Копипаст | Рэй Далио: Все изменилось в последние 10 дней

В последние несколько недель стало трудно отслеживать то, о чем говорит Рэй Далио.

Как мы сообщали вчера, в интервью FT соуправляющий Bridgewater Боб Принс, вторил своему коллеге, управляющему продажами акций из Goldman, предупреждая о том, что “на протяжении долгого времени на рынках воцарилась слишком большая самоуспокоенность, поэтому мы не думаем, что эта встряска закончится в течение нескольких дней”, добавив, что “вероятно, нас ждет гораздо бо́льшая встряска”.

Удивительно, но медвежий поворот Bridgewater случился всего через две недели после того, как Рэй Далио высмеял рыночных скептиков, сказав своей аудитории в Давосе, что каждый, кто находится в кэше, «будет чувствовать себя довольно глупо».

“Сейчас мы находимся в периоде “Золотой середины”. Инфляция — не проблема. Экономический рост хорош, все очень неплохо с большим стимулирующим толчком, вызванным изменениями в налоговом законодательстве. Если вы находитесь в кэше, вы будете чувствовать себя довольно глупо”.

В эти выходные соуправляющий Bridgewater Принс уже не насмехался над кэшем, а вместо этого предсказал, что “более широкий экономический фон создает предпосылки для большей турбулентности позднее в этом году”.

На что мы полюбопытствовали: “интересно, как получилось, что прошло лишь несколько дней после того, как Рэй Далио озвучил свои рекомендации, а его фонд занял абсолютно противоположную позицию”.

К нашему удивлению, Далио решил осветить именно этот момент, и сегодня утром в посте на LinkedIn он объяснил не только, “что происходит в контексте классического краткосрочного долгового/бизнес-цикла”, и где мы находимся, но и почему он изменил свое мнение так резко в течение 2 недель, или, как он написал сам, “около 10 дней назад”, а также, что поменяло его взгляд на экономику США.

Далио начал, как он обычно делает это, с описания идеализированной картины бизнес-цикла:

В “поздней фазе цикла” краткосрочного долгового/бизнес цикла случается следующее: а) спрос в экономике растет со скоростью, превышающей скорость способности производства наращивать свои мощности, и б) производственные мощности достигают своих пределов, и цены на предметы, количество которых ограничено (например, рабочая сила или капитальные товары), растут. В это время растет также и прибыль тех компаний, обладающих возможностями производства предметов, которые оказались в дефиците. Затем ускорение спроса ведет к росту цен и прибылей компаний, в результате чего начинают расти процентные ставки, и центральные банки ужесточают монетарную политику, что приводит к падению цен акций и цен других активов, поскольку все активы оцениваются по текущей стоимости их будущих денежных потоков, а процентные ставки входят в состав ставки дисконтирования, которая используется для расчета этой текущей стоимости. Вот почему нет ничего необычного в том, что порой на фоне силы экономики акции и другие активы снижаются, что вводит некоторых людей в замешательство, поскольку они начинают задаваться вопросом, почему акции падают, когда экономика сильна, но так происходит из-за того, что они не понимают, как работает эта динамика. Если цены акций и цены других активов, которые преуспевали при сильном экономическом росте, продолжают снижаться (что типично), то ужесточение условий на кредитном рынке приводит к падению спроса до тех пор, пока спрос в экономике не оказывается значительно меньше, чем потенциал производственных мощностей. Все это приводит к падению процентных ставок, и центральные банки, позабыв об угрозах инфляции и сосредоточившись на слабости экономики, начинают смягчать финансовые условия, в результате чего цены акций и цены других активов устремляются вверх. Таков характер “краткосрочного рыночного и бизнес–цикла”. Именно поэтому лучше покупать акции, когда экономика слаба, на рынке много избыточных мощностей, а процентные ставки снижаются (и продавать акции, когда ситуация противоположная).

И где мы находимся сейчас? Хотя Далио признает, что нельзя с точностью сказать, “где мы находимся”, но “ясно, что мы прошли пик рынка облигаций”.

Мы знаем, что мы находимся в “поздней фазе цикла” краткосрочного долгового/бизнес-цикла, поскольку в настоящее время имеют место условия, которые я описал выше, но мы не знаем точно, где мы находимся — т. е. мы не знаем точно, насколько далеко мы находимся от пика рынка акций, а значит и пика в экономике, хотя ясно, что мы прошли пик рынка облигаций. Даже попытавшись сделать вычисления, мы знаем, что не получим точного ответа на этот вопрос, но мы надеемся узнать примерное его значение, как мы делали это раньше.

Каковы ключевые соображения инвесторов в поздней фазе цикла? Во-первых, растет ли прибыль быстрее, чем ставки:

Классические расчеты, которые мы делаем, заключаются в следующем: если всплеск роста прибылей (что хорошо для акций) оказывается быстрее, чем рост процентных ставок (что плохо для активов), тогда наша позиция становится маржинально бычьей, и если существует много наличных денег, ожидающих захода в рынки, то это приводит к последнему рывку цен акций, что также плохо для облигаций (повышение процентных ставок). Все это ведет к ужесточению политики Федрезервом, и тогда мы видим классический пик рынка. По большей части это будет самый важный детерминант точного времени пика на рынке акций.

И далее mea culpa из уст миллиардера и управляющего крупнейшим хедж-фондом в мире:

“Около 10 дней назад я думал, что именно здесь мы и были. Однако недавние всплески стимулов, экономического роста и заработных плат просигнализировали о том, что этот цикл зашел немного дальше от того места, в котором, как я думал, мы находимся”.

Далио, конечно же, ссылается на трудовой отчет, опубликованный 2 февраля, в котором, в частности, зафиксирован резкий рост почасовых зарплат, оказавшийся самым стремительным с 2009 года. Но это было только начало, и вот как он поясняет, что произошло дальше:

Эти цифры, по понятным причинам, обусловили реакцию облигаций, в результате чего затронутыми оказались и рынки акций. Затем в пятницу мы услышали объявленную бюджетную сделку, которая обеспечит дополнительную фискальную стимуляцию и увеличит продажи трежерис со стороны Казначейства, и это является медвежьей новостью для облигаций. И в скором будущем мы услышим о большом (и необходимом) инфраструктурном плане и более крупных дефицитах, которые, в свою очередь, еще больше увеличат предложение казначейских облигаций, поскольку правительству понадобятся деньги для финансирования этого плана. Другими словами, существует множество вещей, которые ускорят достижение пределов производственных мощностей, что приведет к обусловленному рынками росту номинальных ставок. Реакция Федрезерва на этот рост и реальный (с поправкой на инфляцию) темп повышения ставок монетарным регулятором будут очень важны, поэтому мы будем внимательно следить за этим процессом.

Но подождите, есть и еще кое-что: в этом случае старт рецессии запланирован на 2019/2020 годы:

Мы знаем точно, что мы находимся в той части цикла, в которой проведение монетарной политики центральными банками очень затруднено, и что на этот раз балансировка будет особенно сложной (учитывая все стимулы, ускоряющие приближение приделов производственных мощностей, и учитывая продолжительность роста активов и ряд других факторов), так что риски начала рецессии в следующие 18-24 месяца растут. В то время как большинство игроков рынка обращает внимание на сильный 2018 год, мы больше фокусируемся на 2019 и 2020 годах. Честно говоря, кажется, что это непозволительная оплошность не говорить о шансах наступления рецессии и о том, что может произойти в результате такой рецессии в преддверии следующих выборов.

Ну и наконец, вот чем, по мнению Далио, отличается текущий бизнес-цикл, и почему управляющий фондом особенно нервничает в этот раз. Как пишет миллиардер, “тревожат два важных различия”:

• имеет место очень большой разрыв между имущими и неимущими (что создает социальную и политическую чувствительность) и

• возможности центральных банков по предотвращению экономических спадов теперь более ограничены, чем когда-либо (поскольку процентные ставки очень низки, а программы QE менее эффективны).

“По этим причинам, — заключает Далио, — я беспокоюсь о том, каким будет следующий экономический спад, хотя вряд ли он случится скоро”.

Конечно же, если он случится скоро, то Bridgewater уже подготовился к нему: как мы сообщали в пятницу, хедж-фонд втихую выстроил свою самую большую короткую позицию за всю свою историю, и эта короткая позиция на прошлой неделе выросла до более чем $13 млрд., поставленных против европейских корпораций. И он еще не закончил: сегодня утром Bloomberg написал, что Bridgewater увеличил свой портфель коротких позиций, добавив в него $1 млрд. шортов по акциям крупнейшей европейской производственной компании Siemens. Здесь Bridgewater также вряд ли остановится.

И вот так просто настроения крупнейшего в мире хедж-фонда и крупнейшего в мире фонда паритета риска только что стали значительно более медвежьими.

Опубликовано 12.02.2018 г.

Источник: Ray Dalio: Everything Changed In The Last 10 Days

finview.ru/2018/02/13/vse-izmenilos-v-poslednie-10-dnejj/