Снижение с привкусом ужесточения: загадка ЦБ

Итак, прошло долгожданное заседание ЦБ, на котором регулятор снизил ставку на 50 б.п. — формально, чтобы показать, что процесс снижения всё-таки идет (политика дело тонкое). Однако, на мой взгляд, совокупность действий выглядит скорее как ужесточение, а не смягчение ДКП.

При снижении на 50 б.п. ЦБ существенно изменил прогноз по средней ставке на следующий год — сразу на 1,5 п.п. (вместо 12–13% теперь 13–15%). Я ожидал более мягкого заседания, поскольку риторика регулятора, которую он транслировал регулярно (а это важно — речь идёт не о случайной оговорке или мнении отдельного члена совета директоров), не предполагала существенного изменения прогнозов на опорном заседании. Тем более сам ЦБ ранее называл бюджет дезинфляционным фактором. В итоге этот «дезинфляционный» фактор неожиданно стал проинфляционным и сдвинул прогноз по ставке заметно выше.

На пресс-конференции регулятор так и не смог внятно объяснить, почему «дезинфляционный» бюджет вдруг перестал быть таковым — ведь параметры дефицита на 2025 год ЦБ знал ещё в сентябре. Учитывая «удачный» трек-рекорд ЦБ по достижению инфляционного таргета, шансы на то, что текущее решение окажется ошибочным, не малы — только теперь риск смещён в противоположную сторону.

Так как на рынке много ритейла, который торговал сам факт изменения/не изменения ставки, а не на прогноз (который на деле куда важнее), на спайке вверх удалось продать/захеджировать остатки акций, не реализованных на предыдущем развороте геополитического позитива.

В целом взгляд на рынок акций без прорывов в геополитике и такой жесткостью ЦБ складывается не радужный. Если условно разделить рынок акций на две части — валютную/рублёвую (экспорт/внутреннее потребление) — картина выглядит так:

Компании с валютной выручкой, торгуемые в рублях, в долларовом выражении в этом году показывают опережающую динамику, несмотря на рост себестоимости, ухудшение внешних условий и геополитику. Например, XLE (ETF на американский нефтегаз) вырос с начала года на ~1,8%, тогда как Лукойл (без учёта дивидендов) — примерно на 5%, а Газпром — на ~25% в долларах. Российские экспортеры обогнали своих глобальных аналогов с заметным запасом, и, учитывая внешний фон, потенциал для коррекции у них есть. Индекс полной доходности РТС (RTSTR) по-прежнему около +25% с начала года — что существенно лучше 2023 года (а тогда, напомню, в рублях было мощное ралли).

Компании с рублевой выручкой или завязанные на внутреннее потребление всё чаще отмечают негативное влияние высоких реальных ставок на бизнес. Смещение прогноза средней ставки на 1,5 п.п. вверх, в сочетании с целым набором мер, ограничивающих внутренний спрос, покупательскую способность и деловую активность, выглядит для этого сегмента явно негативно. Мы ожидали более мягкий ЦБ, и текущая жёсткость, безусловно, меняет картину.

Длинные ОФЗ после заседания продолжили падать — сильного отскока до конца года мы не ждём (если, конечно, не будет геополитических сюрпризов). Тем не менее, для долгосрочных инвесторов возможность зафиксировать доходность >15% на текущем макроэкономическом фоне, кмк, выглядит привлекательно.

Поездка Дмитриева в США пока прошла без значимого новостного фона, но динамика и риторика обеих сторон пока указывают на то, что переговоры находятся в позиционном тупике — как я писал ранее. Конечно на российский рынок опять может прилететь «рыжий лебедь» и будет существенный отскок, но после крайних переговоров пока что так не кажется. Кстати я бы обратил внимание на утреннюю цитату Лаврова из ТАСС.

Путин готов принять концепцию США по Украине и «двигаться дальше в практическом плане на предложенной основе». Однако прямого ответа от США на это предложение не последовало, заявил Лавров.

Не знаю, что это может означать, но звучит как минимум не агрессивно.

https://t.me/minskymomentcap/1194