Блог им. fedorz

По стопам Орловского или суборды ВТБ ЗО-Т1 как инвест идея

    • 28 июня 2024, 14:02
    • |
    • Fёdor
  • Еще

По стопам Орловского или суборды ВТБ ЗО-Т1 как инвест идея

Всем привет!

Ситуация на фондовом рынке РФ достаточно сложная. В начале года все прогнозисты и избушки говорили нам что первые полгода будем падать, зато потом ставку конечно снизят и будет рост. Пока все как обычно происходит ровно наоборот. Избушки же продолжают рисовать цели вверху, IPO по странным ценам не прекращаются, игроки воодушевлены от полученной прибыли и не хотят покидать казино.

Думаю это ошибка. Сейчас не лучший момент чтобы инвестировать в акции. На них давит почти все — рост налогов, рост капекса, рост затрат на оплату труда, затраты на логистику и потери при конвертации валюты, прямые потери от санкций. Ну и рост процентных расходов конечно. Свободный денежный поток будет под давлением в обозримой перспективе.

Что тогда брать? ИМХО — облигации. Орловский продвигает идею с субордами ВТБ. Я решил рассмотреть эту идею и выделил один выпуск, который мне кажется интересным: ВТБ ЗО Т1. Его преимущества как облигации:

— Доходность 12,5% (при покупке за 75% от номинала), почти как ОФЗ. Но в долларах и вечная, механизма снижения купона не предусмотрено
— Торгуется в российской инфраструктуре как все замещайки — по сути это долларовый инструмент, но без рисков инфраструктуры.
— ВТБ уже платит купоны, первый купон после замещения выплачен 3 недели назад. Начисляется НКД
— Посильный номинал — 1000 долларов
— Риски со стороны ВТБ уже реализовались и банк выплыл на другой берег. Прибыль за 2 года в 1 трлн и допки прочно (для ВТБ) закрывают дырку в капитале. Следующий факап придется подождать
— Не платить купоны они не могут, если платят дивиденды. Поэтому в текущем году — они уже платят. В следующем — будут платить дивы и поэтому тоже заплатят. Вроде неплохо
— Очень большой выпуск — 1,7 млрд долларов, поэтому достаточно живой стакан, можно войти и выйти на миллионы рублей, с небольшим спредом
— Выпуск только что заместился, в начале июня. И в нем думаю есть навес от спекулянтов, купивших за три копейки за границей. Потому и доходность выше 12%


Конечно, когда то ВТБ снова обосрется, так уж суждено. Но на пару лет мне видится ситуация спокойной, это предельный горизонт планирования в нынешней ситуации. (upd) Но если детализировать риски этого выпуска субордов, то они согласно документации эмиссии следующие:
1) риск списания тела суборда банком. Может наступить в том случае если достаточность капитала Н1.1. упадет ниже 5,15%. Но этот риск не сработал даже в 2022 году, суборды никто не списал! И с тех пор банк набили капиталом от государства плюс он получает прибыль 400-500 млрд в год, полностью покрыв убыток 2022 года новой прибылью. То есть на сегодня он в очень хорошей форме и при этом все риски уже сработали. Достаточность Н1.1. сегодня 5,9% и начнет расти как только ЦБ добьется замедления кредитования в этом году. Поэтому данный риск реализуется только в случае атомной войны ИМХО
2) риск приостановки выплаты купонов, банк может это сделать по своему усмотрению в любой момент как и с дивидендами, но купоны по субордам имеют приоритет над дивами, это важно понимать. Поэтому они могли бы не платить купоны например в этом году тк не платят дивы, однако купоны они все-таки платят. Это говорит нам о приоритетах банка и что суборды они не тронут. Поэтому не платить в следующем они не смогут, тк планируют платить дивиденд за 2025 год (заявлено в стратегии ВТБ — выплата минимальная, 80 млрд).

Из дополнительных факторов, по данной бумаге ВТБ заинтересован в «рублификации». После изменений в регулировании ЦБ валютный капитал как я понимаю образует теперь открытую валютную позицию и это требует от банка затрат по управлению такой позицией. Раньше такого не было. На ПМЭФ Пьянов давал интервью и в нем сказал, что ЦБ разрешил им провести двусторонние переговоры с банками держателями (у которых такая же проблема теперь с валютными активами) и на добровольной основе заменить выпуск на рублевый с теми кто пожелает. Новые условия будут рыночными, иначе никто не согласится на обмен. В таком случае в стаканы могут прийти банки которые захотят купить бумаги, чтоб обменять их на рублевые облигации.

Кроме того, сейчас вцелом хороший момент для выхода в валюту — курс доллара снизился из за известных проблем с валютными платежами и санкциями на НКЦ. Прошел налоговый период, когда рубль окреп. Никто не знает как будет дальше складываться курс, но государству нужен средний 94 по году, и чтобы его получить им надо девальвировать курс от текущего больше чем на 10%. Я верю в наше правительство, они справятся с этой задачей, поскольку сильно набрали опыта и механизмов управления валютой с 2022 года. Поэтому вцелом момент неплохой чтобы перейти в вечно зеленые.

Далее, ФРС подходит к циклу снижению ставок, в экономике США назревают проблемы, она замедляется, безработица начинает медленно подрастать, ситуация с инфляцией — улучшаться. Можно представить себе, что ставки по долларовым инструментам пойдут заметно вниз в ближайший год. Или не дай бог будет какой то всемирный кризис и тогда они обвалятся в пол.

В этих условиях текущая доходность в 12.5% может превратиться в 9-10%, что даст дополнительную разовую доходность порядка 30% на переоценке тела облигации, в долларах. Не будет снижения — ну просто получаем свои 12,5% купонами без переоценки тела, то есть доха на уровне десятилетних ОФЗ в 15%, но — в долларах. Вроде неплохо

Думаю идея интересная. Прикупил

5 комментариев
Genri506, вопрос списания бьется простым и очевидным аргументом — если ВТБ может в любой момент списать этот суборд то почему тогда не списал когда чуть не прекратил свое существование в 2022?

Хуже февраля 2022 уже не будет никогда. Если не списал тогда когда точно мог по проспекту — не спишет никогда. Учитывая недавнюю докапитализацию от государства и сверху еще и свою прибыль ВТБ в 1 трлн за два года, теперь этот риск падения достаточности капитала ниже порога со списанием субордов равен практически нулю.

А не платить купон они да могут, но тогда и никаких дивидендов. Читаем проспект эмиссии. Этот риск чисто теоретический. Если они уже платят, то не ясно что должно произойти до конца года чтобы они не заплатили купон в декабре, НКД уже капает каждый день. А за 2025 они будут платить дивы, на конференции РБК их топ на слайде при мне показывал выплату 80 млрд за 2025 год. В таком случае им придется выплатить все купоны по суборду и за 2025 тоже.

я понимаю что вас они кинули, но так уж рынок устроен, для вас текущая цена это убыток, для всех новых покупателей это возможность получить в долларах 12,5% годовых с небольшим риском
avatar
FZ, Кинули раз, почему бы не повторить, деле то прибыльное, а репутацию им приставка гос так и так улучшит среди многих покупателей. В то что втб будет ежегодно прибыльным и с дивами можно верить, или не верить. Люди должны понимать что нарисованные проценты не гарантированны. тело бумаг то же не гарантированно никаким имуществом эмитента. Это нечто усредненное  между акциями и облигациями. Со своими особенностями. В части выплат уже очень близки к акциям.
avatar
У вечных облигаций есть один недостаток, выплачивать купон по ним не обязанность, а желание. В любое время это желание может пропасть и продать такую облигацию по номиналу или близко вы не сможете. 
Кто то это не знал?
avatar
не модный, нет, это известно, конечно, но по акциям дивы тоже могут не платить, и это не останавливает людей от покупки акций? Не вижу чтоб акции ВТБ сливали в ноль — люди все таки верят в дивы через год-два.

Купоны по субордам при этом имеют преимущество над дивидендами. Это надеюсь всем известно тоже. Платить дивы и не платить по субордам невозможно. Сначала суборды, потом — остальные акционеры. Это же видим сейчас — владельцы субордов уже получают купоны, а дивиденды пока только в отдаленных планах
avatar

теги блога Fёdor

....все тэги



UPDONW
Новый дизайн