Анализ МСФО компании "АПРИ" за 1п2026г

📊 Кредитный рейтинг:
НКР (03.08.26): подтвержден рейтинг с ВВВ- (прогноз стабильный);
НРА (24.10.25): подтвержден рейтинг с ВВВ- (прогноз стабильный).
🗂 Предыдущий обзор по отчётности МСФО за 1кв2026г тут
⚙️ Деятельность эмитента тут


🔎 Прозрачный бизнес: сведения о суммах недоимки и задолженности по пеням и штрафам на 1 августа 2026г: 9,74 млн (были задолженности в апреле (140 млн) и мае (37,7 тыс) на разные суммы) ❗️


📚Картотека арбитражных дел: на данный момент есть 4 активных дела, где ПАО АПРИ является ответчиком:
➖ ИП Филимонов Антон Геннадьевич — хотят взыскать 216 тыс — дата заседания не назначена
➖ ИП Храмыцких Андрей Сергеевич — хочет взыскать 4,62 млн — оставлено без движения до 01.10.2026
➖ ИП Важенина Людмила Александровна — хочет взыскать 471 тыс — дата заседания не назначена
➖ ИП Базюк Александра Геннадьевна — хочет взыскать 11,9 тыс — дата заседания не назначена


🤔 Заметки:
1️⃣ Перед написанием своего отчета, я читал следующий обзор от NZT Rusfond.


🟢 Операционные результаты за 1п2026г (подробнее):
1️⃣ Объем продаж (тыс.кв.м) – 72,6 (+48%*): 1кв 40,3 (х2,8*) / 2кв 32,3 (-6,4%*)
2️⃣ Объем продаж (млрд) – 11,1 (+54%*): 1кв 6,2 (х3*) / 2кв 4,9 (-3,9%*)
3️⃣ Средняя цена реализации – 152,8 тыс. (+4,2%*)
4️⃣ Доля ипотеки – 83% (за 2025г 62%): 1кв 88% / 2 кв 74%
* – в сравнении с аналогичным периодом за 2025г


🟡 Финансовые показатели на конец 1п2026г в сравнении с концом 1п2025г:
1️⃣ Выручка +29,5% (12,013 млрд / +83% кв/кв) ✅
2️⃣ Валовая прибыль +16,7% (4,804 млрд / +61,6% кв/кв) – валовая маржа 40% (годом ранее 44,4%) ✅
3️⃣ Прибыль от операционной деятельности +18,1% (3,417 млрд / +52,3% кв/кв) – административные и коммерческие расходы +22,9% (1,175 млрд). Операционная маржа составила 28,4% (годом ранее 31,2%) ✅
4️⃣ Процентные расходы +93,7% (3,433 млрд / х2,34 кв/кв) – темпы роста выше, чем у операционной прибыли. Разница между показателями снизился с 1,122 млрд до -17 млн ❗️
5️⃣ Прочие доходы -6,1% (61,6 млн) и прочие расходы -19% (263,4 млн) – показатели раскрыты и оказали существенное влияние на итоговую чистую прибыль, сократив ее ❗️
6️⃣EBITDA LTM +8,1% (8,414 млрд) – были взяты данные по EBITDA из 28 пункта на 73 стр отчета и вычтены финансовые расходы, списанные в себестоимость. От Игоря Файнмана известно, что это проценты по проектному финансированию банками. Однако инвестиционное сообщество не одобряет подобные творчества
7️⃣ Чистая прибыль -87,7% (120,6 млн / -79,6% кв/кв) – рентабельность составила 1% против 10,5% годом ранее ❗️


🟡 ОДДС:
1️⃣ Сальдо денежных потоков от текущих операций:
CFO = -8,376 млрд (1п2026г) / -3,946 млрд (1п2025г) / за год показатель снизился на 4,430 млрд
➖ Поступления х2,53 (3,566 млрд)
2️⃣ Сальдо денежных потоков от инвестиционных операций: -2,506 млрд (1п2026г) / +623 млн (1п2025г) / за год показатель снизился на 3,129 млрд
➖ Выдали займов на 1,785 млрд (х6,4)
3️⃣ Сальдо денежных потоков от финансовых операций: +11,26 млрд (1п2026г) / +3,02 млрд (1п2025г) / за год показатель повысился на 8,233 млрд
Компания демонстрирует по итогу 1п2026г чистый отток средств, выдает займы связанным компаниям и увеличивает внешний долг ❗️
4️⃣ За 1п2026г выплатили 60 млн дивидендов (за 1п2025г не платили)
5️⃣ Ретроспективно:
➖ 2023г: ОДП по итогу года отрицательный (-6,344 млрд), были выплачены дивиденды в размере 212 млн;
➖ 2024г: ОДП по итогу года отрицательный (-6,492 млрд);
➖ 2025г: ОДП по итогу года отрицательный (-9,013 млрд);
➖ 1п2026г: ОДП по итогу полугодия отрицательный (-8,376 млрд), были выплачены дивиденды в размере 60 млн.
Вывод: компания на протяжении нескольких лет активно растет, что сопровождается ростом долга (как проектного, так и облигационного) и отрицательным ОДП. Долг кстати рос даже в период высоких процентных ставок, что бьет по долговой нагрузке. Ожидать выхода в положительный ОДП в 2026г думаю бесполезно.


🟡Бухгалтерский баланс. На конец 1п2026г в сравнении с концом 2025г:
1️⃣ Кэш +62,3% (975,2 млн / +98,3% кв/кв)
2️⃣ Финансовые вложения:
➖ Краткосрочные х3,3 (2,483 млрд / х2,7 кв/кв) – представлены займами связанным компаниям и векселями на 1,3 млн
➖ Долгосрочные -1,9% (516 млн / -0,6% кв/кв) – – представлены в основном инвестициями в ассоциированные компании
3️⃣ Эскроу счета +14,3% (5,505 млрд / -3,4% кв/кв) ✅
4️⃣ Торговая и прочая дебиторская задолженность + авансы выданные +20,7% (43,920 млрд / +9,2% кв/кв):
➖ Долгосрочная дебиторка – отсутствует, тут все четко
➖ Торговая и прочая дебиторка +8,1% (26,822 млрд / -1,2% кв/кв)
➖ Авансы выданные +47,7% (17,098 млрд / +30,6% кв/кв)
5️⃣ Запасы +4,2% (32,389 млрд) – жилые и нежилые помещения на продажу 7,23 млрд (-13% г/г), затраты по строящимся объектам 22,4 млрд (+10,9% г/г)
6️⃣ Коэффициент текущей ликвидности (оборот.акт / кратк.долг) – 228% (на конец 1кв2026 – 180% / 2025г – 156%) – рост показателя достигается за счет не только роста оборотных средств, но и снижения краткосрочного долга ✅
7️⃣ Коэффициент абсолютной ликвидности (Кэш + кратк.финанс.влож / кратк.долг) – 9,9% (на конец 1кв2026г – 3,5% / 2025г – 3,1%) – запаса прочности вырос в основном благодаря роста краткосрочных финансовых вложений. Если судить по графику их погашений из пояснений, то ситуация останется примерно одинаковой до конца 2026г ✅
8️⃣ НКР: «Показатели ликвидности компании оцениваются выше среднего. Отношение денежных средств компании (включая открытые, но неиспользованные банковские лимиты и запасы в виде готовой продукции и незавершённого строительства) к текущему долгу по итогам 2025 года равнялось 42%, а отношение текущих обязательств к ликвидным активам компании — 56%.» ✅
Рецензия от НРА неактуальна уже ❗️


🔴 Долговые метрики компании на конец 1кв2026г в сравнении с концом 2025г:
1️⃣ Долг (заемные средства) 55,160 млрд (+26,5% с начала года (+14,9% кв/кв)/ доля краткосрочного долга 30% (16,6 млрд) против 58,5% (25,5 млрд) в начале года) — значительный рост долга, но стоит отдать должное, что доля краткосрочного долга снижается, что улучшает ситуацию с ликвидностью в моменте
2️⃣ Чистый долг / капитал = 5,94 (в конце 1кв2026г – 4,92 / 2025г – 4,68) – компания существенно закредитованная ❗️
(Чистый долг — эскроу счета) / капитал = 5,34 (в конце 1кв2026г – 4,33 / 2025г – 4,15) – компания существенно закредитованная ❗️
3️⃣ Покрытие эскроу счетов чистого долга – 10,1% (в конце 1кв2026г – 12% / 2025г – 11,2) – крайне низкое значение ❗️
4️⃣ Кредиторская задолженность +11,3% (11,414 млрд / +7,2% кв/кв)
5️⃣ НКР: «Оценку финансового профиля ограничивает повышенная долговая нагрузка. По итогам 2025 года отношение совокупного долга к OIBDA с корректировками НКР с учётом размера денежных средств на счетах эскроу составило 5,3. В 2026 году ожидается рост показателя до 7,2 из-за увеличения совокупного долга. НКР обращает внимание, что структура погашения долга достаточно равномерна и не предполагает пиковых выплат в краткосрочной перспективе. Давление на показатели обслуживания долга оказывают текущие значения ключевой ставки ЦБ: по итогам 2025 года отношение OIBDA к процентным расходам составило 1,9 против 2,9 в 2024 году. В 2026 году ожидается улучшение до 2,2.»
6️⃣ Долговая нагрузка:
EBITDA LTM была взята мною подсчитанная:
➖ Чистый долг / EBITDA LTM = 6,44 (в конце 1кв2026г – 5,81 / 2025г – 5,53)
➖ (Чистый долг — эксроу счета) / EBITDA LTM = 5,78 (в конце 1кв2026г – 5,11 / 2025г – 4,91)
EBITDA LTM была взята компанией подсчитанная:
(Чистый долг — эксроу счета) / EBITDA LTM = 4,22 (в конце 1кв2026г – 4,08 / 2025г – 4,00)
Из расчетов видно, что компания старается замылить глаза инвесторам, демонстрируя значения ниже, благодаря капитализации процентов по проектному финансированию банками. И даже если смотреть на цифры компании, то вспоминаем на ковенты из МСФО за 2025г:
✔️ Альфа банк: «Чистый долг / EBITDA = 4»
✔️ ВТБ: «Чистый долг / EBITDA = 5»
Несмотря на нарушение ковентов, банк похоже не пожелал взыскать долг и даты погашения остались неизменными. Кроме того, долг по кредитам от Альфа банка от квартала к кварталу растут.
7️⃣ Процентная нагрузка:
➖ ICR (через EBITDA) = 1,05 (1кв2026г – 1,58 / в конце 2025г – 1,64)
➖ Процентная нагрузка резко возросла и угрожает провалиться за единицу ❗️


🕒 Погашения до конца 2026г:
➖ 2 амортизации (июль, октябрь) по АПРИ 2Р2 (RU000A106631) на 250 млн. Всего 500 млн (в июле успешно пройдена)
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р7 (RU000A10AUG3) на 305 млн к 20.08.26 (успешно пройдена ✅)
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р10 (RU000A10BM56) на 500 млн к 28.08.26 (успешно пройдена ✅)
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р3 (RU000A106WZ2) на 750 млн к 29.09.26
➖ Амортизации по АПРИ 2Р3 (RU000A106WZ2) на 187,5 млн к 15.12.26
➖ Амортизации по АПРИ 2Р1 (RU000A105DS9) на 250 млн к 04.08.26 (успешно пройдена ✅)
➖ Погашение по АПРИ 2Р1 (RU000A105DS9) на 250 млн к 03.11.26
Доля обеспеченного долга в формате проектного финансирования составляет 70,6% (в конце 1кв2026г – 75,4% / 2025г — 79,5%), тогда как облигационный долг 28,3% (в конце 1кв2026г – 22,9% / 2025г – 19%)


🤔 Итоговое мнение. Операционные результаты оптимистичны, но по МСФО все не так уж хорошо. Чистая прибыль резко пошла вниз и при этом еще были выплачены дивиденды. ОДП отрицательный, это стабильно и минус еще сильнее углубился. Проблем с ликвидностью нет. Тут компания работает отлично, но проблема в самой долге. Он растет и очень быстро. Компания показывает одни цифры, но если убрать те же капитализированные проценты от проектного финансирования, то тут уже проблемы с долгом углубляются. Особенно плохо ICR, который обвалился по итогу 2-ого квартала. При этом я не считаю, что компания скоро уйдет в техдефолт. Банки активно работают с компанией и терпят растущий долг, что видно на примере Альфа-банка. Одновременно видна тенденция увеличения доли облигационного долга. Помнится, как компания говорила, что не пойдет на рынок за новым сбором, а потом объявила допразмещение на 2,6 млрд. Если таки компания попробует выйти на рынок вновь, то это уже какой-то красный флаг: говорить одно, а делать другое.Я имею долю бумаг компании в разумном портфеле на 4,4% и начну ее сокращать при восстановлении цен. Риски велики и надо их сокращать.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией!

Разборы текущей недели:РСБУ А Спэйс за 1п2026г, РСБУ ЭкономЛизинг за 1п2026г, РСБУ ЗООПТ за 1п2026г, РСБУ УЛК за 1п2026г
Разборы эмитентов за прошлую неделю и прошлый месяц

Разборы других эмитентов ВДО в Телеграме / MAX / Базар