​​Mail.Ru - обзор финансовых показателей по МСФО за 2019 год.

​​Mail.Ru отчитался по МСФО за 4 квартал и 2019 год! В преддверии вторичного листинга в родных пенатах (уже одобрено советом директоров) отчет весьма интересен. Может быть, это наш шанс купить себе кусочек Вконтакте, который мы все так любим?

Эти и другие полезные материалы у нас в Telegram

Как всегда, стоит начать с того, что у Майла мозговыносящая отчетность. Данные из нее никогда не совпадают с пресс-релизами, поскольку компания по-своему учитывает межсегментную выручку (когда ВК рекламирует Юлу и наоборот). Раньше это всегда приводило к «рисованию» показателей: данные пресс-релизов были лучше аудированной отчетности, но последние 2 квартала ситуация обратная. Вызван скачок прибыли в основном переоценкой СП со Сбербанком (8й слайд). То есть это разовая прибыль, а динамику показателей (наиболее важное для нас) лучше отражает как раз расчеты компании (показатели надмозга). Ими и воспользуемся для оценки компании.

Что хочется отметить? Динамика выручки не фантастическая: рост год\году на 22,5% это не плохо, но хуже Яндекса. EBITDA выросла всего на 10%, а чистая прибыль почти не изменилась (помним, что мы анализируем данные самой компании, а не отчетность). Для сектора IT подобные показатели сродни стагнации в классических бизнесах. При этом мультипликаторы все еще такие же высокие, будто Майл показывает прорывные результаты: EV\EBITDA = 12 P\E = 22. Резко вырос долг: Debt\EBITDA = 0.5.

Ну ок, предположим, что 2019й стал для компании годом трансформации. Тем более было инвестировано много денег в новые проекты и совместные предприятия, что и привело к стремительному росту долга. Какие эти новые проекты и какая от них может быть отдача? Я попытаюсь выделить основное и дать каждому сегменту оценку перспектив: 
— концентрация на создании экосистемы, ядром которой будет супер-приложение Вконтакте — мне, как активному пользователю, приложение очень нравится. Считаю, что это главный алмаз в короне проектов Майла и логично, что именно на него делается упор. 71 млн MAU, куча интересных фишек и синергий с другими приложениями, видео, музыка и т.д. Менеджмент поступает очень просто: копирует лучшие идеи у других соцсетей и внедряет их в приложение. Например, вскоре, по примеру Ютуба, можно будет стать спонсором интересного паблика и поддерживать его рублем на постоянной основе (что-то типа подписки). Для авторов это открывает большие возможности для создания качественного контента (я, например, доначу одному комментатору по SC2 и пару раз отсылал деньги BadCamedian).
— СП с Алиэкспресс. Битва за онлайн-ритейл только набирает обороты, и конкуренция увеличивается. Впереди на лихом коне Wildberries, остальным придется вкладывать, вкладывать и вкладывать, чтобы догнать лидера. В перспективе 3х лет этот сегмент будет только сжирать деньги, но зато резко ускорит рост выручки;
— СП со Сбербанком (Ситимобил, Деливериклаб). Похоже, что Греф решил отказаться от сотрудничества с Яндексом и нашел себе нового партнера. Ждем новых проектов, но свое такси и доставка еды логично вписываются в экосистему. Также они помогут нарастить выручку, но маржинальность еще долго будет оставаться низкой;
— ОК.ру — я даже не сразу вспомнил, что это такое, а это, оказывается, старые добрые одноклассники. Кто-нибудь ими еще пользуется? Мне кажется, там полная стагнация, и сервис через несколько лет умрет сам собой или его трансформируют в нечто новое;
— игры — активно растут, приносят почти треть выручки. Тут очень сложный момент. С одной стороны, всего одна удачная игра может кормить компанию годами. С другой стороны, рынок суперконкурентный, а увлечения пользователей меняются очень быстро (и только Герои 3 вечны). Предположим, что выручка будет умеренно расти, а маржинальность сохранится. Опять же хорошо для экосистемы иметь подобные сервисы.
— Юла — довольно успешная доска объявлений. Тоже хорошо вписывается в набор активов. Я вроде там что-то продавал пару раз.
— другое — много всего (программирование, B2b), но доля в выручке небольшая. Пока роли не играет, но, может, там спрятался новый единорожек. 

Суммируем: компания много инвестирует в совместные предприятия, логично развивает экосистему на основе суперприложения ВК и направление компьютерных игр. При этом проектов достаточно много, многие из них на первоначальном этапе, требуют много инвестиций и дают небольшую маржу, а некоторые уже устарели (ОК.ру) и требуют переформатирования. В большинстве направлений развития компания сталкивается с высокой конкуренцией, и так называемый «защитный ров» есть, пожалуй, только у Вконтакте. 
Прогноз менеджмента консервативен: сохранение роста выручки в районе 20% в ближайшие 3 года. Это дает нам форвардный мультипликатор P\S = 2.13 к концу 2023 года. Учитывая, что новая выручка будет иметь значительно меньшую маржу, а также высокую конкуренцию на большинстве рынков компании, среднесрочные перспективы Майла не кажутся мне привлекательными, а текущая оценка является как минимум справедливой и даже несколько завышенной. Соответственно, участвовать в покупке акций после размещения на Мосбирже я не буду даже несмотря на всю мою любовь к Вконтакте.

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Наши сообщества:
Вконтакте — «Борода Инвестора»
Вконтакте — «ИнвестТема»
Telegram «БородаИнвест»