ALCOAголизм третьей степени

Всем привет, Друзья. В Инвест Газете опубликовали интересную статью про компанию ALCOA и с удовольствием дублируем ее на Смарт-Лаб. Далеко не всем компаниям удается поучаствовать в росте индексов. Пока S&P 500 обновляет очередные исторические максимумы, некоторые сырьевые производители находятся в глубокой депрессии. Одной из таких компаний является Alcoa – огромный производитель бокситов, глинозема и алюминия. 

Структура производства. Компания диверсифицирована по всей цепочке создания крылатого металла. 

Цены на ее продукцию в конце 2019 года находятся на низких значениях:

Есть куда падать, но есть и куда расти.

При ценах ниже 2000 $\тонна алюминиевому бизнесу приходится очень тяжело, что наглядно отражается в падении капитализации:

Не у каждой алюминиевой компании есть ГМК в рукаве. 

С мая 2018 года котировки снизились в 4 раза и вернулись на уровень … 1992 года! Рост производства алюминия в Китае и торговые войны нанесли серьезный удар по бизнесу компании. Но такой могучий кризис может открыть интересные возможности для инвестиций. Мы будем исходить из двух простейших предпосылок:
– цена продукции не может долго находиться ниже себестоимости. Рынок алюминия должен вскоре сбалансироваться.
– торговая сделка США – Китай должна завершить торговые войны, ускорить рост мирового ВВП и увеличить спрос на алюминий. (главный промышленный металл 21го века)

Поскольку у Alcoa довольно высокая себестоимость (у Русала значительно ниже и операционно он прибылен даже по текущим ценам!), то при восстановлении цен его показатели вырастут в разы, что приведет к мощнейшей переоценке компании. Собственно примерно так все и происходило в 2017 году!! 

Но прежде чем получить высокие цены, надо понять доживет ли компания до них вообще и как она себя чувствует в текущей обстановке. Как и всегда обзор финансовых показателей я начинаю с просмотра карточки компании.

Прямо скажем, пока компании тяжело:

Большие квартальные убытки и даже отрицательная EBITDA!!!

Посмотрим динамику по сегментам:

Выручка к 3 кв 2018 года -30%.


EBITDA даже уходила в минус, но вроде бы есть некий разворот.



Чистая прибыль появится только при ценах выше 2000$ за тонну



Хотя бы денежный поток все еще в положительной области

Из графиков видно, что дела у компании идут не очень хорошо. При этом уже вышел отчет за 4 квартал, который не принес разворота:

Выручка уменьшилась, убыток еще вырос.

В условиях работы на грани рентабельности важнейшим показателям становится долг. Даже после падения EBITDA в 2 раза год\году долговая нагрузка осталась на приемлемых значениях.

Debt\EBITDA = 2 это разумное значение на очередном дне цикла.

При этом большую часть долга составляют пенсионные обязательства. Таким образом можно уверенно сказать, что компания сможет даже немного нарастить долг для поддержания “штанов” в трудные времена при дальнейшем снижении цен, а текущая долговая нагрузка разумная и посильная. Запас прочности имеется.

Планы на 2020 год у менеджмента оптимистичные:

Небольшой рост в каждом сегменте. Вот бы еще цены помогли и было бы совсем хорошо.

А вот прогнозы по рынку уже далеко не такие радостные:

К 2025 году дефицит бокситов в Китае вырастет в 2 раза, но и экспорт алюминия при этом вырастет на 50%. 

Какой именно из прогнозов окажется вернее предсказать тяжело (лично у меня как-то не вяжется одновременный дефицит бокситов и рост производства), но рост предложения из Китая может еще долго держать цены на низких уровнях.

Текущие стоимостные мультипликаторы после падения капитализации кажутся вполне адекватными: EV\EBITDA = 4.2,
Debt\EBITDA = 2. На пике предыдущих циклов компания оценивалась гораздо дороже!

Обратите внимание, что EV\EBITDA в хорошие годы значительно выше, чем в плохие! А должно быть наоборот!

Важно понимать, что мультипликаторы для майнинговых компаний работают не так, как для всех остальных. Характерный пример – Распадская, которая в пик кризиса в 2015 году стоила 15 EBITDA. С тех пор котировки выросли в 4 раза, а сама компания торгуется всего за 2 EV\EBITDA!!! Но “эффективный” американский рынок работает по другим законам. В моменты снижения показателей котировки снижаются так сильно, что даже на дне цикла (когда полный мрак и затмение) они оцениваются относительно адекватно.(как Alcoa сейчас) Зато когда начинается рост, то котировки растут с опережением, буквально эйфорически, с запасом отыгрывая весь текущий и будущий позитив. Если предположить, что при росте EBITDA в 2 раза (что не так уж и фантастично, потому что именно такой она была в 2018 году) мультипликатор EV\EBITDA вырастет до 6 с текущих 4 это даст рост капитализации более чем в … 4 раза! Да-да, как раз к тем пикам, откуда началось текущее снижение. 

Золотые горы и кисельные берега это хорошо, но пока лучше смотреть в глаза рискам. Алюминий объективно дешев и большинство производителей по текущим ценам страдает и терпит убытки. Но это не значит, что дотируемые правительством китайские производители не увеличат производство еще и окончательно не обрушат цены. В подобном сценарии акции Alcoa легко сложатся еще в 3 раза. Риск покупки данных акций очень высок!!! Но, как показывает история, покупка майнинговых компаний в период низких цен на их продукцию приносила инвесторам гигантскую доходность! Разворот в ценах на алюминий, на который мы рассчитываем, очень быстро даст удвоение капитализации компании и даже, возможно, возврат к максимумам 2017 года. Соответственно высокий риск инвестиций в подобную историю компенсируется огромной потенциальной прибылью. Я планирую купить данные акции в свой долгосрочный портфель в качестве венчурной инвестиции.

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Наши сообщества:
Вконтакте — «Борода Инвестора»
Вконтакте — «ИнвестТема»
Telegram «БородаИнвест»