АЛРОСА: КАЧЕСТВЕННЫЙ АКТИВ С ИНТЕРЕСНОЙ ДЛЯ АКЦИОНЕРОВ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКОЙ. АКТИВИЗИРУЮ ПОКУПКИ ОТ 78-80 Р/АКЦИЯ.

Здравствуйте, давно хотел обсудить долгосрочные перспективы Алросы, ибо вопросов существует крайне много. Начну с того, что я держал на своем балансе акции с января 2016-го по январь 2017-го года. Еще два года назад я не был так сильно сфокусирован, как сейчас на формировании долгосрочного пожизненного портфеля, а руководствовался среднесрочными фундаментальными спекулятивными идеями. Получив неплохой апсайд от цены своей покупки, я зафиксировал прибыль и больше не являлся акционером Алросы. С тех пор прошло достаточно времени, самое главное, что произошла коренная трансформация меня, как участника фондового рынка. На рынке я стал преследовать совершенно иные цели. Я стал больше сфокусирован на крайне отдаленной временной перспективе, ввиду этого я хочу иметь в своем портфеле больше таких активов, как Алроса и не продавать их вообще. Но и покупать я планирую строго в определенном ценовом диапазоне, не переплачивая ни единого рубля.

Разведанные запасы алмазов Алросы являются крупнейшими в мире и составляют 1030 млн.карат. По производству алмазов Алроса также показывает первый в мире результат – 36,7 млн. карат. Произведя элементарные манипуляции, мы можем прикинуть, что при текущем уровне добычи запасов хватит на 28 лет. Во-первых, Алроса собирается проводить дальнейшую разведку в странах Африки, что будет увеличивать оценку запасов. Во-вторых, очевидно, что через несколько лет производство значительно снизится.

Снижение производства в будущем – это общемировой тренд, отмеченный многими ключевыми производителями. Добыча на текущих уровнях сохранится ориентировочно до 2025 года, в дальнейшем начнется снижение ввиду выработки шахт и роста капитальных/операционных издержек. На рис.2 можете ознакомиться с прогнозной визуализацией данного тренда.

Возникает логичный вывод: поспособствует ли снижение предложения росту цен на алмазы? Не всё так просто и однозначно, как на условном рынке алюминия или угля, где снижение производства вызывало бурный рост цен на продукцию. В случае природных алмазов производители чувствуют безумное давление со стороны синтетических аналогов. Производство синтетических алмазов осуществляется в лабораторных условиях, а по своим характеристикам они нисколько не уступают природным. Но ввиду меньшей себестоимости конечная цена продукта обеспечивает значительное преимущество на рынке. Синтетические алмазы по своей цене привлекательнее на 20-30 %. В промышленном производстве использование синтетических алмазов доходит до 98 %. На рынке ювелирной продукции доля синтетических камней не превышает 20 %, но эта доля постоянно увеличивается. Производители натуральных алмазов пытаются различными путями сдерживать спрос на синтетических конкурентов, объясняя потребителям «уникальность» природных камней. Даже Алроса в своей презентации привела такой факт, что в США 67 % покупателей верят, что синтетические алмазы – не настоящие алмазы. Если синтетический алмаз по своим свойствам не отличается от природного, то какая разница в каких условиях он был получен: в лаборатории или добыт в африканских/якутских недрах? Если абсолютно за тот же самый продукт я могу заплатить на треть меньше, то для чего мне переплачивать? Уверен, что подобные рассуждения со сменой поколений лишь будут усиливаться. Этот момент катастрофически скажется на ряде производителей, которые просто уйдут с рынка, но такие гиганты, как Алроса/De Beers/Rio Tinto останутся на рынке.

 

Все дело в том, что даже при увеличении капитальных расходов и снижении маржинальности EBITDA (мы с вами знаем, что практически все добывающие компании во временной перспективе ухудшают показатели своей маржинальности, ибо постепенно переходят к разработке менее рентабельных месторождений.) эти гиганты останутся на плаву, но придется немного подвинутся. Когда этот процесс произойдет ~10-12 лет, то акции этих компаний станут значительно менее привлекательными для акционеров. Но на сегодня у нас еще есть тот временной запас, который позволит «отбить» наши инвестиции на одних лишь дивидендах. А как ситуация будет складываться в отрасли на тот момент, я уверен, мы обсудим на одном из моих информационных каналов через 10 лет и решим, что делать с акциями дальше.

 

Мне нравится дивидендная политика Алросы. Недавно компания изменила её, привязав в качестве базы свободный денежный поток, а не чистую прибыль. Планка – 50 % по МСФО + часть FCF. Размер части свободного денежного потока будет определяться отношением чистого долга к EBITDA. Также был осуществлен переход на выплату раз в полугодие, что для меня является очевидным плюсом. Свободный денежный поток в ближайшее время окажется под давлением. Последний квартальный отчет сигнализирует о продолжающемся спаде в отрасли. Общее падение спроса, обусловленное снижением «аппетита» потребителей к алмазам в США (ключевой рынок) подталкивает рыночные цены вниз. На рис.3 я привожу индекс цен за последние 4 года. У Алросы отпускные цены немного иные, но общий тренд понятен.

Если цены обновят «лой» 2017-го года, то акции Алросы, определенно, будут стоить и 75 рублей. Опираясь на собственное восприятие общемировой конъюнктуры, что-то мне подсказывает, что потребительские настроения и в США, и в Китае будут лишь ухудшаться. Поэтому я просто жду падения акций в цене, чтобы добавить их в собственный долгосрочный портфель.

Инвестиция в Алросу – это дополнительный хедж от девальвации рубля, для меня это тоже достаточно щепетильный момент. Выручка Алросы на 93 % номинирована в долларах. Основная часть (83%) себестоимости и capex номинированы в рублях. Если мы говорим о последнем, то размер кап.затрат (рис.4) в последние годы лишь снижался и менеджмент на ближайшую перспективу устанавливает планку – не более 30 млрд.руб.

 



Подводя итог, делаю вывод, что акции Алросы представляют крайне интересную возможность для инвестора, предпочитающего стабильный высокий текущий дивидендный поток и который хочет захеджироваться от девальвации рубля. На существенный апсайд акций в цене не приходится рассчитывать даже во временной перспективе. Без тотальной девальвации рубля не может быть триггеров. Не понимаю за счет чего акции могут стоить хотя бы 120 рублей. Инвестиции в подобные активы нужно воспринимать, как покупку квазиоблигационных инструментов. Когда я покупал в 2016 году по 61 р. и продавал по 98 р., я отрабатывал определенную идею, которая в итоге сработала и акции действительно получили рыночную переоценку. На сегодня идеи никакой, кроме извлечения высокого текущего дохода и валютного хеджа нет. Я не вижу причин для роста акций в цене, даже если цены на алмазном рынке вернутся на уровни июля 2015 года, то апсайд у Алросы крайне ограничен от текущей цены. Именно поэтому я готовлю приказы на покупку начиная от 80 рублей, но внимательно слежу за тем, что происходит на рынке алмазов.