Блог компании QBF III portfolio management | Золотые горы: обещания или реальность?

По итогам 2018 года золото стало одним из самых доходных активов наравне с долларом США по сравнению с основными мировыми фондовыми индексами по версии аналитического агентства Bloomberg. За прошедший год нефтяные котировки снизились почти на 20%, а фондовые индексы развивающихся и развитых стран потеряли в среднем около 10%. Несмотря на то, что в 2018 году цена золота в американской валюте снизилась на 1,9% из-за укрепления доллара, его стоимость, выраженная в ключевых мировых валютах, выросла на 5,4%, о чем свидетельствует динамика индекса Solactive Long USD Gold (Solactive Long USD Gold Index — созданный и используемый ETF фондами индекс золота, который позволяет оценить стоимость золота относительно корзины ключевых мировых валют (евро, японская иена, фунт стерлингов, канадский доллар, шведская крона и швейцарский франк) за исключением доллара США. Индекс рассчитывается из предположения, что инвестор хеджирует длинную позицию по золоту с помощью короткой позиции по доллару).

Ожидается, что в 2019 году инвестиции в золото сохранят свою актуальность ввиду сохраняющейся неопределенности на мировых финансовых рынках и повышенному инвестиционному спросу на драгоценный металл. Согласно прогнозу Goldman Sachs, цена золота в 2019 году может достичь 6-летнего максимума на уровне $1450 за тройскую унцию.

Доходность ключевых мировых активов в 2018 году 
Источник: Bloomberg, World Gold Council, расчет QBF

Привлекательность инвестиций в золото объясняется несколькими причинами. Прежде всего, динамика цен на драгоценный металл характеризуется низкой корреляцией с основными активами на фондовом рынке, проявляя устойчивость как к небольшим коррекциям, так и к продолжительным рецессиям и демонстрируя умеренный, но стабильный рост. Например, корреляция золота и индекса S&P 500 составляет 0,42, а корреляция золота и нефти Brent — лишь 0,18. Кроме того, золото является высоколиквидным активом наравне с инструментами фондовых, валютных и срочных рынков, что позволяет использовать его в качестве защитного актива.

Динамика цен на золото и индекса S&P 500 с 1979 по 2018 гг. 
Источник: Финам, Investing.com, расчет QBF

Стоит отметить, что динамика цен на золото практически не зависит от объема предложения. Совокупное мировое предложение золота складывается из непосредственно добычи золота из золотой руды и переработки отходов электронной и ювелирной промышленности путем электролиза. Объем добычи и переработки уже в течение последних 10 лет сохраняется на уровне 1,1–1,2 тыс. тонн в квартал. Китай, на долю которого приходится более 10% мирового производства золота, сохраняет за собой лидерство по данному показателю: в 2018 году в стране было произведено 513,9 тонн драгоценного металла. Россия в 2017 году вышла на третье место в мире по производству золота с объемом более 250 тонн в год, при этом около 2/3 добытого золота приобретает Правительство РФ.

Предложение золота на мировом рынке, 2010–2018 гг. 
Источник: Metal Focus, World Gold Council, GFMS Gold Survey 2018, расчет QBF

В отличие от предложения золота, спрос на драгоценный металл в большей степени зависит от мировой экономической конъюнктуры и формируется под влиянием различных факторов. В IV квартале 2018 года мировой спрос на физическое золото вырос на 9% г/г до 1162 тонн, а совокупный годовой спрос увеличился на 4% г/г до 4345 тонн. Более 50% спроса на золото приходится на промышленность: драгоценный металл находит свое применение в производстве ювелирных украшений, реже — в секторах высоких технологий, электроники, научного приборостроения и автомобилестроения. При этом более 70% промышленного спроса на золото приходится на развивающиеся страны, среди которых выделяются Китай и Индия.

Топ-15 производителей золота в 2017 году, тонн

Источник: Metal Focus, World Gold Council, GFMS Gold Survey 2018, расчет QBF

Совокупный спрос на золото этих двух стран составляет около 1,9 тыс. тонн — это почти половина всего мирового спроса. Кроме того, Китай и Индия имеют одни из самых быстрых темпов роста ВВП во всем мире, которые достигаются благодаря проведению структурных экономических реформ. По прогнозам МВФ, в 2019 году темпы роста экономик Индии и Китая составят 7,5% и 6,3% соответственно. В этой связи можно ожидать, что спрос на золото со стороны промышленных предприятий развивающихся стран повысится в 2019 году.

Спрос на золото на мировом рынке, 2010–2018 гг. 
Источник: Metal Focus, World Gold Council, расчет QBF

Также спрос на золото предъявляют Центробанки большинства стран и международные организации в части формирования золотовалютных резервов (ЗВР) для уравновешения валютных рисков. Резервы ЦБ развивающихся стран традиционно характеризуются наличием большой доли казначейских облигаций США как самых ликвидных и безрисковых активов. Однако в 2018 году многие страны начали сокращать объем гособлигаций США на счетах с целью диверсификации своих ЗВР на фоне растущих рисков замедления темпов роста мировой экономики. Так, в ноябре 2018 года ЦБ РФ в очередной раз сократил вложения в американские долговые бумаги до минимального за 11 лет уровня в $12,8 млрд.

Топ-20 стран по величине золотых резервов на 1 января 2019 года 
Источник: World Gold Council, расчет QBF

Основные держатели американского госдолга — Китай и Япония — также в 2018 году сократили инвестиции в трежерис до $1,2 трлн и $1 трлн соответственно. Таким образом, золото может служить заменой для валютных активов, и все больше стран предъявляют спрос на драгоценный металл для создания «подушки безопасности». По данным Всемирного золотого совета, в 2018 году Центробанки увеличили свои официальные золотые запасы на 651 тонну, что стало вторым максимальным годовым показателем с 1971 года. При этом Россия 7-й год подряд остается крупнейшим покупателем золота в госсекторе.

Изменение величины золотых резервов стран с 1980 по 2019 гг., тонн 
Источник: World Gold Council, расчет QBF

Не менее важной составляющей спроса на золото является инвестиционный спрос со стороны институциональных инвесторов и ETF, которые используют золото преимущественно в качестве защитного актива, когда на финансовых рынках наблюдается повышенная волатильность. Таким образом, динамика спроса на золото во многом формируется за счет данной компоненты, которая может сильно варьироваться, в то время как спрос со стороны Центробанков и промышленности остается стабильным.

Динамика величины золотых резервов РФ с 1993 по 2019 гг., тонн 
Источник: IMF, расчет QBF

Соответственно в периоды повышенного спроса на драгоценный металл в инвестиционных целях, как это было в 2011–2013 гг. и в начале 2016 года, рынок золота становится дефицитным, что приводит к росту цен на золото. По итогам IV квартала 2018 года приток золота в американские, европейские и азиатские ETF увеличился в 14 раз по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составил 114 тонн, и, весьма вероятно, что в 2019 году данная тенденция продолжится.

Баланс спроса и предложения на мировом рынке золота, 2010–2018 гг. 
Источник: Metal Focus, World Gold Council, расчет QBF

Согласно прогнозам МВФ и Всемирного Банка, в 2019 году на мировых финансовых рынках сохранится повышенная волатильность и неопределенность ввиду ряда факторов. Во-первых, несмотря на недавнюю коррекцию на американском фондовом рынке, некоторые отрасли и отдельные компании-гиганты остаются фундаментально переоцененными после 10 лет непрерывного роста, что повышает вероятность их коррекции. Во-вторых, ситуация в странах ЕС характеризуется политической и экономической неопределенностью: отсутствие договоренностей относительно выхода Великобритании из состава блока, социальные волнения во Франции, сепаратистские настроения в Испании, высокие долги и безработица в Италии, предстоящие выборы в Бундестаг и Европарламент — все это может негативно отразиться на росте и без того уязвимой в настоящий момент экономики Европы. В-третьих, все больше и больше стран начинают проводить политику торгового протекционизма в качестве противодействия глобализации. Протекционистская политика по своей сути является инфляционной из-за повышения цен на импортные товары, заработных плат и себестоимости производства. Таким образом, в 2019 году инвестиции в золото сохранят свою актуальность в качестве защитного актива.

Тем не менее необходимо иметь в виду, что давление на цены на золото могут оказать ужесточение денежно-кредитной политики ФРС США и укрепление американской валюты. Дополнительным риском станет снижение неопределенности, если Вашингтон и Пекин смогут достичь договоренности в двусторонней торговле до 1 марта 2019 года. В настоящий момент можно предположить, что укрепление доллара США может замедлиться в связи с более мягкой риторикой регулятора.

Динамика стоимости золота и индекса доллара в 2018 году 
Источник: Финам, Investing.com, расчет QBF

Последние полгода администрация Дональда Трампа часто высказывала недовольство в отношении того, что сильный доллар лишает отечественных производителей конкурентного преимущества на международных рынках. Кроме того, на заседании ФРС США 30 января 2019 года Джером Пауэлл заявил, что регулятор возьмет паузу, будет придерживаться гибкого курса монетарной политики и ориентироваться прежде всего на уровень инфляции, которая может замедлиться в результате снижения цен на нефть, на состояние рынка труда и уровень деловой и производственной активности при принятии решений.

Динамика стоимости золота и доходность 10-летних гособлигаций США в 2018 году 
Источник: US Department of the Treasury, расчет QBF

Таким образом, на фоне сохраняющейся неопределенности на мировых финансовых рынках и повышенной волатильности привлекательность золота как высоколиквидного защитного актива способствует тому, что его выбирают как частные, так и институциональные инвесторы, а также Центробанки развитых и развивающихся стран. С начала октября 2018 года цены на золото подскочили на 12,8% вследствие октябрьской коррекции на американском фондовом рынке, торговых разногласий США и КНР, декабрьской распродажи в высокотехнологическом секторе, неопределенности в вопросе выхода Великобритании из состава ЕС, а также эскалации локальных конфликтов.

Вполне вероятно, что цены на золото могут достичь $1400 за тройскую унцию уже в этом году. Инвесторам доступны различные варианты инвестиций в «золотые активы»: это могут быть фьючерсы на золото, вложения в ETF или покупка акций золотодобывающих компаний. В частности, на российском рынке основными бенефициарами роста цен на золото являются корпорации «Полюс» и «Полиметалл». «Полюс» — крупнейшая золотодобывающая компания России, входит в десятку ведущих компаний мира, занимая второе место по величине запасов золота и имея самую низкую себестоимость производства.

По итогам 2018 года общий объем производства золота «Полюса» увеличился на 13% г/г до 2436 тыс. унций, превысив плановое значение в 2375–2425 тыс. унций. Менеджмент компании прогнозирует, что в 2019 году производство золота вырастет до 2,8 млн унций. Согласно новой дивидендной политике компании, на дивиденды направляется 30% EBITDA, но не менее $550 млн при условии, что соотношение чистый долг/скорректированный показатель EBITDA не превышает 2,5. Таким образом, дивидендная доходность акций «Полюса» летом 2019 года составит около 3%.

Ксения Лапшина — младший аналитик QBF

С другими нашими обзорами можно ознакомиться по ссылке http://medium.com/@qbf

Самая актуальная аналитика — в нашем Telegram и Twitter.

Следите за нашими обновлениями также в ВК, FB, Instagram и Youtube.