Блог компании ИК Айгенис | Влияние дивидендных выплат на валютный рынок

Резюме:

В этом обзоре мы пришли к выводу, что дивидендные выплаты могут иметь наиболее значимый эффект для валютного рынка (поддержка для пары USD/RUB) по сравнению с другими инструментами инвестирования. 

Совокупные дивидендные выплаты на ближайшие 12 месяцев (годовые плюс промежуточные) могут достичь 4,5 трлн руб., что может стать вторым по величине показателем после выплат в прошлом году. Из этой суммы уже объявлено 2,3 трлн руб. с начала года и остается еще 2,2 трлн руб. на ближайшие 12 месяцев. Основная доля выплат традиционно приходится на разгар летнего сезона.

Однако медианная доходность – около 8% – остается на уровне среднего за последние 5 лет, что заметно ниже, чем двузначные доходности депозитов (20%) и безрисковых ОФЗ (16-19%). По нашим оценкам, из общей суммы 4,5 трлн руб. объем дивидендных выплат с учетом доли в свободном обращении составляет 1,46 трлн руб., или 32%, против 35% до начала СВО.

Доступный объем средств с вычетом доли заблокированных акций «недружественных» нерезидентов на С счетах составляет 842 млрд руб. До СВО доля таких нерезидентов составляла рекордные 26% от российских акций в свободном обращении, но существенный объем был выкуплен локальным и «дружественными» нерезидентами с дисконтом более 70% вплоть до августа 2024 г., когда ЦБ перекрыл последнюю «лазейку» через локальные УК.  Следовательно, наша текущая оценка доли акций, заблокированных на С-счетах, составляет 13% (около 7 трлн руб. по текущим ценам), а доступная доля в свободном обращение для локальных держателей выросла с 9% до начала СВО до текущих 19%.

Согласно нашей оценке, объем дивидендных выплат на ближайшие 12 месяцев с учетом годовых и промежуточных дивидендов составит порядка 4,5 трлн руб.

*Из них 2,4 трлн руб. приходится на период с мая по июль 2025 г., а оставшиеся 2,1 трлн руб.  с сентября 2025 г. по май 2026 г. ** FF — доля акций в свободном обращении. *** До СВО доля нерезидентов составляла рекордные 26% от российских акций в свободном обращении, но существенный объем был выкуплен с дисконтом вплоть до августа 2024 г., когда ЦБ перекрыл последнюю «лазейку» через локальные УК. Объем годовых выплат с учетом доли в свободном обращении составит 1 440 млрд руб., из них 842 млрд руб. – это доступный объем локальным и дружественным держателям акций РФ.

Более 70% выплат приходится на топ-10 плательщиков дивидендов, в число которых входят Сбер (ао), Лукойл, Роснефть, Газпром нефть, Х5 Group, Новатэк, Полюс, Татнефть (ао), ВТБ и Яндекс.

Медианная доходность по топ-50 компаниям составляет чуть более 8%, что является средним показателем за последние 5 лет и, безусловно, уступает ставке фондов ликвидности (20,5% и выше) или доходности облигаций первого эшелона. Медианная доходность по топ-5 плательщикам составляет рекордные 25%, в их число входят X5 Group (32%), ВТБ (27%), ЦИАН (25%), Сургутнефтегаз преф (18%) и МТС (17%).

Объем дивидендных выплат на ближайшие 12 месяцев, что включает выплаты за прошлый год  ожидается примерно на 8% ниже, чем рекордные дивиденды, выплаченные в 2024 по итогам за 2023 г. Также наблюдается снижение сальдированной финансовой прибыли за 2024 г. на 8% г/г до 30,4 трлн руб.

Влияние дивидендов на фондовый рынок

Ввиду сохранения высокой ключевой ставки в среднесрочной перспективе (наш базовый прогноз предполагает, что ключевая ставка опустится до 17-18% на конец года), из доступной суммы в 842 млрд руб., по нашим оценкам, 380 млрд руб. окажется на депозитах или будет инвестировано в рынок облигаций. Среди актуальных покупок мы рекомендуем длинные ОФЗ 26230 и ОФЗ 26238, а также длинные рублевые корпоративные облигации первого и второго эшелона с купоном от 17%, например, выпуски РЖД 001P-38R, Атомэнергопром 001P-05, ГТЛК, 002Р-04 и др. Также вероятны покупки облигаций, номинированных в твердой валюте.

Вторая часть дивидендов – 240 млрд руб., или 28,5%, – будет реинвестирована в рынок акций, что эквивалентно 5,3% от полученных дивидендов за 12 месяцев. Ключевой фактор, который может улучшить прогноз для рынка акций, но существенно не изменит спрос на валюту, — это прогресс в мирных переговорах между РФ и Украиной, которые планируется начать 15 мая при поддержке со стороны США и Европы. Помимо этого, возможное начало цикла снижения ключевой ставки.

Третья по величине часть – 222 млрд руб., или 26,4% от полученных дивидендов, – будет использована для покупки валюты. Это окажет существенный эффект в основном в период с конца июня по август, что совпадает по времени с сезонным спросом на валюту. Напомним, что год назад, во время дивидендного сезона, курс USD/RUB был в среднем на 10% ниже текущего уровня.

Влияние дивидендов на валютный рынок

До СВО дивидендные выплаты имели нетто-позитивный эффект для пары USD/RUB. Влияние дивидендов на валютный курс можно разделить на две стадии. Первая из них напоминает эффект от налоговых выплат в конце месяца, когда компании-экспортеры продавали валюту, чтобы произвести выплаты в рублях, и основные продажи происходили за пару недель до выплат после даты отсечки (с начала июня по начало августа, в особенности для нефтегазовых компаний).

Вторая стадия, как правило, наступала неделю спустя после рублевых выплат. Это была конвертация рублей в валюту через «дочки» западных депозитарных банков, таких как Ситибанк, Райффайзенбанк и др. (в течение недели после выплат в рублях) для выплат нерезидентам (в основном западным фондам и держателям расписок). Кроме того, физлица покупали валюту на полученные средства. Важно отметить, что до СВО доля «недружественных» нерезидентов составляла примерно 26% от капитализации рынка, и поэтому спрос на валюту заметно превышал продажи.

Первая стадия стала менее актуальной ввиду заметного снижения доли плательщиков-экспортеров – сейчас она составляет 50-52%, тогда как до СВО традиционно достигала 75-80%. Это связано с тем, что в последние несколько лет отсутствовали выплаты от металлургических, горнодобывающих и промышленных компаний, суммарная доля которых до СВО была на уровне 30% и выше, против текущих 5%.  Эту «брешь» закрыли банковский сектор и компании, которые завершили редомициляцию.

Эффект второй стадии сохранился частично в форме спроса со стороны локальных инвесторов на валюту. С учетом того, что рубль укрепился на 30% против доллара с начала года, мы можем увидеть большой спрос на валюту, когда пройдут основные выплаты в период с июня по конец июля, особенно после дивидендных выплат Сбера ближе к концу июля (8–18 рабочих дней после закрытия реестра). Текущие уровни USD/RUB выглядят очень привлекательными в преддверии сезонного летнего спроса и с учетом ожидаемого курса USD/RUB на уровне 95-98 до конца года (наша оценка и консенсус-прогноз).