https://t.me/Keynes_and_Buffet

Очень необычная новость, учитывая, что ЕБРР не являясь институтом ЕС имеет особый политический мандат — при одалживании денег, ровно как и при работе ( все виды) со всеми сорока странами  своих операций,  ЕБРР предоставляет политические требования — многопартийная демократия и плюрализм. Банк, основанный в 1989 году для перехода бывших стран варшавского договора к капиталистической экономике, уже давно работает со всем бывшим СССР,  Балканам и Ближним Востоком, предоставляя возможность кредита для местных коммерческих банков и помогая развитию частного бизнеса поместно. В Средней Азии и Закавказье ЕБРР любят особо — это особенный инструмент развития местных экономик Вспоминается история сотрудницы, увидевшей которая в ереванском супермаркете банку рижских шпрот с маркировкой, которые проходили через ее руки в ЕБРР — результат работы. 

Так вот у ЕБРР в  переходных стран есть политический мандат и миссия, прописанная ровно в самых точных формулировках институционального развития инклюзивных институтов (элегантно по лекалам Аджемоглу и Робинсона), которые никак не сочетаются с авторитарными режимами. Однако, ЕБРР все это время работал же с те же Казахстаном Назарбаева, Туркменистаном (страна с оттенками северокорейской действительности) или Азербайджаном Алиева, странами, далекими  от открытой демократии, но использующими возможности ЕБРР в торговле? Вот и сейчас новая глава банка приняла решение продолжать работу в сгущающейся в авторитарную тьму эрдогановской Турции, рвущемуся все возможности гражданского общества Египту Аль СиСи и нынешней лукашенковской Беларуси (замечу, что сотрудничество с государственным сектором Беларуси заморожено — для страны, где госсектор превалирует  — это ощутимая мера).

https://t.me/Keynes_and_Buffet

Разбор компании Micron Technologies (NASDAQ: MU)

*не является инвестиционной рекоммендацией 

Micron Technology  — производительно микросхем из Айдахо, который столкнулся с резким ростом на свою продукцию в связи со спросом на полупроводники и начавшимся летом восходящим циклом для индустрии. Из общирного выбора компаний в секторе Micron мне кажется отличным долгосрочным выбором — купить и держать и вот какие этому аргументы:

1) Из финансовой отчетности. Последние два квартала Micron показывает буквально звездный рост выручки (прогнозируя рост акций) чего не наблюдалось во время прошлого восходящего цикла. Фактически, последние два квартала 2019-го выручка снизилась на 26%, в то время как в 2020-м выросла ровно на столько же. Доходы от DRAM ( динамическая память с произвольным доступом, составляет окло ⅔ дохода Micron) снизились на 28% в 2019-м и увеличились на 22% последовательно или на 29% по сравнению с прошлым годом.  

2)Уровень финансового левериджа — отношения заемных средств к собственным ( как краткосрочный так и долгосрочный) на оптимальном уровне ( около 0,17), что закрывает возникающий вопрос этого года — не перерастет ли кризис ликвидности в кризис платежеспособности ( для этой компании не актуально, но для точности). Если посмотреть в  ретроспективе, то последние годы менеджмент Micron всегда оставался на удивительно идеальном уровне. 

3)Мультипликаторы forward P/E=19.42, PEG = 1.57. Средние по сектору.

4)Судя по историческим ценам на Micron, когда цикла начинается, он длится довольно долго ( сейчас проецирется от 6-ти до 8-ми кварталов). В период с 2016-2018 Micron увеличился в на 170%, но, учитывая, что цена немного завышена в виду повышенного спроса на технологический сектор, стоит расчитвать на меньший рост, тем не менее существенный.

5)Грядущая волна рынка 5G означает дополнительный рост спроса на микросхемы памяти.  Требования к памяти только для мобильных телефонов увеличились около 30-ти раз за последние 20 лет  — с 16ГБ до более 512ГБ к 2018-му году. Добавить на это почти 20-кратное увеличение пропускной способности с 5G и можно представить уровень спроса.

6)Есть дискуссия о технологическом превосходстве Micron на рынке флеш-памяти (NAND), где компания может обогнать Samsung, представив на рынок 176 слойные микросхемы.

7)Новости  недели о продолжении (QE) фискальной поддержки в США добавят импульс за счет стимулирующих расходов, что поспособствует расширению интернет-инфраструктуры и обеспечит спрос на полупроводники.

8)Хочется вспомнить о том, что из 6,06$ млрд продаж Micron 600$ млн приходились на продажи Huawei, компании, попавшей под запрет в рамках торговой войны США и Китая. Возвращение партнерства даже при администрации Байдена пока кажется нереальным, но рассуждать об возможности  — почему бы и нет?

В общем, это одна из очень привлекательных компаний в полупроводником секторе  - покупаю и держу.

Телеграм канал «Между Кейнсом и Баффетом» - https://t.me/Keynes_and_Buffet

https://t.me/Keynes_and_Buffet

Сектор полупроводников находится в фазе особого роста, выделяемый из общего технологического тренда — спрос на хранение информации, на микросхемы памяти растет при том, что каждая отраслевая вертикаль все больше ориентируется на цифровизацию. Кроме того, проецируемое распространение 5G смартфонов, увеличение сбора, обработки и хранения данных для машинного обучения, а также широкомасштабное восстановление автомобильной/промышленной отрасли вместе со стандартным ожидаемым улучшением ПК прогнозируют в базовом сценарии рост полугодовой выручки полупроводниковой отрасли в 2021 на 14% до 500$ млрд — такие данные дает анализ банка Evercore. Также в аналитической заметке есть прогноз о том, что начинающийся позитивный рост полупроводников может продлится от 6 до 8 кварталов, тем самым настраивая на поиск интересных долгосрочных идей. 

В годовом прогнозе на 2021, Evercore делает выборку из 4-х проивзодителей микросхем (Nvidia, Analog Devices, Micron Technologies, Qualcomm) и 3-х поставщиков оборубования в этом сегменте ( ASML, Applied Materials, Teradyne).  

https://t.me/Keynes_and_Buffet

В 1970-м году Милтон Фридман опубликовал в New York Times статью “Социальная ответственность бизнеса  — это приносить прибыль”. Как и другие работы Фридмана это эссе восхищает элегантностью аргументации и общей релевантностью — все таки держатель акций ожидает растущих дивидендов и их приумножение задача менеджмента. Однако, общая трактовка эпохи монетаризма была такова, что любые попытки социальной политики для welfare  state ( общества всеблагого состояния) и в корпорациях жестко критиковались под предлогом того, что следует различать этические принципы, благотворительность и бизнес. Более того, растущие экономики Запада в 70-80х, экономическая политика которых была пропитана идеями Чикагской Школы (т.е. Фридман, монетаризм), производили контраст с коммунистическим СССР, поэтому отчасти, столь жесткое неприятие социально-этических мер в бизнесе было продиктовано необходимостью поддержки курса Рейгана и Тэтчер ( почему именно они — их советником по экономической политике был Фридман, что очень заметно, вспомнив некоторые фразы Тэтчер, ставшие крылатыми — об налогоплательщиках, например). Конечно же, такие идеи доминировали и при оценке компаний и при общем понимании этических принципов — они попросту исключались. 

Вчера, просматривая аналитические заметки по сырьевым котировкам, помимо растущего уважения к терпению и стойкости сырьевых аналитиков, внимание сконцентрировалось на том, сколько не совсем управляемых рисков нужно закладывать при моделировании. Особенно увлекательным и практически интересным показались сельскохозяйственные котировки и их зависимость от политических веяний и, еще в большей степени, от окружающей среды и изменяющегося климата. Посему захотелось поделиться двумя соответствующими проблеме историями.

Во-первых, про политиков с их взглядами на местное производство. Не то, чтобы фундук — это очень важно, но случай достоин освещения. Есть итальянский политик Матео Сальвини, один из лидеров местных правых, который в своих соц сеточках регулярно вещает о том, какой он патриот и как страстно он поддерживает “местное, без всякой дряни”, то жадно уплетая пасту, то смакуя томатный соус. Не то, чтобы его популизм столь уникален, но чисто, чтобы освежать свой итальянский на общественно-политические темы я порой слушаю его речи и читаю заметки. Год назад в пылу поддержки всего итальянского, Сальвини в один день похвастался покупкой шоколадной пасты Нутелла, а в другой  — уже пылко кричал на митинге о необходимости чуть ли не запрещения работы компании Ферреро. Оказывается, Матео вдруг узнал, что Турция, производящая 70% фундука в мире, поставляет ключевой ингредиент для исконно итальянской пасты и решил, что такую глобализаторскую крамолу он сможет побороть ( опустим то, что какао-бобы из Западной Африки, сахар, вероятно, бразильский, а ваниль выросла где-то в Китае). Запустив волну протеста, он таки заставил менеджмент Ферреро засадить фундуком плодородные склоны в Умбрии, где ввиду использования пестицидов, начали протестовать местные фермеры, опасаясь изменения экологии местного озера. Да, влияние на цену, экологию разумеется было. Да, российская история с импортозамещением имеет гораздо больше казусов и парадоксальных проблем. Но, ключевой вывод — при оценке и прогнозе с/х котировок искать, что на уме у местных политиков — запрос на локальных производителей весьма велик, а учитывая локдауны поддержка местного имеет еще и этическое значение (в рамках разумного, не запрещать же какао, верно?). 

https://t.me/Keynes_and_Buffet

💡Декабрьский рыночный оптимизм, ежегодно обеспечиваемый бонусными выплатами, балансировкой портфеля и пенсионными взносами (традиционные IRA contributions в США позволяют перераспределять прибыль до вычета налогов в инвестиции, которые растут с отложенными налоговыми обязательствами) подстегивается ожиданиями восстановления экономики от шока пандемии. Однако, важно помнить, что высокая доходность акций сейчас, логично исходящяя из дисконтирования по ставкам близким к нулю, строится на ключевом ожидании от ближайшего будущего 2021-го года: падение безработицы, рост доходов, а политики сохраняют ставки на прежнем уровне, то есть доходность облигаций сохраняется низкой. Разумеется, каждое из неизвестных может приобрести неожиданное значение, плюс ко всему добавятся новые политические риски — как минимум увеличение корпоративных налогов в случае демократического большинства в сенате США. 

💡Интересно, что некоторые оценки акций  вернулусь к уровню дотком пузыря 2000-го года (уж больно технологический оптимизм на недавних IPO напомнил), и несмотря на то, что каждый подъем и падение неповторимы, можно обратить внимание на общие темы. Во-первых, все те оптимистические предположения, которые двигают цены вверх, могут ровным счет оказаться факторыми риска. Во-вторых, нельзя искать только одну причину, резкий перепад — это наложение предположений и рисков. 

https://t.me/Keynes_and_Buffet

Южнокорейская экономика развивается под мощным влиянием конфуциазма, сдобренного принципами протестантской этики (не чистый Макс Вебер), интегрированной в общественно-патерналистскую модель управления компаниями -  чеболями. Термин “чеболь” происходит из тех же самых китайских иероглифов, что формируют японское слово “дзайбацу” — вертикально интегрированный денежный конгломерат, появившийся в Японии в эпоху Мэйдзи. Однако, чеболь — это трансформированный дзайбацу — более централизованное управление и отсутствие банков в собственности. Посмотрев на список компаний, входящих в местный индекс Kospi-100, большинство будут чеболями, включая крупнейший конгломерат Samsung, формирующий около 20% южнокорейского экспорта. 

 Чебольный стиль капитализма в определенной степени слишком далек от классического понимания капиталистической модели ( работает в маленькой ЮК, но слабо осуществима в более сложной и крупной системе + модель конгломератов не предоставляет такого предпринимательства, чтобы появился местный Билл Гейтс). Не только потому что индустрия управляется государством, но чебольные корпорации — это жестко структурированная иерархическая и бюрократическая схема управления, в которых особенность конфуцианского  общественного стиля предполагает отношения между сотрудниками и управлением построены  по типу отношений отца и сына ( никакого индивидуализма, не представляю работу с этими восточными реверансами). В самом буквальном смысле конгломераты управляются семьями, назначаются наследники  и, что самое проблемное, сохраняются внутренние тайны. То есть публично торгуемые акционерные компании имеют проблему информационной закрытости, чистое отсутствие transparency. Из-за того, что всплывает информация  о совершении менеджментом чеболей преступлений ( взятки, коррупция, уход от налогов, насилие), компании падают в цене. Более того, когда управление сажают за решетку, корейская практика дня прощения (15-го августа) устанавливает “отпущение грехов” президентом — то есть некто отдубасил железом сотрудников ( ага, отец-сын по-восточному), и был прощен в 2008-м. Мотивирует государство это  тем, что “ они нужны экономике”.  Безусловно, есть приличный общественный дискурс по теме, демократия в ЮК развивается, но темная сторона чеболей снижает их стоимость на рынке. Каждый аналитик, делающий оценку корейским конгломератам, закладывает в DCF риск под названием “корейский дискаунт”, тем самым опуская рыночную стоимость компании. 

https://t.me/Keynes_and_Buffet

В поисках разнообразия  активов и лучшей прибыли,  частные инвесторы используют несколько брокеров одновременно, чтобы выходить на разнообразные иностранные биржи, учитывая, что список иностранных активов, торгуемых в России ( биржа Спб), не бурлит разнообразием. Самый идеальный, разнообразный и удобный рынок (то есть максимально открытый и подчиненный закону)  — это американский, приятный также отсутствием двойного налогообложения для резидентов РФ. Далее,  в поиске экзотики, идут рынки развитых стран Европы и Япония (опустим развивающиеся рынки, те же Сингапуры с доступом к экзотическим облигациям), доступ на которые немного сложнее. Однако, самая большая неприятность  — это отнюдь не сложность в работе с несколькими брокерами и схемами налогообложения — это изучаемо, предсказуемо и имеет систему. Самое отвратительное — это популистские идеи, так импонирующие даже в меру здравым правительствам во времена кризиса. И идея “имитации поддержки” экономики и предприятий через запрет коротких продаж — это и есть пример того безумия, с которым столкнулись инвесторы в марте этого года в ряде стран. 

https://t.me/Keynes_and_Buffet

 Или, проще говоря, long PLTR! ( не является инвестиционной рекоммендацией, личные рассуждения на скорую руку)

 Palantir  — это нашумевшая выходом этой осенью на рынок компания  — разработчик програмного обеспечения по анализу больших данных. Весьма необычный продукт — обработка массивов данных и их визуализация, доступная для понимания неспециалистам (рекомендую почитать отдельно — весьма интересно). Спрос на качественную обработку и визуализацию приходится на два источника — корпорации ( особенно хедж-фонды) и государства ( в частности, спецслужбы — популярная история в помощи Palantir’а в распознавании нахождения Усамы бен Ладена). После IPO компания опубликовала свой первый отчетный период и мне показалась достаточно привлекательна.

 Итак, кратко:

1)Palantir  — это очень легкие активы. Капитальные затраты (capex)  приходятся на 1% выручки. То есть, capex почти отсутствует. 

2)У Palantir весьма долгосрочные контракты при покупке  ( среднее 3,5 года), что выше по сектору и что сможет обеспечить устойчивую прибыль в 2021.