, до 10,83 млн тонн. Компания связывает рост с завершением крупных ремонтов по итогам прошлого года.

Производство стали с 2017 года не выросло, а даже наоборот, сократилось на 0,9 млн тонн. Среднегодовые темпы роста находятся в отрицательной зоне (-0,9%).

Производство стали, млн тонн

Производство чугуна

Производство чугуна год к году увеличилось на 12%, до 11,21 млн тонн. Причиной роста указывается окончание ремонтных работ (в августе была запущена доменная печь № 4 «Вологжанка» после капитального ремонта).

Чугун, в отличии от стали, показывает положительную динамику роста производства. С 2017 по 2025 год она составляют 2,6%. В сумме с одновременным снижением продаж ЖРС, это свидетельствует о росте эффективности и вертикальной интеграции бизнеса.

Производство чугуна, млн тонн

ВЫВОДЫ ОБ ОПЕРАЦИОННЫХ ПОКАЗАТЕЛЯХ

Операционные показатели оставляют смешанные ощущения. Из позитивного имеем небольшой рост доли продаж продукции с высокой добавленной стоимостью и рост производства чугуна, являющегося в том числе сырьем для дальнейшего производства стали или продукции ВДС.

При этом, прочие показатели, такие как продажа стальной продукции или производство стали, на длительном периоде стагнируют.

Остановлюсь на нейтрально-негативной оценке по разделу.

ФИНАНСОВОЕ ПОЛОЖЕНИЕ КОМПАНИИ

Наибольший удельный вес в активах (млн руб.):

Наибольший удельный вес в пассивах (млн руб.):

Выручка, млн рублей

В 2025 году выручка у «Северстали» снизилась на 14%. Сокращение год к году связано как с падением средних цен реализации, так и с увеличением доли полуфабрикатов в продажах.

Всего же с 2017 года выручка увеличилась на 56%, что в пересчете на среднегодовые темпы роста дает 5,7%. Учитывая, что в операционных показателях роста цифр в производстве нет — можно сделать вывод, что рост выручки — это следствие роста цен на металлы и инфляция.

Выручка, млн рублей

Операционная прибыль, млн рублей

Операционная прибыль упала к 2024 году сразу на 53%. Снижение стало следствием сокращения выручки и ростом расходов. С 2017 года это худший показатель операционной прибыли в Компании.

Если оценивать динамику операционной прибыли во времени, то с 2017 по 2025 год она снизилась на 29%. По итогу среднегодовые темпы роста у компании находятся в отрицательной зоне: -4,1%.

Операционная прибыль, млн рублей

Чистая прибыль, млн рублей

Чистая прибыль по итогам 2025 года сократилась на 79% до 31,9 млрд руб. из-за снижения прибыли от операционной деятельности и разового убытка от обесценения долгосрочных активов сегмента Северсталь Ресурс.

Компания показала худшие результаты по чистой прибыли за 9 лет. Из-за чего с 2017 по 2025 годы среднегодовые темпы роста стали отрицательными, -17,3%.

Чистая прибыль, млн рублей

EPS (прибыль на 1 акцию)

В 2025 году «Северсталь» заработала 38,2 рубля на акцию, против 178,5 рублей в 2024. Это те же -79%, что и по чистой прибыли.

Все выводы по EPS будут аналогичны таковым в чистой прибыли, так как с 2017 года общее число акций осталось без изменений.

Чистая прибыль, приходящаяся на 1 акцию 

Доля обязательств в структуре активов

Доля обязательств на конец 2025 года снизилась до 38%, что на выбранном периоде времени является абсолютным минимумом.

Минимальное использование заемных средств в период низа цикла и высокой ключевой ставки — это однозначно верное решение, особенно учитывая отрицательный свободный денежный поток.

Среднее значение L/A с 2017 по 2025 год составляет 48,5%. Если брать последние 5 лет, то оно будет еще ниже - 42,3%.

Медианный показатель на тех же временных периодах равен 51% и 41,4% соответственно.

Доля обязательств (L/A) в % от активов

ROE

Рентабельность капитала в 2025 опустилась до 6,4%. Почти в 4 раза хуже, чем в 2024. ROE у «Северстали» вообще обладает большой волатильностью, что подчеркивает циклический характер бизнеса.

Среднее значение коэффициента с 2017 по 2025 год равняется 54,9%. Медианное значение равняется 44,8%.

Но если оценивать только 5 последних лет (2021-2025), то показатели будут ниже: 51,5% среднее и 33,8% медианное.

Рентабельность капитала (ROE)

ROA

Рентабельность активов в 2025 снизилась до 3,7%  — очередной антирекорд с 2017 года.

Среднее значение ROA с 2017 по 2025 годы равняется 23,8%. Медианное значение немного ниже - 22,3%. Если взять отрезок из 5 полных последних лет, то цифры будут 21,6% и 16,2% соответственно.

Рентабельность активов (ROA)

ROS

Рентабельность продаж в 2025 упала до 4,5%, снова наихудшее значение последних 9 лет.

При оценке исторических средних, показатель составит 21,3%. Среднее значение коэффициента за последние 5 полных лет 19,9. Медианные показатели на тех же периодах составляют 21,7% и 18%.

Рентабельность продаж(ROS)

Сравнение с конкурентами

Учитывая то, что ММК еще не отчитался за полный 2025, а НЛМК и вовсе имеет отчетность только по итогам 1 полугодия 2025, сравнение компаний между собой не имеет большого смысла.

Обоих конкурентов почти наверняка ждет падение результатов до уровней Северстали (или даже ниже)

Сравнение по финансовым показателям с конкурентами

ВЫВОДЫ О ФИНАНСОВОМ ПОЛОЖЕНИИ

Активы Группы на 2/3 состоят из внеоборотных средств, что говорит о том, что Северсталь является капиталоемким бизнесом, а для расширения производств потребуются значительные вложения в CAPEX или M&A.

В том, что касается финансовых показателей, то тут не заметно никакого позитива. Выручка растет медленнее инфляции, а операционная и чистая прибыль вообще имеют отрицательные темпы роста.

Ставлю Компании негативную оценку. Результаты 2025 года показывают, что ситуация продолжает оставаться сложной и никакого разворота рынка пока не заметно.

СТРУКТУРА ДОХОДОВ И РАСХОДОВ

Структура прибыли

В отчете за 2025 год структура выручки представлена всего тремя статьями: металлопродукция, транспортные и складские услуги, а так же прочая выручка. Подробной детализации, из чего состоят эти статьи, не приводится.

Доходы от ключевого направления продаж — металлопродукции, снизились год к году на 16%. В транспортных и складских услугах рост +5%, а прочая выручка увеличилась на 2%.

Для сравнения, вот так выглядела структура выручки компании в 2021 году:

Есть еще структура продаж по типам металлопродукции, из которой становится ясно, почему в том числе снизилась прибыль — выросла доля продаж менее маржинальных полуфабрикатов:

Структура расходов

С расходами дело обстоит похожим образом. Оценить, из чего именно состоит себестоимость или хозяйственные с административными расходами не получится, так как в отчете этого нет.

Основные затраты приходятся на себестоимость (74%) и логистику (8%). Соотношение общих затрат год к году тут почти без изменений.

Из интересного только то, что в 4 квартале 2025 года Северсталь зафиксировала бумажный убыток от обесценения активов на 32,6 млрд рублей (Яковлевский и Оленегорский ГОК). Фактически, это бумажный убыток, но прибыль порезал.

Структура долга

Структура долга компании по итогам 2025 года представлена в таблице ниже.

Основной долг, как ни странно, представлен в долларах (~60%), что выглядит немного удивительно, вспоминая географию продаж. Но зато размещен он по низкой ставке: 3,2-5,9%.

Кредитные рейтинги

«Северсталь» обладает наивысшими кредитными рейтингами от двух РА:

• АО «Эксперт РА» - ruAAA от 15.04.2025 (прогноз «стабильный»)
• АКРА - AAA(RU) от 14.04.2025 (прогноз «стабильный)

Процентные платежи по кредитам

Согласно отчету о движении денежных средств, выплаты по долговому финансированию составили 42,9 млрд рублей, против 70,5 млрд в 2024 году — на 39% меньше, чем годом ранее.

В процентах от выручки платежи по кредитам составляют всего 6%.

От EBITDA (137,6 млрд рублей) значение будет уже 31,2%, но причина не в размере платежей, а сильном падении самой EBITDA. В действительности никаких проблем с обслуживанием долга нет.

ВЫВОД О СТРУКТУРЕ ДОХОДОВ И РАСХОДОВ

«Северсталь» наверняка имеет диверсификацию по выручке в части продуктов, но так как эта информация компанией больше не раскрывается — понять конкретные доли нельзя.

Не получится определить и наиболее чувствительные для компании статьи расходов, скрытые под статьей „себестоимость“.

Без этого рядовому инвестору довольно сложно оценивать степень влияние внешних факторов на доходы и расходы бизнеса.

Во всем остальном у компании по всей видимости, все хорошо. Ставка по кредитам низкая, кредитные рейтинги высокие.

По итогу остановлюсь на нейтральной оценке по разделу.

МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ

P/B

1,5

«Северсталь» оценена немного дороже своей балансовой стоимости, что для текущих результатов смотрится немного странно. Дисконт наблюдается только к историческим показателям.

Среднее значение мультипликатора с 2019 года составляет 3,2. Медианное значение такое же - 3,2.

За пять последних лет цифры выходят пониже: 2,7 и 2,3 соответственно.

Отношение капитализации к балансовой стоимости компании

P/E

25,4

Ожидаемо высокий мультипликатор из-за падения прибыли в 2025 году. Здесь оценка объясняется не оценкой, а размером прибыли за прошлый год.

Средний P/E с 2019 по 2025 годы равняется 11,2. Медианное значение сильно ниже - 7,2.

Если оценивать последние 5 лет, то получим 11,3 и 7,2 (средний и медианный показатель).

Отношение капитализации к чистой прибыли компании

E/P

3,9

Доходность на уровне выплат по государственным облигациям США. Только без выплат и не в долларах.

Среднее значение мультипликатора с 2017 года составляет 12%. На периоде с 2021 по 2025 средний E/P будет равен 12,6%. Медианный показатель одинаков для обоих временных периодов и составляет 13,9%.

Отношение чистой прибыли к капитализации компании

EV / EBITDA

5,95

Тут рост год к году связан с падением EBITDA в 2025, что послужило ростом сразу на 48%.

Средний мультипликатор EV/EBITDA с 2017 по 2025 составляет 5,1. Медианный - 4,9.

При оценке последних 5 лет получим 4,8 и 4,5 соответственно.

Отношение чистой стоимости компании к EBITDA

ND / EBITDA

0,05

«Северсталь» имеет нулевой чистый долг, поэтому добавить что-то к этому мультипликатору нечего.

И среднее, и медианное значение ND/EBITDA на всем отрезке времени равняется 0,1.

При оценке последних пяти лет получим отрицательные значения: -0,2 (среднее) и -0,1 (медианное).

Отношение чистого долга компании к EBITDA

Сравнение с конкурентами

По всем мультипликаторам «Северсталь» смотрится дороже своих конкурентов, в том числе из-за отсутствия консолидированных результатов за 2025 у последних.

После публикации, оставшиеся компании также сильно потеряют в оценках.

Сравнение по мультипликаторам с конкурентами

ВЫВОДЫ О МУЛЬТИПЛИКАТОРАХ

По всем мультипликаторам «Северсталь» оценена дороже реальных результатов бизнеса. Связано ли это с тем, что плохие показатели уже были заложены в ожидания, либо оценка просто не успела достаточно скорректироваться после публикации годовых результатов — непонятно. Время покажет.

Но учитывая ожидания от отрасли в ближайшие 6-12 месяцев, лично для меня цена сейчас кажется неоправданно дорогой.

Ставлю негативную оценку по разделу с мультипликаторами.

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИДЕИ

Снижение долговой нагрузки

По итогам 2025 года у Группы нулевой чистый долг, так что каких-то идей, связанных с ростом прибыли от сокращения процентных платежей, я тут не вижу. Более вероятна обратная ситуация, когда бизнесу придется занимать деньги, например, под инвестиционную программу.

Рост показателей

«Северсталь» реализует довольно объемную инвестиционную программу, однако большая часть направляется на поддержание действующих мощностей или экологические проекты. Например, в 2025 году из 169 млрд рублей CAPEX только 70 млрд (~40%) было направлено на проекты развития.

Наиболее интересным инвест-проектом Компании является строительство комплекса по производству железорудных окатышей (плановая дата запуска во 2 полугодии 2026). Его проектная мощность составляет около 10 млн тонн/год.

Для бизнеса это стратегический инвестпроект стоимостью 116 млрд руб. Основным эффектом от запуска должно стать снижение себестоимости чугуна за счет собственного сырья.

Однако, и этот, и другие проекты компании (вроде запуска в 1 квартале 2026 нового комплекса отгрузки металла со стана 2000) — это инициативы, направленные в первую очередь на снижение себестоимости, а не на рост производства. На развороте рынка такие инвестиции дадут отличную прибыль, но вот ждать значимого роста объемов выпуска продукции в ближайшие годы не следует.

Дивиденды и дивидендная политика

Согласно дивидендной политике, при соотношении чистый долг/EBITDA 0,5х-1х «Северсталь» направляет на дивиденды 100% свободного денежного потока (FCF). Если соотношение будет ниже, выплаты могут превышать 100%, а если выше, то они снижаются до 50% от FCF.

Компания стремится выплачивать дивиденды ежеквартально.

Однако, с 1 квартала 2025 года «Северсталь» остановила выплаты дивидендов. Связано это с падением средних цен на металлопродукцию и отрицательным свободным денежным потоком.

До разворота цикла и нормализации экономики внутри страны, ждать роста прибылей у металлургов не стоит. И даже после этого до выплаты первых дивидендов может пройти как минимум несколько кварталов.

Вопрос только в том, когда именно это произойдет и какой будет размер у первых дивидендов, учитывая текущие цены акций.

Прочие идеи

• Возобновление экспорта после окончания СВО.

До 2022 года на экспорт приходилось до половины продаж компании. Учитывая близость производственных мощностей Группы к торговым маршрутам, в сумме с низкой себестоимостью производства, разумно будет ожидать постепенного возобновления экспорта при нормализации отношений.

Возврат экспорта должен выступить поддержкой цен на внутреннем рынке, за счет ухода части продукции наружу, а также позволит «Северстали» защититься от снижения курса валюты.

• Восстановление разрушенных территорий после завершения СВО.

Справедливо будет допустить, что как только завершатся активные боевые действия, за счёт запуска инфраструктурных и восстановительных проектов на разрушенных территориях должен будет возникнуть спрос на сталь и металлопродукцию.

Стройка формирует до 80% от всего спроса на стальную продукцию. Работы, связанные с восстановлением транспортной (в первую очередь железнодорожной) и энергетической инфраструктур, должны обеспечить металлургам долгосрочный и устойчивый спрос, особенно если будут введены какие-либо меры протекции внутреннего рынка, для поддержки внутреннего производства.

• Отмена или смягчение повышенного НДПИ и акциза на жидкую сталь.

Минфин заложил в проект бюджета прекращение поступлений акциза на сталь с 2028 года. Согласно их графику, размер поступлений от акциза на сталь в 2028 году составляет всего 4,3 млрд рублей. При этом в 2026 и 2027 гг. эта цифра составляет 51,6 млрд и 50,9 млрд рублей соответственно.

Таким образом можно допустить, что после 2028 года доходы металлургов должны увеличиться, как минимум за счет снижения акциза на сталь, который изначально вводился только на 3 года (с 1 января 2022 года).

ИТОГОВОЕ РЕШЕНИЕ *

«Северсталь» — одна из крупнейших в мире вертикально интегрированных сталелитейных и горнодобывающих компаний, специализирующаяся на выпуске листового и сортового проката черных металлов широкого сортамента.

Крайне сложно в текущей ситуации выделить хоть что-то позитивное, кроме низкого долга у компании.

Зато среди минусов сразу и печальное состояние отрасли (как внутри страны так и в мире), и отсутствие поддержки отрасли со стороны государства, стагнация в операционных показателях, падение финансовых результатов и дороговизна по мультипликаторам

По совокупности оценок и наличию инвестиционных идей «Северсталь» получает от меня негативную оценку. Это прекрасная компания, способная платить щедрые дивиденды на пиках сырьевого цикла. Но в текущих условиях и по сегодняшним ценам компания не интересна ни для долгосрочных инвестиций, ни в качестве источника дивидендов.

* Анализ не является инвестиционной рекомендацией. Его цель — не сделать выбор за вас, а помочь принять собственное решение. Всегда думайте своей головой, прежде чем делать покупки.

Этот и другие анализы по российским компаниям можно посмотреть в моем тг канале Финансовое Убежище