Диалоги про фьючерсы на ОФЗ. Часть 2: стратегии

Одной из самых частых просьб читателей в прошлом обзоре был разбор кейсов, на которых можно заработать с помощью ОФЗ и/или фьючерсов на ОФЗ. Поэтому сейчас мы разберём стратегии, но только две,  сконцентрировавшись на технической части торговли для большего понимания. Конечно, представленные ниже стратегии не единственные, и о других вариантах можно прочесть на www.futofz.moex.com/s1257. Я отобрал, на мой взгляд, наиболее понятные и простые, чтобы как раз сконцентрироваться на технических аспектах. В следующей части мы разберём уже менее тривиальные стратегии.

Чтобы правильно выбрать между ОФЗ и фьючерсом на ОФЗ надо чётко понимать, что вы получаете от первого и второго инструмента.

1. ОФЗ даёт Вам прибыль за счёт изменения доходности и за счет получения первоначальной  доходности (купонные платежи + их реинвестирование) за Ваш срок инвестирования. Прибыль от изменения доходности зависит от дюрации. Например, если дюрация равна 2, то при падении ставок на 1% заработаем +2%, если дюрация равна 8, то уже заработаем +8%. А при неизменной доходности ОФЗ Вы просто получаете первоначальную доходность.

2. Фьючерс на ОФЗ даёт Вам прибыль за счет изменения доходности ОФЗ и за счет разницы между первоначальной доходностью и ставкой денежного рынка (эта разница и есть керри). Керри сейчас отрицателен, но составляет небольшую величину и тем меньше, чем меньше срок инвестирования. Преимуществом фьючерса на ОФЗ по сравнению со спотом является игра с плечом: (Изменение цены + Керри) умножается на плечо.
Важно помнить, что Вы торгуете фьючерсом НА КОРЗИНУ ОФЗ, и в дату экспирации контракта может быть поставлена любая бумага из корзины. Но в корзине существует самая дешевая (выгодная) бумага к поставке, которая называется CTD(cheapest-to-deliver). В таблице с ОФЗ фьючерса она выделена жирным шрифтом, по ней котируется фьючерс и именно за ней надо следить инвестору. Она дает максимальную выгоду, если купить её сейчас, продать фьючерс, и поставить эту бумагу. Эту выгоду можно посчитать на калькуляторе на www.futofz.moex.com/ru/calc.aspx(«ставка синтетического РЕПО»).

Конверсионные факторы нужны для того, чтобы переводить цену фьючерса в цену поставки по облигации:
Цена поставки = (Цена фьючерса/10) * Конверсионный фактор
Деление на 10 производится потому, что в лоте фьючерса 10 облигаций.
Получается, что цена фьючерса отражает цену 10 ОФЗ, деленных на конверсионный фактор.
Конверсионный фактор рассчитывается биржей. Найти конверсионный фактор можно в таблицах по этой ссылке: www.futofz.moex.com/ru/data.aspx.

Пару важных и простых формул (напоминание)
1. Доходность = Доходность облигации на дату начала инвестирования * Срок инвестирования в годах
P&L от покупки ОФЗ = -Изменение доходности * Дюрация + Доходность

2. РЕПО = Ставка MOEXREPO на дату начала инвестирования * Срок инвестирования в годах
Плечо = 100% / ГО
P&L от покупки фьючерса =  [-Изменение доходности * Дюрация + (Доходность – РЕПО) ]* Плечо/Конверсионный фактор CTD


Стратегии

1. Отыгрывание доходности определённых облигаций
Пусть 19.06 мы ждём усиленного давления на длинные бонды со стороны нерезидентов при горизонте инвестирования около 2 месяцев. В такой ситуации надо купить длинную ОФЗ, так как нерезиденты обычно вкладывают именно в длинные гособлигации РФ.

Спот
Облигация: ОФЗ-26219-ПД
Срок инвестирования: 19.06-09.08 (51 день)
Изменение доходности: -0,19%
Модифицированная дюрация облигации: 6
Изменение цены облигации: -(-0,19%*6) = +1,1%
Доходность ОФЗ-26219-ПД на 19.06: 8,05%
Доходность за период: 8,05% * 51/365 = 1,12%
P&L при покупке ОФЗ-26219-ПД: 1,1% + 1,12% =+2,2%

Фьючерс
Фьючерс на корзину ОФЗ с ОФЗ-26219-ПД в качестве CTD: OF10-9.17
ГО: 7,01%
Плечо: 100% / 7,01% = 14,3
Конверсионный фактор CTD: 0,9938  
MOEXREPO на 19.06: 9,06%
Ставка РЕПО за период: 9,06% * 51/365 = 1,27%
Керри: 1,12% — 1,27% = -0,15%
P&L при покупке OF10-9.17: (1,1% — 0,15%) * 14,3/0,9938 =+13,7%
 
Если Вы консервативны и не закладываете заметного снижения рыночных ставок, то Вам больше подойдет покупка ОФЗ. Если Вы ждёте заметное снижение ставок и знаете, что это перекроет отрицательный керри (ставка РЕПО сейчас больше доходности облигаций), то Вы можете заработать больше при покупке фьючерса на ОФЗ. И чем длиннее Ваши бонды или бонды Вашего фьючерса, тем больше потенциал доходности от одинакового снижения ставок.

2. Отыгрывание влияния санкций на российский госдолг (шорт ОФЗ)
Вы ожидаете, что нерезиденты будут выходить из ОФЗ в обозримом будущем. Большинство нерезидентов покупают длинные госбумаги, поэтому при таких ожиданиях надо шортить длинные ОФЗ. 
В самом деле, перед принятием новых санкций Конгрессом США 26.07 длинные ОФЗ испытали стресс, но сейчас доходности уже скорректировались обратно.
Хочу отметить, что шортить ОФЗ на споте даже многие крупнейшие брокеры не дают (ПСБ, Открывашка и ВТБ24 скажут Вам «до свидания»  — сам проверял), а если и дают, то с большими затратами для инвестора. Так отвлечение средств составит около 30%, а перенос операции на день — 14% годовых. Поэтому шортить ОФЗ дешевле и проще с помощью фьючерса на ОФЗ!

Спот
Облигация: ОФЗ-26219-ПД
Срок инвестирования: 26.06-24.07 (28 дней)
Изменение доходности: +0,11%
Модифицированная дюрация облигации: 6
Изменение цены облигации: -(+0,11%*6) = -0,7%
Доходность ОФЗ-26219-ПД на 26.06: 7,84%
Доходность за период: 7,84% * 28/365 = 0,6%
P&L при покупке ОФЗ-26219-ПД: 0,7% + 0,6% =-0,1%

Фьючерс
Фьючерс на корзину ОФЗ с ОФЗ-26219-ПД к поставке: OFZ4-9.17
ГО: 7,01%
Плечо: 100% / 7,01% = 14,3
MOEXREPO на 26.06: 8,97%
Ставка РЕПО за период: 8,97% * 28/365 = 0,7%
Керри: 0,6% — 0,7% = -0,1%
P&L при продаже OF10-9.17: -(-0,7% — 0,1%) * 14,3/0,9938 =+11,5%

 

3. Отыгрывание влияния ключевых ставок и инфляции на ОФЗ
Если ожидаемая ставка ФРС/ЕЦБ увеличивается, то цена российских госбондов падает, так как они становятся менее привлекательными, поэтому выгодно их шортить. 
Если ожидаемая ставка ЦБ падает, то цена ОФЗ растет (ОФЗ на рынке имеют доходность выше ожидаемой в будущем), поэтому выгодно их покупать. 
Рост инфляции выше ожиданий снижает вероятность снижения ставки, поэтому ожидаемая ставка начинает расти -> цены ОФЗ падают -> выгодно их шортить. То же самое можно делать с фьючерсом, так как цена фьючерса напрямую зависит от цены спота и отрицательно зависит от текущего керри (Доходность ОФЗ – Ставка РЕПО).

Пример: 12.04 Вы ожидаете, что 28.04 ЦБ понизит ставку на 50 бп, а не на ожидаемые рынком 25 бп.

Спот
Облигация: ОФЗ-26212-ПД
Срок инвестирования: 12.04-03.05 (21 день)
Изменение доходности: -0,47%
Модифицированная дюрация облигации: 6,9
Изменение цены облигации: -(-0,47%*6,9) = +3,2%
Доходность ОФЗ-26212-ПД на 19.06: 8,14%
Доходность за период: 8,14% * 21/365 = 0,47%
P&L при покупке ОФЗ-26212-ПД: 3,2% + 0,47% =+3,7%

Фьючерс
Фьючерс на корзину ОФЗ с ОФЗ-26212-ПД в качестве CTD: OF15-9.17
ГО: 10,01%
Плечо: 100% / 10,01% = 10
Конверсионный фактор CTD: 0,8940   
MOEXREPO на 19.06: 9,65%
Ставка РЕПО за период: 9,65% * 21/365 = 0,56%
Керри: 0,47% — 0,56% = -0,07%
P&L при покупке OF15-9.17: (3,2% — 0,07%) * 10/0,8940 =+35%