Лососевый вошь победил, медуз оказался сильней... Итоги 1п 2024 у Инарктики

• Продажи: 16,3 тыс. тонн (+20%)
• Выручка: 18,3 млрд. (+41%), с/с: 8,7 млрд. (+45%)
• Скорр. EBITDA: 7,4 млрд. (+17%)
• Убыток: 1,4 млрд.
• Долг/EBITDA: 0.4x (-0.6x)

✅ Вначале про хорошее: продажи выросли, и их дополнительно поддержал рост цен – на основную продукцию Аквы они прибавили более 20% за полгода. Это много, а с учетом схлопнувшегося импорта, предпосылок для снижения тоже нет. Выручка исторически рекордная

Чуть пугают выросшие на 75% зарплаты (вспомним недавний разбор Глобалтранса и оценим их 8-процентный рост по этой позиции). Но в целом с/с более-менее под контролем, растет соразмерно выручке

С начала года сократили долг на 35% – с 14,3 до 9,1 млрд. И лишь четверть этой суммы обслуживается по плавающей ставке, а средняя ставка по всему портфелю составила за полугодие 11,6% – очень комфортно

🩸Основной бедой стали «биологические риски»: рыба в очередной уже раз пострадала от вспышки лососевой вши, а в 2024 к этому добавилась новая фишка – «повреждения медузами». Биомасса снизилась почти на 55%, в том числе на 40% сократилось количество малька. Это привело к существенному списанию стоимости биологических активов – сразу на 8 млрд., которое и загнало Инарктику в убыток по итогам полугодия

⚠️Дополнительно, компания объясняет снижение биомассы «смещенным периодом зарыбления в 2023 году в связи с изменением цепочек поставок» – это можно перевести на человеческий как сложности с импортозамещением малька

В прошлом году Инарктика под санкционным давлением продала свои норвежские мальковые заводы, и приобрела два новых – в Калужской и Нижегородской областях. Оба требуют модернизации (она ведется) и, вероятно, пока не могут в полной мере заменить зарубежные мощности. Еще один завод компании, в Карелии, запущен лишь в августе 2024 и пока в тестовом режиме

👉По совокупности – последствия форс-мажора увидим уже в 2024 за счет снижения объемов реализации взрослой рыбы, и в 2025, когда сыграет нынешняя потеря малька и соразмерно снизится производство. Это может привести к снижению финансовых показателей, либо, в лучшем случае, к их стагнации (в зависимости от того, насколько благоприятными будут цены)

⏳ Долгосрочную идею это считаю, что не отменяет: финансовое положение компании достаточно устойчивое, и даже в таких условиях они в состоянии не только продолжать инвестпроекты и двигаться в сторону основной цели по удвоению производства к 2028 году, но и сохранить регулярные выплаты дивидендов – хотя суммы на ближайшие несколько периодов наверняка снизятся

📉 Редко ориентируюсь на технику, но здесь есть прям кричаще сильный уровень ~600 с огромными горизонтальными объемами. Уверенно пробить его вниз будет сложно, пока я бы ставил как минимум на топтание на месте, а то и на возможный выход вверх – тем более, во 2 половине года Аква должна бы врубить свой традиционный байбэк. Если не удержим, это откроет портал в бездну, вплоть до ~300

💰 По текущим ценам компания стоит P/E=9,9 (а если скорректировать на разовые убытки полугодия, то 4) и EV/EBITDA=4,3. Исторически недорого для Инарктики, сравнимо с Русагро. Ожидаемый временный спад по финрезу, возможно, позволит купить еще дешевле – пока, с учетом большой вероятности дальнейшего восстановления на горизонте 1-2 лет, это видится как возможность добрать с понятным дисконтом бумагу, которая сильно дешево никогда не стоила

‼️ Но не исключаю, что низкие по собственным меркам мультипликаторы для Аквы постепенно превратятся в новую нормальность: становится очевидно, что биологические риски это не форс-мажор, а неотъемлемая часть бизнеса, которая раз в несколько лет (как минимум) обязательно сыграет, и их необходимо закладывать в цену не как возможный разовый, а как системный, абсолютно неизбежный фактор

🧐 Отдельно следить в этом и следующем году есть смысл за кол-вом малька – положительная динамика будет маркером успешного импортозамещения. И за тем, чтобы вошь не продолжила системно поедать рыбу (и наши деньги, но об этом узнаем уже по факту, поэтому тут только скрестить пальцы)

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)