Интер РАО (IRAO). Отчет 1Q 2025. Дивиденды. Перспективы.

Приветствую на канале, посвященном инвестициям! 30.05.25 вышел отчёт за 1 квартал 2025 г. компании Интер РАО (IRAO). Этот обзор посвящён разбору компании и этого отчёта.

Для данной статьи доступна видео версия: YouTube и RuTube.

Больше информации и свои сделки публикую в Телеграм.

О компании.

Группа «Интер РАО» – диверсифицированный энергетический холдинг, присутствующий в различных сегментах электроэнергетической отрасли. Стратегия «Интер РАО» направлена на создание глобальной энергетической компании, лидера в российской электроэнергетике.

• №1 среди энергосбытовых компаний по полезному отпуску электроэнергии. Доля рынка 18,5%.
• №4 среди генерирующих компаний по выработке электроэнергии. Доля рынка 10,3%.
• №4 среди генерирующих компаний по отпуску тепловой энергии. Доля рынка 4,9%.

Объекты холдинга расположены по всей стране. Также есть активы и за рубежом. Установленная мощность электростанций, входящих в состав Группы превышает 31 ГВт. Количество сотрудников 60 тыс человек.

Основные направления деятельности: генерация электроэнергии, тепловая генерация, сбыт, трейдинг, инжиниринг и производство оборудования. Интер РАО – единственный участник экспортно-импортных операций на внутрироссийском оптовом рынке электроэнергии и мощности.

Государству принадлежит 27,6% акций через Роснефтегаз. Также есть доля 8,57% через ФСК Россети. 34,2% акций в свободном обращении. 29,5% — это квазиказначейские акции, т.е. находятся на балансе дочерней компании.

По причине санкционных ограничений, в частности, из-за проблем с проведением расчетов, в мае 2022 года были остановлены поставки электроэнергии из России в Евросоюз. Хотя туда поставлялось 13 млрд кВт*ч.

Текущая цена акций.

В акциях Интер РАО уже больше года наблюдается коррекция, в рамках которой снижение составляет около 30%, правда, это не считая дивидендов. В частности, только 9 июня был дивидендый гэп, который превысил 10%.

Операционные результаты.

Результаты за 1Q 2025:

• Выработка электроэнергии 36,2 млрд кВт*ч (+0,5% г/г);
• Отпуск тепловой энергии 15,3 млн Гкал (-8,5% г/г). Cнижение из-за теплой зимы.
• Экспорт 2 ТВт*ч (-3% г/г).
• Импорт 0,5 ТВт*ч (+68% г/г).

Динамика цен.

Динамика РСВ (цены на рынке на сутки вперёд) в 1Q 2025:

• В первой ценовой зоне +16% г/г. Несмотря на снижение электропотребления в России, цены выросли из-за снижения выработки атомными и гидро электростанциями, а также индексация цен на газ.
• Во второй ценовой зоне +34% г/г. Рост обусловлен снижением выработки гидроэлектростанций и ростом цен на уголь.

ДПМ и КОММОД.

В результатах Интер РАО важную роль играют программы ДПМ и КОММод.

ДПМ — это государственная программа договоров о предоставлении мощности. В рамках этой программы новые мощности оплачиваются по повышенным тарифам в течение 10 лет. При этом тарифы по ДПМ значительно выше рыночных, разница может доходить до десяти раз.

А КОММод (Конкурентный отбор проектов модернизации тепловой генерации) – это новая программа модернизации. Отличие от ДПМ в том, что она направлена на замену старого оборудования, а не строительство новых объектов. По КОММОД установлена нормативная доходность инвестиций на уровне 14%. Тарифы по КОММОД значительно ниже, чем по ДПМ.

• Выручка по объектам ДПМ за первый квартал 11 млрд (+13% г/г). Программа ДПМ постепенно финиширует. Срок окончания последних объектов у Интер РАО 2027 год.
• Выручка по объектам КОММод 13,8 млрд (+50% г/г). Доля Интер РАО среди российских проектов КОММОД до 2029 года 39%. Треть проектов уже выполнена. До 2028 года планируется ввести еще около 7 ГВт. Что должно увеличить EBITDA на 60 млрд к 2030г.

Финансовые результаты.

Благодаря росту РСВ, а также приобретению в 2024 году двух гарантирующих поставщиков «Екатеринбургэнергосбыт» и «Псковэнергосбыт», выручка +12,6% г/г. Но на 15%, т.е. опережающими темпами, выросли операционные расходы. Таким образом, операционная прибыль снизилась на 2%. Но благодаря высокой ключевой ставке увеличились доходы по депозитам. Финансовые доходы за вычетом расходов превысили 20 млрд. В итоге, прибыль до налогообложения +5%. Но весь эффект нивелировался увеличением расходов по налогу на прибыль. Из-за этого чистая прибыль (ЧП) снизилась на 1% год к году до 46,6 млрд.

На квартальной диаграмме видим, что результаты в целом относительно стабильны.

Сегментный анализ.

68% выручки приходится на «Сбытовой сегмент».

А в части EBITDA на «Сбыт» приходится 35% и на «Электрогенерацию» 40%.

Баланс.

Капитал 1064 млрд (+4% с начала года).

Чистый долг (разница между кредитами и депозитами) отрицательный: -487 млрд. Это большая денежная кубышка, которую компания накопила за 10 лет. И благодаря высокой ставке ЦБ, как мы видели, компания получает по ней хороший процентный доход.

За первые 3 месяца кубышка снизилась на 5% из-за роста капитальных затрат и оборотного капитала

Денежные потоки.

Операционная деятельность впервые отрицательная (из-за изменений в оборотном капитале), кап затраты высокие. В итоге, свободный денежный поток -31 млрд. Худшее значение за всё время.

Дивиденды.

Согласно дивидендной политике, компания нацелена на выплату 25% от чистой прибыли по МСФО. Из-за этого дивиденды получаются не очень высокими.

09.06.26 была дивидендная отсечка за 2024 год. Дивиденд составил 0,354₽. Это 11% доходности к текущей цене акции. Было распределено 37 млрд или 25% от чистой прибыли. А учитывая квазиказначейский пакет, реальные выплаты составили на 12 млрд меньше.

Расчетный дивиденд по итогам 1Q 2025: 0,11₽ (3,5% доходности).

Перспективы.

У компании есть стратегия до 2030 года. Согласно которой EBITDA должна вырасти до 210 млрд по итогам 2025 года, т.е. на 21% г/г. И до 320 млрд к 2030 году. Доля сбыта электроэнергии на внутреннем рынке к 2030 году составит около 20%. При этом компания не ожидает роста объема внешнеторговых операций, а даже наоборот, прогнозируется сокращение.

Интер РАО подтверждает текущую стратегию и считает, что цели будут достигнуты с высокой вероятностью.

Текущий год – финальный в части набора значительных инвестиционных обязательств. Далее фокус будет смещён на их выполнение.

Основные текущие направления: модернизация генерирующих активов, строительство новых мощностей и развитие кластера машиностроения.

В частности, нужно отметить текущие проекты по строительству Новоленской ТЭС с прогнозными инвестициями 257 млрд. И Харанорской ГРЭС со стоимостью 100 млрд. Плюс около 180 млрд на проекты по программе КОММод.

Прогнозные капитальные вложения в 2025 году могут составить 315 млрд. А в 2026 году еще 206 млрд. Таким образом, за ближайшие два года накопленная кубышка должна сильно уменьшиться.

Риски.

Как мы отмечали выше, к 2028 году заканчивается действие программы ДПМ по ряду объектов на 1,9 ГВт. Этот фактор негативно скажется на прибыли.

Также при снижении ключевой ставки Центробанком будут уменьшаться процентные доходы.

Ещё компания выделяет несколько стратегических рисков, которые могут негативно повлиять на EBITDA и операционный денежный поток:

• регуляторные и налоговые риски;
• снижение цен на электроэнергию на РСВ;
• зависимость от импортного оборудования;
• рост просроченной дебиторской задолженности;
• изменение затрат на топливо;
• изменение цен на мощности.

Также периодически появляются слухи о возможном делистинге и выкупе акций. Но сама компания сообщает, что делистинг в планы не входит и этот вопрос не обсуждается.

Мультипликаторы.

По мультипликаторам компания оценена дёшево и ниже исторических значений (и это без вычета квазиказначейского пакета):

• Капитализация = 331 млрд (цена акции = 3,17₽);
• EV/EBITDA = -; P/E = 2,3; P/S = 0,2; P/B = 0,3;
• Рентаб по EBITDA = 11%; ROE = 13%; ROA = 10%.

Капитализация компании меньше денежной кубышки. Вообще у «Интер РАО» низкие мультипликаторы в том числе из-за невысоких дивидендов, а также из-за того, что у инвесторов нет уверенности, что денежная кубышка будет потрачена эффективно.

Выводы.

«Интер РАО» – диверсифицированный энергетический холдинг. Фактический контроль над компанией осуществляет государство.

Операционные результаты относительно стабильны. Динамика цен продажи электроэнергии позитивная. Финансовые результаты в первом квартале немного лучше год к году. Свободный денежный поток отрицательный из-за изменений в оборотном капитале.

У компании большая денежная подушка, которая превышает её капитализацию. Половина чистой прибыли – это процентные доходы, полученные от нее.

«Интер РАО» отправляет на дивиденды 25% от чистой прибыли. Расчетный дивиденд за первый квартал 3,5%.

Стратегия развития до 2030 года подразумевает рост EBITDA на 85% за шесть лет. Риски: регуляторные, налоговые и отраслевые. Негативный эффект окажет окончание программы ДПМ и уменьшение кубышки из-за высоких капитальных затрат.

По мультипликаторам (даже без вычета квазиказначейских акций) компания оценена дёшево. Долгосрочный потенциал роста более 100%. Ближайшая цель 5₽.

Мои сделки.

Я периодически покупаю акции «Интер РАО». Текущая доля около 6% от портфеля акций. Без учета дивидендов, позиция в минусе на 15%. Акции «Интер РАО» остаются одними из самых недооцененных на нашем рынке. Поэтому, на коррекциях буду и дальше их понемногу докупать. О всех своих сделках пишу в нашем телеграм канале.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

-----------------------------------------------------------

Благодарю за лайки и подписку на наши каналы:

• Телеграм: https://t.me/Investovization_official
• YouTube: https://www.youtube.com/c/Инвестовизация
• Дзен: https://dzen.ru/investovization
• RuTube: https://rutube.ru/channel/26357920