Россети Ленэнерго. Отчет за 1 пол 2026 по МСФО

Тикер: #LSNG, #LSNGP
Текущая цена: 13.91 (АО), 339.75 (АП)
Капитализация: 150.3 млрд
Сектор: Электросети
Сайт: rosseti-lenenergo.ru/shareholders/open_info/

Мультипликаторы (LTM):

▫️ P/E — 3.85
▫️ P/BV — 0.61
▫️ P/S — 0.97
▫️ ROE — 15.3%
▫️ ND/EBITDA — отриц. ND
▫️ EV/EBITDA — 1.59
▫️ Акт/Обяз — 3.45

Что нравится:

▫️ рост выручки на 17.7% г/г (68.5 → 80.6 млрд);
▫️ чистая денежная позиция осталась снизилась на 21% п/п (20.6 → 16.3 млрд), но все равно выше прошлых лет;
▫️ нетто фин доход вырос на 9.6% п/п (2.4 → 2.6 млрд);
▫️ чистая прибыль увеличилась на 19.8% г/г (20.4 → 24.5 млрд);
▫️ деб. задолженность снизилась на 22.3% г/г (10.4 → 8.1 млрд);
▫️ очень хорошее соотношение активов и обязательств.

Что не нравится:

▫️ уменьшение FCF на 86.7% г/г (5.9 → 0.8 млрд);

Дивиденды:

Выплата 10% от чистой прибыли по РСБУ на привилегированные акции. По обычным акциям выплата в 50% скор. чистой прибыли, определенной как максимум из отчетностей РСБУ и МСФО.

По данным сайта Доход ожидается дивиденд на привилегированные акции в размере 42.09 руб (ДД 12.39% от текущей цены).

Мой итог:

Полезный отпуск увеличился на 1.7% г/г (17.9 → 18.3 млрд кВт* ч). Уровень потерь 9.78% за 1 полугодие самый низкий с 2022 года (ранее данные не анализировались). Рост тарифа в среднем составил +14.4% г/г (3403 → 3893 руб/МВт* ч).

Выручка по сегментам (г/г в млрд):
▫️ передача электроэнергии +16.3% (61.1 → 71.1);
▫️ технологическое присоединение +28% (6.3 → 8.1);
▫️ прочее +9.9% (1.1 → 1.2);

Основным драйвером остается рост тарифов на передачу электроэнергии. В 2026 году индексация будет проведена в октябре и в среднем составит 11.3%.

Чистая прибыль выросла за счет улучшения операционной рентабельности с 35.2 до 37.4%. Отчасти это связано с ростом прочих доходов (0.8 → 1.2 млрд). Но с другой стороны, в отчетном полугодии получено меньше нетто фин дохода (3.3 → 2.6 млрд). Хотя это ожидаемо с учетом снижения ключевой ставки. Стоит ожидать дальнейшего уменьшения нетто фин доход вслед за снижением процентных ставок по депозиту.

FCF просела на фоне более слабой динамики OCF (+0.8% г/г, 30.7 → 30.9 млрд) в сравнении с кап. затратами (+21.8% г/г, 24.8 → 30.2 млрд).
Чистая денежная позиция уменьшилась, несмотря на снижение общего долга. Денежные средства «ушли быстрее».

В соответствии с последней версией ИПР за 2026 год планируется заработать 40 млрд. По МСФО за полугодие план выполнен на 61.1%. С учетом того, что 3 и 4 кварталы исторически сильнее 2, можно предположить перевыполнение плана по итогам года. Если все же исходить из озвученной цифры, то это дает P/E 2026 = 3.76 и дивиденд в районе 42.89 руб (ДД 12.62%). Если не случится чего-то негативного, то стоит ожидать пересмотра план по ИПР в бОльшую сторону. С другой стороны, надо помнить, что ИПР не догма и акционеры могут принять решение исходя из каких-то иных соображений.

Риски для компаний холдинга, в целом, одинаковые. Во-первых, атаки БПЛА на инфраструктуру. Во-вторых, риск государственного регулирования. По каким-то внутренним ощущениям это выглядит вполне реальным, если посмотреть на сильные результаты сектора. Как бы государство все же не решилось перенаправить дивидендный поток электросетевых компаний в другое русло на благо страны.

Ленэнерго хорошая, стабильная и понятная по дивидендам история (в отличии от других «дочек» Россети здесь хорошо просчитывается выплата по префам). Также в моменте плюсом является наличие денежной «подушки». При этом оценка у компании по P/E самая дорогая из всех адекватных компания холдинга, а по P/BV уступает только Волге. Потенциальная дивидендная доходность за 2026 год тоже уже не самая «вкусная» (у Мос. региона и Центра и Приволжья она выше), но если верить в ИПР за 2027 года, то там доходность Ленэнерго уже выше остальных (без учета рисковых Центра и Северо-Запада).

Привилегированные акции держу в портфеле с долей 6.29% (лимит — 4%).

Прогнозная справедливая стоимость — 17.5 руб (АО), 423 руб (АП).