#Проклятие строительного сектора

17 сентября 2026, 13:07
|
Кэшфлоу

На российском рынке есть действительно проклятые отрасли, ранее это была золотодобыча.Полюс Золото — отказ от дивидендов до 30 года, Петропавловск — с ГПБ банком, санкциями, переходом прав к УГМК и уходом с биржи, ЮГК — с арестом акций Струкова, Полиметал — со своей редомиляцией в Казахстан, продажей части компании Мангазее и уходом с Мосбиржи, Селигдар — со своими золотыми облигациями и огромными долгами, ЛенЗолото — которое «опустошил» Полюс и другие. Ну а теперь у нас появилась новая проклятая отрасль — это стройка.

У застройщиков своя «золотая» коллекция: долги, ставки, проектное финансирование и мажоритарии. Сегодня Самолет снова напомнил, почему этот сектор находится под сильным давлением.

🟢Самолет. За первое полугодие выручка упала на 31% до 117,4 млрд руб., чистый убыток — 22,3 млрд. Кредиты на конец июня — около 773 млрд. Сбер на конец 2025 года был крупнейшим кредитором: 274,2 млрд руб., или 30,6% задолженности. Сейчас обсуждается реструктуризация, один из вариантов — передача банку управления проектными компаниями. Если денежные потоки проектов окажутся под более жестким контролем банков, для держателей долга группы это отдельный риск.

🟢ПИК. Дивидендов нет с 2021 года. Осенью 2025-го компания отменила дивполитику и предложила обратный сплит 100:1, правда через несколько дней внезапно передумала. Котировки упали, инвесторы были в недоумении, компания даже банально не предоставила обратную связь. В сентябре 2026-го совет директоров уже одобрил делистинг, цена выкупа — 551,4 руб., ВОСА назначено на 13 октября. Как публичная история -ПИК фактически идет к завершению.

🟢ЛСР. В 2023 году менеджмент получил 21,5% квазиказначейских акций, из них 15% досталось Андрею Молчанову. УК «Арсагера», публично спорившая с таким решением, позже продала свой пакет самой ЛСР по 1260 руб. при рынке около 664 руб. В 2026 году ЛСР продала «связанной стороне» дочку примерно за 2,9 млрд руб., предварительно списав 46,8 млрд. До переоценки чистые активы дочки составляли 44,9 млрд, включая 20,2 млрд денег. Покупатель и название компании не раскрыты. Мажоритарий компании уже не первый раз замечен в «странных» действиях, доверия компании это не добавляет.

🟢Эталон. В феврале компания разместила почти 400 млн новых акций на 18,4 млрд руб. АФК «Система» внесла 17,3 млрд и увеличила долю с 48,5% до 71%, при этом обязательной оферты миноритариям не возникло. Еще 22 млн акций зарезервировали под мотивацию менеджмента. Дивидендов за 2022-2025 годы не было. В первом полугодии 2026-го убыток — 13,2 млрд руб., чистый корпоративный долг/EBITDA — 3,1x. Отчеты каждый квартал становятся все хуже, миноритарии становятся крайними.

🟢АПРИ. После IPO у основного владельца осталось около 84%. За 2024 год выплатили 660 млн руб. дивидендов, за 2025-й решили ничего не платить. Выручка за первое полугодие 2026-го выросла на 29,5%, но чистый долг/EBITDA — 4,2x. Большого корпоративного конфликта пока не было, зато долговая нагрузка оставляет мало пространства для ошибок. Облигации выходят все чаще, совсем недавно после размещения был доразмещен технический выпуск, тем не менее компания пока живет.

🟢Брусника. Акций на бирже нет, зато облигаций хватает. Здесь вопросы появились еще по отчетности за 2024 год: компания объявила 1,75 млрд руб. дивидендов, выплатила 803 млн, параллельно выдала около 1,55 млрд руб. займов бенефициару и связанным сторонам. В 2025 году дивиденды уже не начисляли, но движение денег внутри группы продолжилось: еще 1 млрд руб. займов связанным сторонам, уступка задолженност бенефициару на 2,1 млрд и взаимозачеты почти на миллиард. Купоны компания исправно платит, но для облигационера такие отношения с собственником выглядят как минимум поводом внимательно читать примечания к отчетности.

🟢GloraX. Пока самый короткий список претензий. IPO прошло только в октябре 2025 года, поэтому публичной истории меньше года. За первое полугодие выручка +45% до 27 млрд руб., EBITDA +36% до 8,6 млрд, чистый долг/EBITDA — 2,93x. У Андрея Биржина 74,5%, free-float 17,4%, в совете директоров четыре независимых директора. Дивиденды за 2025 год не платили, но двухлетний мораторий после IPO был известен заранее.

По итогу ПИК идет к делистингу, Самолет обсуждает реструктуризацию с крупнейшим банком-кредитором, к ЛСР вопросы по сделкам со связанными сторонами, Эталон сильно увеличил долю мажоритария через допэмиссию. АПРИ весь в долгах, Брусника в 2026 году идет лучше, но вопросы к собственнику есть, GloraX пока выглядят спокойнее, но обе компании слишком мало прожили на бирже, чтобы делать далеко идущие выводы.

Конечно можно винить во всем текущую ситуацию в недвижимости, постепенную отмену льготки, падение покупательской способности, но как вы видите корпоративная этика и управление имеют огромное значение. Инвестировать ли в этот сектор — вопрос риторический.