Облигации НоваБев 004Р: литров меньше, рублей больше, прибыль съедают проценты

НоваБев Групп 29 сентября собирает книгу сразу на два выпуска общим объёмом 5 млрд руб. Серия 004Р-01 с фиксированным купоном до 16,50% на три года, серия 004Р-02 флоатер с купоном «ключевая ставка плюс до 2,5 п.п.» на два года

📋 Параметры
▪️ 004Р-01: фиксированный купон, ориентир до 16,50%; доходность до 17,81% за счёт выплаты раз в месяц
▪️ 004Р-02: ключевая ставка плюс до 2,5 п.п.; при ставке 14% купон 16,50%
▪️ срок 3 года у фикса и 2 года у флоатера, купон раз в 30 дней у обоих
▪️ номинал 1 000 руб, общий объём 5 млрд руб на оба выпуска
▪️ без квала
▪️ книга 29 сентября 11:00-15:00 МСК, размещение 2 октября; поручения у каждого брокера до своего срока
▪️ рейтинги ruAA− Эксперт РА (понижен 17 июля) и AA.ru НКР (подтверждён 22 июня), прогнозы стабильные
▪️ изначально выпуски назывались 003Р-04 и 003Р-05, книгу перенесли с 24 сентября

Сегодня будем разбирать алкогольный бизнес, как дела в отрасли и как дела с отчетностью у компании

🏭 Что за компания и на чём зарабатывает

НоваБев устроена как два бизнеса под одной крышей, в отчётности это три сегмента.

1. Алкоголь: производство и опт. 40 своих марок («Архангельская», «Беленькая», «Белая Сова», Orthodox, Beluga в России, коньяк «Ардели», вермут и вина «Поместья Голубицкое») и 77 импортных («Ной», Barceló, Torres, Concha y Toro).

2. Розница: сеть «ВинЛаб», 2 225 магазинов в Москве, Питере и на Дальнем Востоке, плюс 50 за полугодие. Выручка 51,1 млрд руб, EBITDA 4,5 млрд руб, средний чек 840 руб, онлайн 7,1% выручки. Эксперт РА считает, что на сеть приходится больше половины EBITDA группы.

3. Продукты: молочный ДАКГОМЗ, Находкинский мясокомбинат и завод сурими «Квэн» на Дальнем Востоке. 2,9 млрд руб выручки, 0,3 млрд EBITDA.

▪️ Публичная история: основана в 1999 году как «Синергия», акции на бирже с 2007 года (тикер BELU), с 2017 года Beluga Group, с 2023 года НоваБев

▪️ Активы: пять ликёро-водочных заводов (Архангельский, Мариинский, «Уссурийский бальзам», «Бастион», «Георгиевский»), спиртзавод и «Поместье Голубицкое» с виноградниками больше 355 га

▪️ Развитие: стратегия до 2029 года обещает удвоить выручку и число магазинов до 4 000. Но в сноске написано, что прогноз по рознице «учитывает успешное проведение IPO ВинЛаб», а IPO пока нет.

📈 Отрасль

Рынок сжимается в литрах и растёт в рублях. Розница алкоголя без пива в 2025 году упала на 9,3%, а продажи вина и крепкого в деньгах выросли на 14,7%, до 2 трлн руб.

На цену влияют налоги: акциз на крепкое в 2026 году вырос с 740 до 824 руб за литр спирта. Это 164,8 руб на бутылку водки вместо 148, в 2027 году по закону будет уже >857 руб

НДС 22%, минимальная цена водки 409 руб вместо 349.

Рознице тяжелее: лицензия теперь на каждую точку 65 тыс руб в год за магазин. С марта новые ограничения продаж ввели девять регионов, а в Вологодской области после прежних запретов к июлю 2025 года закрылось около 610 алкомаркетов

«Красное & Белое» в первом квартале 2026 года впервые сократилось, до 21 478 магазинов.

В мире то же: по IWSR потребление алкоголя в 2025 году минус 2%, третий год подряд («зумеры не пьют алкоголь»©)

⚖️ Конкуренты

Крупнейшие водочники (Татспиртпром, Алвиса, Ladoga, Roust, АСГ) МСФО не публикуют. НоваБев первая в рейтинге Forbes производителей алкоголя, «Архангельская» второй бренд водки в стране, «Беленькая» восьмой.

Единственный публичный соседний производитель с облигациями Абрау-Дюрсо: рейтинг ниже, ruA+, но по методике Эксперт РА рентабельность 31% и покрытие процентов 3,9×, вино маржинальнее водки (это кстати неочевидно)

Поэтому сравниваю по правилу: потребкомпании (еда, напитки, розница) с рейтингом от AA− до AA+ и МСФО за полугодие. Рентабельность по EBITDA и EBITDA к процентам с арендой:

▪️ Хэндерсон: 31,3% и 2,98х

▪️ Черкизово: 22,2% и 3,37х

▪️ НоваБев: 13,5% и 2,30х

▪️ Магнит: 6,8% и 1,11х

НоваБев посередине и по марже, и по процентам.

📊 Что в отчёте за полугодие

Выручка 74,4 млрд руб (+7,6%), EBITDA 10,0 млрд (+9%), рентабельность 13,5%. Компания объясняет рост премиальными марками: Orthodox +50%, Beluga +41%, «Архангельская» +18%.

Сумма EBITDA трёх сегментов почти не изменилась: 9 536 → 9 558 млн руб. Почти весь рост группы, 808 млн из 830, дала строка «Межсегмент», которая сменилась с минус 319 на плюс 489 млн. Отчётность эту строку не расшифровывает. Одно из возможных объяснений: наценка заводов группы на товар для своей сети попадает в итог, когда сеть его продаёт. Проверить это по отчётности нельзя, поэтому и считать такой рост повторяющимся нельзя

Денежный поток: после процентов и налога 1,2 млрд против 4,4 млрд, после капзатрат и аренды -2,7 млрд. Новый долг покрыл это с запасом: заняли 12 млрд, погасили 5,7 млрд, остаток денег на счетах вырос на 3,7 млрд.

💰 Зачем деньги и ставка против рынка 

▪️ До августа 2027 года гасится 9,25 млрд облигаций

▪️ Плюс компания в презентации пишет про «единоразовую потребность в финансировании оборотного капитала в связи с изменениями в порядке уплаты акциза на спирт» с июля.

Долг при этом длинный: до года 3,5 млрд при 22 млрд на счетах и 18,65 млрд свободных линий, ковенанты соблюдены, весь долг рублёвый без залогов.

⚠️ Что смущает

▪️ Рейтинг: Эксперт РА 17 июля понизил с ruAA до ruAA−. Дословно: «Понижение кредитного рейтинга обусловлено повышенной процентной нагрузкой»

▪️ Замена дешёвого долга дорогим: БО-П05 под 10,85% гасится частями, 5,25 млрд до июля 2027 года

▪️ Деньги акционерам: за 2025 год 5,3 млрд на выкуп своих акций (в 2026 году выкупа не было) и 4,4 млрд на дивиденды при прибыли 5,2 млрд, а чистый финансовый долг вырос с 11,9 до 19,3 млрд. У кого выкупались акции, отчётность не пишет.

▪️ Связанные стороны: с конца 2025 года на балансе займ связанной стороне 1,05 млрд, а в мае 27% завода «Квэн» проданы связанной стороне за 1,05 млрд «на основании независимой оценки», но деньгами за полугодие получено только 273 млн. Покупатель не назван. Сам «Квэн» купили в октябре 2025 года: 70% за 2,5 млрд у неназванного продавца, из них 2,1 млрд гудвил.

▪️ Капитал: 18,9% активов, без гудвила и нематериальных активов 8,1 млрд при долге 43,9 млрд.

🚩 Что смотреть в следующем отчёте

▪️ Покрытие процентов (EBITDA ÷ чистые затраты на финансирование за 12 месяцев, примечание 20 и сегменты): сейчас 2,57х. Хорошо, если снова выше 3,0х; тревожно, если ниже 2,5х.

▪️ Рентабельность EBITDA розницы (примечание 23, колонка «Розница»): сейчас 8,8%. Хорошо, если возвращается к 11%; тревожно, если падает дальше при росте числа магазинов.

▪️ Строка «Межсегмент» в EBITDA (примечание 23): сейчас плюс 489 млн. Хорошо, если рост группы идёт из сегментов, а не из этой строки.

▪️ Чистый долг с арендой к EBITDA за 12 месяцев: сейчас 2,06×. Хорошо ниже 2,0х, тревожно выше 2,5х.

▪️ Средневзвешенная ставка по долгу (примечание 14): 14,85%. Хорошо, если снижается вслед за ключевой.

▪️ Долг до года и свободные линии (примечание 14): 3,5 и 18,65 млрд. Хорошо, если линии перекрывают годовые погашения.

▪️ Сделки со связанными (примечания 1 и 24): займ 1,05 млрд. Хорошо, если новых займов и продаж долей связанным нет.

Расширенный разбор на finolive​ 

✅ Итог

НоваБев крупный и прозрачный заёмщик с длинным рублёвым долгом, без концентрации покупателей
Слабое место одно, но важное: проценты растут быстрее заработка, потому что дешёвые облигации 2022 года заменяются дорогими, а долг растёт под акциз, дивиденды и выкуп акций.
Полугодие добавило второй вопрос: «ВинЛаб» заработал меньше, а рост EBITDA группы пришёл из межсегментной строки. Понижение рейтинга про первую часть, проценты. Ориентир на 1,4–1,7 п.п. выше своей кривой, но в ряду соседей того же рейтинга.

Кому подойдёт: тем, кто берёт риск AA− ради ставки выше своих торгующихся выпусков и готов раз в полгода проверять покрытие процентов и «ВинЛаб». Фикс тем, кто ждёт снижения ставки и хочет закрепить купон на три года. Флоатер тем, кто не хочет угадывать ставку и предпочитает два года.

Кому не подойдёт: тем, кто ищет запас прочности по процентам, по расчёту Эксперт РА он вдвое меньше, чем в 2023 году. Тем, кого смущают выкуп акций при растущем долге и сделки со связанными без раскрытия контрагента. И тем, кто хочет ровный купон при снижении ставки: у флоатера он пойдёт вниз.

* * *
Разбираю одно размещение каждый будний день на основе финансовой отчетности, без инфошума в тг-канале: t.me/finolive