Концентрирую портфель вокруг трёх позиций – Сбер, БСПБ, Сургутнефтегаз префы. Много слухов ходит вокруг Сургутнефтегаза и судьбы накопленных за многие годы работы депозитов. Есть не маленькая вероятность, что «кубышка» уже конвертирована в иные валюты (вкл.рубли), а компания в зависимости от того, когда она это делала, зафиксировала fx прибыль/убыток.

В прогнозе финансовых результатов на текущий год я предлагаю отбросить все эти допущения и оценивать по-старому. Есть операционный нефтяной бизнес, проценты, курсовая разница, фиксируемая в конце года (для расчета дивидендов). По нефтяному бизнесу по большей части все понятно: объём добычи, переработки, средние цены, начисленный НДПИ. Если средняя за 4Q22 цена URALS будет больше 60 $ за бочку, то 650+ миллиардов рублей операционной прибыли нефтяной бизнес Сургута принесёт. На первом слайде представлена «вилка» операционной прибыли. Базовый сценарий – 750-780 млрд рублей. Проценты от депозитов я закладываю на уровне прошлого года, т.е 130 млрд.рублей. Таким образом, базовый сценарий доналоговой прибыли до влияния fx разниц предполагает получение Сургутом 900 млрд.рублей. Если в конце года курс так и будет колебаться у отметки 60, то это принесёт 700 млрд.рублей отрицательной переоценки. По сути, вся операционная прибыль нефтяного бизнеса + проценты будут съедены. Подробные расчеты (вкл.возможный дивиденд в следующем году) представлены на слайдах.

( Читать дальше )

По данным Федресурса, стоимость чистых активов у Банка Санкт-Петербург на 1 сентября составляет 138 млрд.рублей, против 97 млрд.рублей СЧА и 104 млрд.рублей book value по МСФО на конец года. Банк заработал десятки процентов на собственный капитал за 8 месяцев года. И сейчас стоит 0.3x СЧА (по данным Федресурса). Динамика роста СЧА в последние месяцы показывает, что банк продолжает зарабатывать приличные деньги каждый месяц.

Я принял решение направить большую часть полученных дивидендов от БСПБ на увеличение доли в нём. Нарастил позицию сегодня почти на 10 %. Средняя покупок увеличилась до 48,75 рублей за акцию. Планирую агрессивно наращивать позицию ещё. Хотелось бы увидеть откат котировок куда-нибудь в район 70-75. Я исхожу из того, что уже в следующем году собственный капитал на акцию может составить 300 рублей. Если будут зарабатывать на капитал хотя бы 15 %, то прибыль на акцию составит 45 рублей. Обнаружим forward P/E 2, если соотнесем с текущей ценой. Плюс есть солидный потенциал для курсовой стоимости случае увеличения нормы выплат до 50 % прибыли. И доходность к текущей цене будет за 20%. Дивидендный payout сейчас невысокий, но можно сделать корректировку на рост. Пока банк рентабельно растёт, можно закрыть глаза на норму выплат. На одной из закрытых встреч в 2019 году представители банка говорили о том, что они начнут платить 50% прибыли, когда перестанут расти эффективно (с высокой рентабельностью капитала). Таргетируемый уровень чистой рентабельности капитала – 15 %. В этому году будет существенно больше. Поэтому пусть банк наращивает рыночную долю, повышает % и комиссионные доходы.

( Читать дальше )

 

В пятницу РБК опубликовали ценнейшее интервью с первым зампредом ЦБ Дмитрием Тулиным. В нём он раскрыл параметры убытка банковского сектора в первом полугодии 2022 года. И структуру убытка. Всё это позволяет сделать определённые выводы относительно дальнейших действий в отношении публичных банков.

Очень ценная информация, которой поделился Тулин, заключена в размере чистого процентного дохода. В марте и апреле банки столкнулись с резким ростом стоимости пассивов и ядерным ударом по процентной марже. За счет стабильной % маржи в первые два месяца полугодия удалось избежать резкого обвала net % доходов – они оказались на 5 % меньше, чем в 1П21 и на 16 % меньше 2П22. Во-втором полугодии будем наблюдать за резким рекавери чистых процентных доходов, т.к % маржа стремительно восстанавливается, банки наращивают кредитование, просрочка ощутимо не растёт пока.

Отрицательный результат убыточных банков составил 1.9 трлн.руб, а прибыль банков с позитивным ROE 400 миллиардов. Из 13 крупнейших банков 60 % прибыльные, 40% с убытком. Считаю, что убыток пришёлся на банки, которые оказались в SDN-листе. Триллион рублей – это зафиксированный «лось» на валютных свопах и других производных. Основными контрагентами выступали западные банки, которые свернули операции после введения блокирующих санкций против российских институтов. У российских банков моментально рассыпался весь риск-менеджмент и они были вынуждены фиксировать убытки в неудобный момент, генерируя убытки. Каким образом в % отношении распределён триллионный лось? Очевидно, что основной объём потерь приходится на два крупнейших банка. У Сбербанка объём сделок на этом внебиржевом рынке исчислялся триллионами рублей. Но Сбербанк тотально санкционировали позже и, вероятно, он имел возможности сократить позиции в рамках собственного риск-менеджмента, глядя на опыт банков, попавших под блокирующие санкции раньше. Но я в этом не уверен. И поэтому распределил бы триллионный убыток между Сбером и ВТБ в соотношении 50-50, либо 65-35 в пользу Сбера.

( Читать дальше )

Всё дело в повышенном осеннем НДПИ на 1.2 триллиона рублей, который прилично съест EBITDA от поставок газа в ЕС во втором полугодии. А также в существенно меньшей среднесуточной выручке и EBITDA тех же поставок в условиях пониженных объёмов и неблагоприятном для экспорта USDRUB/EURRUB.

Пока не вижу оснований пересматривать свой последний прогноз финансовых результатов Газпрома на 2022 год, где я указал прогнозируемый диапазон консолидированной EBITDA в размере 4-5 трлн.рублей (сложно поставить на то, что будет больше 4.5). В первом полугодии Газпром уже сгенерировал ~3.4 трлн. EBITDA. Таким образом, на второе полугодие я ожидаю EBITDA в диапазоне 0,6-1 трл.рублей. При амортизации 450 миллиардов и 20 % налоге на прибыль, скорректированная чистая прибыль составит: 120-440 миллиардов рублей, а это означает дивиденд за второе полугодие (50%) 2,5-9,29 рублей. «Доскребсти» до 5 триллионов будет очень трудно. Это выглядит сейчас сценарием с достаточной низкой вероятностью реализации. Если он реализуется, то дивиденд на акцию за второе полугодие (50%) будет порядка 17 рублей. Всё равно намного ниже, чем за 1-е полугодие. Тут либо курс должен измениться, потоки газа увеличиться при сохранении высокой цены, либо цена на газ удвоиться, чтобы получать больше ежедневной EBITDA от поставок в ЕС. Дополнительная «нашлёпка» окажет очень серьёзное влияние на прибыль Газпрома во втором полугодии.

( Читать дальше )

Хотелось бы по текущим активно докупать в портфель Глобалтранс, но для начала нужна редомициляция. А так этот актив у меня занимает первые позиции в вотчлисте. Рыночная капитализация сейчас 55 миллиардов рублей. С валовым долгом (конец 2021) 82 млрд.рублей. Основные средства по остаточной стоимости на конец 2021 года – 81 млрд.рублей. В начале года Глобалтранс увеличил долю в Балттранссервисе с 60 % до 100%. Поэтому основные средств по итогам года увеличатся за счет прироста общего парка вагонов.

Зная средний возраст подвижного состава и срок его полезного использования, можно оценить кф годности основных средств на уровне в 65%. Такую же цифру мы получим, если посчитаем балансовый кф годности ОС (остаточная стоимость/первоначальная стоимость). Учитывая удорожание подвижного состава в прошлом году, реальная рыночная стоимость парка Глобалтранс может быть выше, чем это отражено в балансе. Если в качестве индикативной цены (без НДС) взять уровень 3.5 млн.рублей за усредненный новый грузовой (цистерна, полувагон) вагон и умножить на кф годности парка Глобалтранс, то получим 2,27 млн.рублей за единицу парка. По исторической стоимости, отражаемой в балансе, видим 1.2 млн.рублей на конец 2021 года. Если мы поделим текущую рыночную капитализацию (55 млрд.рублей) на количество собственных вагонов, то обнаружим, что за вагон «рынок» просит 845 тысяч рублей.

( Читать дальше )

Объём торгов сейчас почти на 80 % ниже, чем в прошлом году. Это означает существенное снижение операционных доходов биржи. Перспективы восстановления оборота максимально туманные. Во втором полугодии 2022 года, если текущие тенденции сохранятся, объём торгов в USD будет на уровне 1П2020. На уровне доналоговой прибыли ожидаю убыток, т.к компания не сможет сократить административные расходы столь резко, как упали обороты. Но даже если спустя некоторое время биржа сможет снизить административные расходы до уровня 1П2020, то это при текущих объёмах торгов будет означать 400-600 миллионов доналоговой прибыли в полугодие. За год 0,8-1,2 млрд.руб. Акции стоят сейчас 12 миллиардов. Дороговато пока выглядит. Лично я не готов поставить на существенное рекавери объёмов торгов в обозримой перспективе. Как бы ещё меньше не стало. По гонконгским акциям много вопросов. Не думаю, что они привлекут интерес участников рынка в той же мере, что и американские бренды, за которыми многие пришли.

( Читать дальше )

Ипотечное кредитование остаётся под серьёзным давлением. В июне количество выданных ипотечных кредитов резко выросло к уровню мая, но цифры выглядят очень скромно в сравнении с недавним прошлым. В июне 2021 года в целом по России было выдано 178,7 тыс. ипотечных кредитов, в июне 2022 года 65,7 тыс. Аналогичная картина на ключевых рынках (Москва/МО, Петербург/ЛО) публичных застройщиков. Продолжает расти средний чек, поэтому динамика в деньгах выглядит лучше, чем выдача в штуках.

 

Очевидно, что дно пройдено в мае. Но насколько сильным и быстрым будет отскок – большой вопрос. Возможно, те количественные показатели выдачи ипотеки, которые мы наблюдали еще полгода назад, очень долго не будут достигнуты. Таким образом, натуральные продажи (в м2) большинства застройщиков будут заметно ниже, чем в прошлом году. Есть отдельные игроки, которые могут органически расти и на падающем рынке, занимая долю более слабых участников. Возможно, Самолёт как раз является тем самым застройщиком, который продолжит наращивать объёмы текущего строительства и реализацию новых квадратных метров. Москва и Санкт-Петербург очень ёмкие рынки. Только в Московском регионе объём текущего строительства 28,1 млн.м2. Самолёт с 2018 года утроил объём текущего строительства с 1 млн.м2 до почти 3 млн.м2, став вторым в России застройщиком, обойдя ЛСР. Земельный банк позволяет ещё нарастить объёмы стройки, подбираясь к ПИК.

( Читать дальше )

Вчера в Ведомостях вышла очень любопытная статья. В ней приводятся цифры натурального и денежного экспорта российского газа в мае и июне текущего года. «Экспорт газа из РФ в июне в рублёвом выражении составил 633 млрд рублей, что на 40% меньше, чем в мае, когда продажи газа за рубеж превышали 1 трлн рублей. В натуральном выражении поставки газа в мае составили 12 млрд м3, в июне — 10,9 млрд м3» — пишут Ведомости.

В одном из последних постов я приводил цифру июньского экспорта газа по Северному потоку, Турецкому потоку, трубе через Украину – 5 млрд.кубов. Таким образом, опираясь на данные Ведомостей, на альтернативный ЕС+Турция рынок ушла вторая половина объёмов. Но самое интересное – это средняя цена реализации. В моей модели индикативной выручки, которую я публиковал недавно, средняя цена реализации на рынки стран ЕС заложена в размере 60000руб./1000 кубов. Судя по всему, по факту цифра существенно больше. Если экспорт составил 633 млрд при 10.9 млрд.объёме поставок, то значит средняя цена реализации по всему портфелю составляет 58 000 рублей за 1000 кубов. Скорее всего, европейскую половину объёмов в июне продавали за ~100 000 рублей/1000 кубов. Маловероятно, что вторая половина объёма экспорта продаётся существенно дороже 20 000/1000 кубов.

( Читать дальше )

Газпром восстановил прокачку через Северный поток. Поставки осуществляются в ограниченном объёме, как до начала профилактических работ. Очень интересно, что будет осенью. Газпром требует от Siemens гарантии технического обслуживания турбин. Если они не будут получены, то в ближайшие недели можно ожидать сокращение прокачки по Северному потоку еще в 2 раза до 30 млн.кубов в сутки. Вся эта ситуация для меня выглядит однозначно. В лучшем для Европы случае поставки по Северному потоку останутся на текущем (60 млн.кубов в сутки) уровне.  





( Читать дальше )

Стоимость г/к проката сдувается по всему миру. Дешевеет и сырьевая корзина (железная руда, коксующийся уголь). Было распространено мнение, что высокие цены на стальной прокат – это надолго, и из-за высокой инфляции сейчас все будет по-другому. Но отрабатывает классическая циклическая история. Циклы в стали особенно выражены, зависят от состояния экономики и спроса на продукт. Ускоряется спрос на сталь (г/г) -> наблюдаем повышательную тенденцию в ценах, замедляется спрос (г/г) -> высокий цикл сменяется низким. В текущем году можем наблюдать за серьёзным снижением спроса на сталь в Китае. Основное снижение потребления приходится на сектор недвижимости, где с прошлого года присутствуют проблемы. 





( Читать дальше )