Налоги для компаний с 2027 года: кто из горняков заплатит больше всех и сколько рынок уже учёл

Статья с интерактивной навигацией: https://telegra.ph/Corporate-Taxes-2027-Miners-09-24

Обновлено 25 сентября. Расчёты переделаны по тексту проекта закона «О налоге на сверхдоходы» в редакции 23 сентября. В первой версии мы считали налог постоянным и включали в него азотные удобрения и алюминий. По тексту налог временный, три платежа, азот и уголь в него не входят, алюминий облагается как руда. Вывод, что рынок недооценил налог для Норникеля, не подтвердился.

24 сентября Минфин внёс в правительство бюджет на 2027-2029 годы и поправки в Налоговый кодекс (пресс-релиз Минфина). Для компаний главная новость — налог на сверхдоходы горно-металлургического сектора. Ниже — кто и сколько заплатит, сколько из этого рынок уже учёл и что это значит для облигаций. Суммы — наши расчёты по тексту законопроекта, допущения названы рядом с цифрами.

Новый налог забирает у горняков 30% прироста рублёвых цен к 2025 году, у золотодобытчиков — 20%, если прирост не меньше 10%. Платят его три раза, в 2027-2029 годах, и базу каждый год поднимают на 10%. При нынешних ценах это около 230 млрд руб. в 2027 году и 365 млрд за три года. Больше всех заплатят Норникель и Полюс, Русал и производители удобрений почти ничего, а Норникель рынок уже отыграл с запасом.

• Норникель заплатит 65 млрд руб. за три года, Полюс — 46 млрд. При курсе 84 в 2027-2028 годах — до 107 и 82 млрд. Больше половины приходится на первый платёж в апреле 2027 года.
• Норникель отыграл налог с запасом, Полюс не отыграл. Налог стоит Норникелю 3,4-5,5% капитализации, а акции 24 сентября упали на 5,8%. Полюсу — 5-9%, а акции выросли, но потенциал к справедливой цене и после налога больше 50%.
• Русал и удобрения почти ничего не платят. Облагаются руды, а не алюминий, азота и угля в перечне нет, апатит и калий подорожали меньше порога. Русал теряет через долю 26% в Норникеле — 17-28 млрд руб., примерно столько он и подешевел 24 сентября.
• В облигациях налог заметнее всего для Селигдара. Около 10% EBITDA в 2027 году при долге 3,4x EBITDA, но нагрузка временная.
• Налоги на бизнес повышают с 2023 года почти ежегодно. Фактическая ставка налога на прибыль выросла с 21% до почти 25%, из рубля прибыли до акционера доходит меньше двух третей.

Горняки заплатят около 230 млрд руб. в 2027 году, а к 2029-му налог почти исчезает

Налог описан в проекте отдельного закона «О налоге на сверхдоходы» (редакция 23 сентября). Облагается не прибыль, а прибавка выручки из-за цены: объём добычи по декларациям НДПИ, умноженный на то, насколько средняя мировая цена в рублях выше средней за 2025 год. Ставка 30%, для золота 20%. Если прирост меньше 10%, налога по этому сырью нет. У Норникеля каждый металл руды считается отдельно. Налог платят три раза, до 28 апреля 2027, 2028 и 2029 годов, и базовую цену каждый раз поднимают: для 2027 года она умножается на 1,1, для 2028-го — на 1,21. Сверху стоит потолок: налог по каждому виду сырья не больше 15% его расчётной выручки за вычетом НДПИ.

В рублях к 2025 году подорожали почти все металлы: серебро на 69%, платина на 40%, золото на 24%, медь и палладий на 18%. Никель вырос только на 7% и под порог не попадает. При тех же ценах в 2027 году порог 10% над базой x1,1 проходят только металлы, подорожавшие больше чем на 21%: золото, серебро, платина, родий, кобальт. Медь и палладий выпадают. Суммы ниже посчитаны при нынешних ценах и курсе около 78 руб./$, вторая цифра диапазона — если в 2027-2028 годах рубль будет по 84. База рублёвая, поэтому слабый рубль налог увеличивает: за три года отрасль заплатит около 365 млрд руб., при курсе 84 — около 600 млрд.

Кто платит:

• Золото. Вся отрасль при добыче около 330 т заплатит около 145 млрд руб. в 2027 году и 85 млрд в 2028-м, в 2029-м при нынешних ценах уже ничего. Полюс — 29 млрд в 2027 году, 46-82 млрд за три года, ЮГК — 13-22 млрд, Селигдар — 7-13 млрд за три года. Крупные непубличные золотодобытчики тоже платят: Nordgold 22-38 млрд, Ареал (бывшая Highland Gold) 11-20 млрд за три года.
• Металлы платиновой группы, медь и никель. Норникель — 43 млрд руб. в 2027 году, 14 млрд в 2028-м и 9 млрд в 2029-м, всего 65 млрд, при курсе 84 — до 107 млрд. Никель под налог не попадает, медь и палладий облагаются только в первый год, дальше платят платина, родий и кобальт. НДПИ Норникеля мы приняли около 7% выручки, это наше допущение, от него зависит, упрётся ли платина в потолок.
• Алюминий. Русал — около нуля. В законопроекте облагаются товарные руды цветных металлов, то есть бокситы и нефелины, а не сам алюминий. Добыча бокситов в России у Русала небольшая, и даже при росте цены налог измеряется единицами миллиардов рублей.
• Удобрения — мимо. В первой версии статьи мы насчитали Акрону 5-10 млрд руб. и ФосАгро 5-14 млрд, включив азотные удобрения. В законопроекте из этого сектора только апатитовые и фосфоритовые руды и калийные соли. Азот, который делают из газа, не облагается, апатит в рублях к 2025 году не подорожал, калий вырос на 6%, ниже порога. При нынешних ценах ФосАгро, Акрон и Уралкалий налог не платят.
• Кто не платит. Алмазов в перечне нет. Железная руда есть, но в рублях она подешевела на 6%. АЛРОСА, Северсталь, ММК и НЛМК налог не платят.
• Угля в законопроекте нет. Энергетический уголь в рублях подорожал на 13%, коксующийся на 16%, но налог на него не распространяется. Для Мечела, Распадской и СУЭК это снимает главный риск.

Налог на сверхдоходы по публичным компаниям, сумма трёх платежей 2027-2029 годов, млрд руб. Левый край — при нынешних ценах и курсе, правый — если в 2027-2028 годах рубль будет по 84. Подпись — платёж 2027 года.

Норникель отыграл налог с запасом, Полюс — нет

В первой версии статьи мы считали налог постоянным и умножали его на целевой мультипликатор EV/EBITDA. По тексту законопроекта налог платится три раза и быстро уменьшается, поэтому стоимость компании он снижает примерно на сумму трёх платежей. Её мы и сравниваем с тем, как акции сходили 24 сентября. Индекс Мосбиржи за день почти не изменился, +0,1%. Уменьшает ли новый налог налог на прибыль, в тексте не сказано, считаем, что нет.

• Норникель отыграл с запасом. Три платежа — 65 млрд руб., при слабом рубле до 107 млрд, это 4,3-7 руб. на акцию, или 3,4-5,5% к цене закрытия 23 сентября. Акции упали на 5,8%, почти целиком в час публикации. Наш прошлый вывод, что рынок недооценил налог, по тексту законопроекта не подтверждается. Дивиденд привязан к свободному денежному потоку: в 2027 году налог уменьшит базу выплаты примерно на 2,8 руб. на акцию, в следующие годы — меньше чем на рубль.
• Полюс не отыграл, но вывод не меняется. Три платежа — 46-82 млрд руб., 49-87 руб. на акцию, 5-9% к цене. После публикации акции потеряли 1,2%, а к закрытию выросли на 4,1%. Справедливая цена по модели портала снижается с 1 620 до 1 530-1 570 руб. и остаётся выше рыночной больше чем на 50%. Дивиденды менеджмент 8 июля рекомендовал приостановить до 2030 года, поэтому налог бьёт по деньгам на проект Сухой Лог, а не по выплатам.
• Русал теряет через Норникель, а не через алюминий. Сам Русал по законопроекту почти ничего не платит: облагается руда, а не металл. Но ему принадлежит около 26% Норникеля, и на его долю приходится 17-28 млрд руб. налога Норникеля. Акции Русала 24 сентября упали на 4,6%, примерно на 17 млрд руб. капитализации, то есть примерно на эту сумму.
• Селигдар. Модельной оценки нет. Налог за три года 7-13 млрд руб. при капитализации около 38 млрд, то есть 19-33%: при долге вчетверо больше капитализации даже временный налог заметен для акционеров. В 2027 году это около 10% EBITDA.
• ФосАгро и Акрон — по нынешней редакции законопроекта налог не платят, дивидендам ничего не грозит. Если бы под налог попал азот, ФосАгро теряла бы 19-28 руб. на акцию в год (4-6% дивидендов за 2025 год), Акрон — около 88 руб. (16%). Это риск поправок ко второму чтению, а не базовый сценарий.

Красным — сумма трёх платежей налога в процентах к цене 23 сентября, штриховка — добавка при курсе 84 в 2027-2028 годах. Синим — как акции сходили 24 сентября. Закон считается принятым в нынешней редакции.

Все оценки исходят из того, что закон примут в редакции 23 сентября и цены металлов останутся на уровне 2026 года. Если металлы подорожают дальше, налог вырастет: порог и база считаются по средним ценам каждого года. Если вернутся к уровню 2025 года, налога не будет.

Рынок отреагировал за час и дальше почти не двигался. Почти весь минус Норникель и Русал получили в первый час после пресс-релиза в 11:00, потом торговались в узком диапазоне до вечера. Полюс сначала потерял 1,2%, а после 14:00 вырос на 5%. Новостей, которые объяснили бы этот рост, мы не нашли. Индекс Мосбиржи весь день держался около нуля, так что падение Норникеля и Русала — реакция именно на налог.

Как акции горняков торговались 24 сентября, в процентах к закрытию 23 сентября, свечи по 10 минут. Пунктир — индекс Мосбиржи. Вертикальная линия — публикация пресс-релиза Минфина.

В облигациях налог заметнее всего для Селигдара

• Русал. Прямой налог около нуля, и для держателей юаневых облигаций Русала главный вопрос прошлой версии — облагается ли алюминий — законопроект снимает: облагается руда. Долговая нагрузка остаётся высокой уже без связи с налогом.
• Селигдар. Чистый долг уже 3,4x EBITDA при пороге 3,0x, выше которого нагрузка считается высокой. Налог около 10% EBITDA в 2027 году и 6% в 2028-м двигает нагрузку дальше вверх, но временно.
• Уралкалий. Калий подорожал к 2025 году всего на 6%, это ниже порога в 10%, так что при нынешних ценах налога нет.
• Nordgold и Ареал. Налог 7-14 млрд руб. в 2027 году и 11-38 млрд за три года, но финансы они не раскрывают, и оценить нагрузку на их долг нельзя.
• Мечел и угольщики. Угля в законопроекте нет, для держателей их облигаций налог ничего не меняет.

С 2023 года налоги на бизнес повышают почти каждый год, и из рубля прибыли до акционера доходит уже меньше двух третей

Пакет 2027 года — не первое повышение. За последние четыре года налоги на компании и их владельцев росли почти ежегодно:

• 2023. Разовый налог на сверхприбыль крупного бизнеса собрал 318,8 млрд руб. С 2023 по 2025 год Газпром дополнительно платил НДПИ по 50 млрд руб. в месяц.
• 2025. Налог на прибыль вырос с 20% до 25%. Минфин оценивал эффект в 1,6 трлн руб. в год.
• 2026. НДС вырос с 20% до 22%. По оценке Минфина, это 1,19 трлн руб. в год, за первое полугодие ФНС насчитала 426 млрд руб. Этот налог платят в основном покупатели, но часть ложится на маржу компаний.
• 2027, проект. Налог на сверхдоходы горняков — около 230 млрд руб. в 2027 году и меньше потом — и повышение НДФЛ с дивидендов и купонов для крупных инвесторов.

По отчётности это хорошо видно. Медианная фактическая ставка налога на прибыль у 42 российских компаний, которые раскрывают МСФО за все годы, держалась около 21% с 2018 по 2024 год и в 2025-м выросла до 24,6%. У нефтяников и горняков главный налог — НДПИ, и в налоге на прибыль он не виден. Налог на допдоход добавится к нему сверху.

Медианная фактическая ставка налога на прибыль по МСФО у 42 российских компаний из базы Frontier. До 2024 года она держалась около 21%, повышение ставки до 25% сразу отразилось в отчётности за 2025 год.

Если сложить налог на прибыль компании и налог на дивиденд, из рубля прибыли до налогов акционеру до 2025 года доставалось 68-70 копеек. Сейчас — 64-65 копеек. По проекту крупный инвестор получит 58 копеек: государство забирает почти 42%. У сырьевых компаний сверху ещё НДПИ и налог на допдоход.

Какая доля прибыли компании до налогов уходит государству, если вся чистая прибыль выплачивается дивидендом. Серым — налог на прибыль, цветом — налог на дивиденд для инвестора с доходом до 2,4 млн руб. в год и для крупного инвестора.

Маркетплейсам и компаниям со счетами С изменения почти не повредят

Для самих маркетплейсов удар небольшой. Трансграничная торговля в 2025 году — около 450 млрд руб., примерно 4% всей интернет-торговли в России (11,5 трлн руб., по данным АКИТ). Если она сократится на 15-25%, это меньше 1% оборота площадок, и часть спроса уйдёт к российским продавцам на тех же Ozon и Wildberries. Минус — дополнительная нагрузка: площадки станут налоговыми агентами и будут сами считать и перечислять НДС за зарубежных продавцов.

Эмитент платит тот же дивиденд, просто большая часть уходит в бюджет. На прибыль компаний и на курс это не влияет: деньги со счетов С на валютный рынок и так не выходят. Иностранец на счёте С получит на 23,5% меньше.

Это одна из трёх статей о бюджетном пакете 2027 года:

• Налоги для компаний
• Налоги для частных инвесторов
• Бюджетное правило, рубль и ставка

Главное решит текст законопроекта

Что в нём проверить:

• уменьшает ли налог на сверхдоходы налог на прибыль и сохранятся ли порог 10% и повышающая база 1,1 и 1,21;
• не расширят ли перечень ко второму чтению — азотные удобрения, уголь, алюминий как металл, а не руда;
• когда вступает в силу НДС на зарубежные покупки и будет ли он вводиться поэтапно.

Пакет ещё должны одобрить правительство и Госдума. В 2024 году параметры налоговой реформы правили ко второму чтению, так что цифры могут измениться.

Еженедельная аналитика — в телеграм-канале Усиленные Инвестиции.

При подготовке материала использовался искусственный интеллект. Мы выверили информацию, но неточности и ошибки всё равно возможны. Если вы нашли такую, напишите нам в Усиленные Инвестиции, и мы оперативно исправим.

Материал подготовлен Усиленными Инвестициями по данным Минфина, ЦБ, Мосбиржи и отчётности компаний. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, налоговой или юридической консультацией.