МГКЛ. Рост, который нужно ли ещё финансировать?

Закончилась очередная неделя, так что я подумал написать о чём-то обсуждаемом за это время. Поговорим про МГКЛ и ломбарды в целом.

Что мы имеем на столе?

Компания быстро увеличивает оборот. За девять месяцев предварительная выручка достигла 39,6 млрд рублей, увеличившись в 2,2 раза. Но 29 октября по облигациям 001Р-07 не выплачен купон на 24,66 млн рублей. Что-то не сходится.

Чтобы понять, как эти события могут соседствовать, стоит вернуться к отчётности за первое полугодие.

Что внутри чёрного ящика?

МГКЛ объединяет ломбардный бизнес, комиссионную торговлю и оптовые операции с драгоценными металлами. У этих направлений разная экономика, и общий показатель выручки сглаживает различия.

Оптовый сегмент за полугодие получил около 23,4 млрд рублей выручки. Это примерно 87% консолидированного показателя. Его EBITDA составила 89 млн рублей — всего около 5% EBITDA группы.

Рентабельность получается примерно 0,38%. При почти трёхкратном росте выручки EBITDA сегмента даже немного снизилась: годом ранее она составляла около 97 млн рублей.

Поэтому рост оборота здесь нужно каждый раз сопоставлять с тем, сколько компания на нём зарабатывает.

Общая динамика выглядит так:

Прибыль увеличивается, но денежный поток ухудшается. Здесь и кроется главный вопрос к стратегии компании.

В первом полугодии увеличение товаров для перепродажи потребовало 3,35 млрд рублей. Деньги вложены в оборот, и компании нужно вернуть их через продажи и расчёты с покупателями.

Сам по себе отток при расширении бизнеса ещё не доказывает кризис. Но его необходимо финансировать, а стоимость этого финансирования растёт.

Процентные расходы увеличились на 86%. Денежные выплаты процентов достигли 785 млн рублей против 405 млн годом ранее. Даже до изменений оборотного капитала операционный поток снизился с 644 млн до 264 млн рублей.

То есть запас денег, который бизнес создавал после текущих выплат, стал заметно меньше.

На конец июня облигации и привлечённые займы составляли 6,93 млрд рублей, денежные средства — 3,20 млрд. Чистый финансовый долг без аренды получается около 3,74 млрд рублей, а на начало года он составлял примерно 1,31 млрд. Такой расчёт не учитывает все особенности привлечения ликвидности, но направление изменения хорошо видно.

Последние операционные данные тоже требуют внимания. За девять месяцев число розничных клиентов выросло на 10%, тогда как по итогам полугодия рост составлял 28%. Доля товаров, хранящихся более 90 дней, достигла 9% против 2,2% в августовском релизе. Без пояснений компании нельзя однозначно трактовать этот скачок: могли измениться состав портфеля или методика. Но вопрос об оборачиваемости запасов становится особенно важным на фоне полугодового оттока денег.

В конце октября добавились налоговые проблемы дочерних обществ. По сообщению группы от 28 октября, оставшаяся задолженность составляла около 800 млн рублей. Следом произошёл пропуск купона.

(А помните, что в прошлом посте я писал, что статистическим признаком будущего дефолта является задолженность перед ФНС?)

Теперь июньский остаток денег уже недостаточен для оценки ситуации. Нужны актуальные сведения о доступной ликвидности, ограничениях по счетам и источниках ближайших платежей.

Я бы оценивал дальнейшие новости по трём признакам: погашена ли купонная просрочка, урегулирована ли налоговая задолженность и начал ли бизнес высвобождать деньги из оборота. И не забываем про мутные сделки M&A.

Пока эти вопросы остаются открытыми, высокая выручка, опер резы и прочие метрики, которые компания продвигает в релизах, подтверждают масштаб МГКЛ, но дают мало уверенности в своевременности выплат держателям бондов. А ведь около 100% держателей облигаций МГКЛ составляют физлица. 

Говоря о ломбардах в целом

Ломбардный рынок в целом продолжает расти. По данным Банка России, во втором квартале 2026 года портфель займов достиг 126 млрд рублей — это на 34% больше год к году, а прибыль отрасли за полугодие выросла на 30%, до 8,4 млрд. Но результаты участников заметно различаются: крупные сети зарабатывают существенно лучше небольших компаний. Важна и цена золота: её снижение во втором квартале сопровождалось сокращением среднего займа с 27,6 до 26,2 тыс., а падение золота в последние месяцы только увеличивает давление. Поэтому рост портфеля стоит оценивать вместе с количеством клиентов, стоимостью фондирования и оборачиваемостью залогов. Проблемы МГКЛ разворачиваются на фоне растущего рынка — объяснить их одним состоянием отрасли не получится.

По традиции — что делать с этим, решайте сами.