Positive Technologies (POSI). Отчет 1Q 2025. Дивиденды. Перспективы.

Приветствую вас на канале, посвященном инвестициям. 24.04.25 вышел отчёт по МСФО за 1 квартал 2025 г. компании Positive Technologies (POSI). Этот обзор посвящён разбору компании и этого отчёта.

Больше информации и свои сделки публикую в Телеграм.

О компании.

Positive Technologies — лидер рынка результативной кибербезопасности РФ. Компания является ведущим разработчиком продуктов, решений и сервисов, позволяющих выявлять и предотвращать кибератаки до того, как они причинят неприемлемый ущерб бизнесу и целым отраслям экономики.

Это первая публичная компания из сферы кибербезопасности на Московской бирже. У компании семь офисов в России и один в Казахстане. Количество продуктов — более 25, включая метапродукты и новые решения.

Компания активно развивает линейку собственных продуктов, включая MaxPatrol O2, Carbon, NGFW, Dephaze и Maze. Делается акцент на автоматизации ИБ, защите данных и мобильных приложений, а также выходе на международные рынки.

Продукты компании занимают лидирующие места на рынке РФ. При этом Позитив продолжает работу над выпуском новых решений. 20.11.24 была запущена продажа PT NGFW — межсетевого экрана нового поколения для защиты компаний от кибератак. Объем российского рынка составляет порядка 100 млрд, что сопоставимо со всем адресуемым рынком Positive Technologies на текущий момент. Компания планирует занять более 50% этого рынка.

Позитив с 2021 года находится под санкциями США. А в июне 2023 года компания была включена в 11-й пакет санкций Евросоюза. Эти санкции не должны оказать существенного влияния, так как 99% выручки приходится на клиентов из России и стран СНГ, но затруднят международную экспансию.

Текущая цена акций.

Уже почти год акции компании находятся в нисходящем тренде. Только с начала 2025 года они снизились на 40%.

Операционные результаты.

Отгрузки 1Q 2025 составили 3,8 млрд рублей, что в 2 раза выше г/г. Существенный вклад в рост внесли продажи нового продукта PT NGFW — межсетевого экрана нового поколения.

Важно отметить, что компания смогла стабилизировать штат, который насчитывает около 2700 сотрудников.

Финансовые результаты.

Как быстро и легко разбираться в финансовой отчётности, простыми словами рассказывается в соответствующих видео на наших YouTube и RuTube каналах.

Результаты 1Q 2025:

• Выручка 2,3 млрд (+8% г/г);
• Себестоимость 0,7 млрд (+54% г/г).
• Операционные расходы 3,8 млрд (+20% г/г).
• Операционный убыток 2,2 млрд (+48% г/г).
• Процентные доходы-расходы = -0,5 млрд (а год назад +0,08 млрд).
• Убыток 2,8 млрд (+86% г/г).

Скромный рост выручки в 1Q 25 сопровождался опережающим ростом расходов. В частности, из-за роста штата и зарплат, расходы на зарплату выросли на 29% г/г до 3 млрд. На них приходится 66% всех расходов. Из-за этого компания оказалась убыточной на операционном уровне. Также из-за роста долга, процентные расходы превысили расходы. В итоге, ЧП также отрицательная.

Первые кварталы традиционно слабые. И 1Q 2025 не исключение, Позитив отразил убыток, как по EBITDA, так и по ЧП. Также отрицательны EBITDAC = -2,1 млрд и NIC = — 3млрд.

На диаграмме видно, что из-за выраженной сезонности бизнеса, результаты четвёртых кварталов значительно превосходят остальные. Именно они являются определяющими.

Главная причина падения акций, это то, что в 2024 году не удалось подтвердить темпы роста. Выручка прибавила только 10%, а EBITDA и ЧП показали отрицательную динамику. Основные причины такого резезультата: замедление экономической активности в РФ (на фоне высоких ставок) и перенос старта продаж PT NGFW.

Баланс.

Изменения с начала года:

• Капитал 14 млрд (-17%).
• НМА 22,7 млрд (+6%) – здесь капитализируются расходы на разработку ПО. Впоследствии они амортизируются.
• Денежные средства 13,5 млрд (+2х).
• Суммарные кредиты и займы 26 млрд (-1,5%).

Чистый долг 12 млрд. ND/EBITDA = 2,1. Долговая нагрузка выше среднего.

Денежные потоки.

Денежные потоки за 1Q 2025:

• операционный +9,7 млрд (-16% г/г). Снижение из-за роста процентных расходов и уменьшения поступлений от покупателей.
• инвестиционный -2 млрд (+45 г/г). Почти все средства пришлись на кап затраты.
• финансовый -0,5 млрд (-70 г/г). 0,4 млрд ушло на погашение долгов.

Традиционно, основные денежные средства от покупателей поступают в первом квартале, поэтому FCF в этот период сильный. Но FCF 1Q 2025 на 25% хуже г/г.

Дивиденды.

Группа Позитив позиционирует себя, как «акция роста с дивидендами». Согласно дивидендной политике, на дивиденды планируется отправлять 50%-100% от NIC. Где NIС — это чистая прибыль без учета капитализации расходов (средств, инвестированных в разработку и оборудование). При этом ND/EBITDA должен быть меньше 2,5.

За 1Q 2024 были выплачены 4,56₽ (0,4% доходности). А по итогам 2024 года, несмотря на то, что ЧП = +3,7 млрд, показатель NIC = -2,7 млрд. Так получается из-за того, что Позитив часть расходов не списывает на финансовый результат сразу, а отражает в отчете в качестве актива, и затем амортизирует его. Поэтому 07.04.25 Совет директоров рекомендовал не выплачивать итоговые дивиденды за 2024 год.

Перспективы.

По прогнозам ЦСР (Центр стратегических разработок), рынок кибербезопасности будет расти на 24% ближайшие пять лет. В том числе за счёт ухода западных вендоров. Позитив – один из основных бенефициаров этого роста. Существенным драйвером является указ президента о запрете использования средств защиты информации недружественных стран с 01.01.25. Но у компании есть и конкуренты, например, «Лаборатория Касперского».

Positive Technologies приступает к реализации планов по международной экспансии. Прорабатываются продажи в регионы: Ближнего и Среднего Востока, Латинской Америки, Азии и Африки. Присутствие на международных рынках — стратегическая цель для Positive. Компания будет стремиться в ближайшие несколько лет довести долю зарубежного бизнеса в общих показателях до 10% от российского бизнеса.

Касательно прогнозов на 2025 год, компания ставит цель по отгрузкам 33-38 млрд, т.е. рост примерно на 37%-58%. Напомню, что почти в 2 раза был сорван прогноз на 2024 год. Сейчас Позитив обещает сместить фокус на эффективность: приостановлен рост персонала, расходы взяты под жесткий контроль, пересмотрены подходы к управлению. Цель: возвращение NIC в положительную зону и выплата дивидендов.

Риски.

• Конкуренция.
• Возможное сокращение программы государственной поддержки российского ИТ-рынка и процесса импортозамещения.
• Нестабильность российской экономики (колебания рубля, санкции и т.п.).
• Налоговые риски. С 2022 по 2024 гг налог на прибыль для IT компаний обнулён. Но в 2025-2027 ставка уже будет 5%. Возможен и дальнейший рост вплоть до 25%.
• Доп эмиссии. У компании есть программа по постоянной ежегодной доп эмиссии на 0%-15% исходя из роста капитализации компании и фундаментальных показателей бизнеса. В 2024 году величина доп эмиссии составила 7,9%. Но из-за негативных результатов 2024 года, доп эмиссии в 2025 году не будет.
• Рост бизнеса темпами ниже прогнозных.

Мультипликаторы.

По мультипликаторам компания оценена дорого:

• Капитализация = 89 млрд (цена акции = 1250₽);
• EV/EBITDA = 17;
• P/E = 37; P/S =3,6; P/B = 6,3;
• Рентабельность по EBITDA = 24%; ROE = 17; ROA = 5%.

По мультипликаторам, — Позитив самая дорогая компания в секторе.

Выводы.

Positive Technologies — один из лидеров рынка кибербезопасности РФ. Находится под санкциями США и ЕС.

Результаты 1Q 2025: отгрузки +108%, выручка +8%, а EBITDA и ЧП отрицательные и хуже г/г. Долговая нагрузка довольно высокая. FCF положительный, но на 25% хуже г/г.

Итоговые дивиденды за 2024 год отменены из-за отрицательно NIC 2024 = -2,7 млрд.

Позитив провалил свой прогноз на 2024 год. Но обещал сместить фокус на эффективность. Прогноз по отгрузкам 2025г ≈ +45%.

У компании действует программа доп эмиссии на 0%-15% ежегодно. Но на 2025 год она отменена.

Мультипликаторы очень высокие. Сейчас акции торгуются без дисконта. Текущая цена акций включает рост бизнеса по 30% ежегодно ближайшие 5 лет. Сам я пока не инвестировал в Позитив по причине высокой стоимости. Напомню, что о всех своих сделках пишу в нашем телеграм канале.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

-----------------------------------------------------------

Благодарю за лайки и подписку на наши каналы:

• Телеграм: https://t.me/Investovization_official
• YouTube: https://www.youtube.com/c/Инвестовизация
• Дзен: https://dzen.ru/investovization
• RuTube: https://rutube.ru/channel/26357920