Как определять уровень кредитоспособности организации и её надёжность

Крайне важный аспект, который можно поставить пожалуй даже выше, чем определение более привлекательной доходности.
Всё дело в том, что вы можете получать сколько угодно большую доходность, но она ничего не значит, если эмитент уйдёт в дефолт.

Если раньше у нас дефолты были довольно редким явлением, то сейчас они выросли по своему количеству. Да, их стало больше, но это не катастрофа, а лишь приход к нормальному значению. Многие инвесторы успели отвыкнуть от дефолтов и уверовали в то, что можно брать любую бумагу, а про вероятный дефолт даже не думать.

У нас высокая ключевая ставка. Да, на момент написания поста она уже 15% и снизилась с 21%, но это по-прежнему очень много и компаниям приходится платить большие проценты по долгам. Ситуация на рынке труда тяжёлая и приходится конкурировать за работников повышая зарплату. Покупательская способность населения падает, что приводит к сокращению продаж, что точно также влияет на положение дел компаний.

Добавим сюда ещё гору повышений налогов, странные законы и отключение интернета. В итоге нам сейчас, как инвесторам, надо куда пристальнее следить за компаниями и доверять свои деньги только тем, кто не обанкротится хотя бы в ближайшее время.

Самым важным является чтение отчётностей. Исключительно этим можно ограничиться, но это сложно, требует времени, опыта и знаний, поэтому для широкого круга инвесторов — это является затруднительным, но её всё равно придётся касаться.

Приведу сейчас список того, что необходимо проанализировать прежде, чем давать компании деньги:

1 — Смотрим на рейтинг, но с осторожностью
В последнее время рейтинговые агентства сильно потеряли в доверии у инвесторов, когда компаниям с очевиднейшими проблемами и без 5 минут дефолтникам оставляли рейтинг или же понижали, но на одну ступень.
У нас есть ряд компаний, которые за последнее время снизились от 3 до 7 ступеней в рейтинге за раз!

Также для меня странным выглядит факт того, что РА учитывают планы компаний при присвоении рейтингов. То есть если компания заявит, что у неё всё будет хорошо, то это учтут и рейтинг будет выше. А как я уже много раз писал: слушать руководство относительно их будущего плохая затея, нужно смотреть исключительно на факты.

Однако, полностью списывать со счетов РА не стоит так как они всё же в своей статистике не исключают дефолтов, а все дефолты происходящие за последнее время показывают чёткую закономерность: чем ниже рейтинг, тем чаще случаются дефолты.

2 — Смотрим на базовые финансовые показатели из отчётности
Для этого не надо обладать особыми навыками и все нижеперечисленные показатели легко гугляться одним запросом в интернете.

Выручка
Показатель, который базово должен расти хотя бы на уровень инфляции, НО это не обязательно.
Не так давно разбирал компанию БиоВитрум, которая не увеличивает выручку из года в год, но зато повышается эффективность и растут более важные показатели.

EBITDA
Куда более важный показатель, который должен расти.
Из него платятся купоны и гасятся выпуски.
В целом, он может и остаться какое-то время на одном уровне, но не на долго, а если он ещё и снижается из года в год, то это точно сигнал к тому, чтобы не трогать эту бумагу.
Этот показатель напрямую не пишется в отчётностях и его надо высчитывать или же легко гуглить.

Денежные потоки от операций
Он должен быть в положительной зоне, так как показывает способна ли компания что-либо зарабатывать от своей деятельности. Он может в редких случаях быть отрицательным и это нормально, но чаще всего, если вы увидите, что денежные потоки от операций из года в год показывают минус, то это показывает, что компания из года в год генерирует лишь убытки и без заимствования денег не в состоянии погашать свои обязательства.

Чистая прибыль
Показатель, размер которого не важен для владельцев облигаций, но важно положительное это значение или отрицательное.
Если из года в год компания показывает отрицательную чистую прибыль, то это значит, что компания не может быть прибыльной и тогда назревает вопрос “а зачем тогда нужен бизнес, который не приносит денег?”.
Тут также важно отметить, что нужно смотреть на динамику. Вон, Лукойл недавно показал отрицательную чистую прибыль, но это разовый фактор от списания активов, но без этого списания денег он всё равно заработал много.

Показатель Чистый долг/EBITDA
Это показывает сколько компании необходимо работать, чтобы погасить все свои долги.
Опасной считается уровень выше х3-4
Если у компании показатель, например, х1,5, то это очень хорошо.
Если же у компании показатель х11, то это значит, что у компании огромные долги относительно того сколько она зарабатывает и платить по ним проблематично.
Компании могут так жить даже долго. Всё достигается за счёт рефинансирования долгов, сторонних заимствований, докапитализации или иных способах, но каждый из них не может продолжаться бесконечно, если нет главного: генерации прибыли.

Практически все дефолтники последних годов — это компании с зашкаливающими показателями чистый долг/EBITDA

EBITDA / проценты к уплате (коэффициент покрытия — ICR)
Показывает насколько EBITDA покрывает текущие проценты по долгу.
Если ниже х1,5, то это значит, что у компании крайне мало свободных денег для того, чтобы гасить свои обязательства.
Часто можно увидеть картину, когда у компании ICR может быть и х0,5.
Это значит, что компании нежно иметь EBITDA в 2 раза выше, чтобы её полностью отдавать на погашение процентов. Естественно, в такой ситуации единственным выходом являются новые заимствования. То есть, компания вынуждена брать новые долги не на развитие, а на то, чтобы иметь возможность платить по старым.

Все вышеперечисленные показатели важно оценивать вместе и в динамике так как компании одним днём не банкротятся обычно и всех дефолтников видно чуть ли не за километр.
Если посмотреть на все последние дефолты, то легко прослеживается закономерность, что у всех у них были все вышеперечисленные показатели в плохом состоянии.

3 — Смотрим на налоги
Крайне важный показатель, который почему-то на рынке сильно недооценивает большое количество инвесторов.
Если налоговая блокирует счета компании, то это значит, что компания не нашла вовремя необходимую сумму, чтобы заплатить по налогам.
Это самым прямым образом говорит о том, что компания с трудом находит денежные средства и у неё недостаточно ликвидности. Если компания не нашла вовремя нужную сумму для того, чтобы заплатить налоги, то многократно повышается вероятность того, что в какой-то момент они также не найдут денег на купоны или же погашение выпуска.
Для меня, если компания допустила блокировку счетов от налоговой, то это процентов 90%, что она попадёт в стоп лист.

4 — Допущение технического дефолта
Тут логика такая же как и с блокировкой счетов от налоговой. Компания не находит вовремя денег на выплату купонов, амортизаций или погашений.
Одно дело, когда компания спокойно в рабочем порядке платит купоны и налоги и даже близко не приближается к ситуации блокировок или техдефолтов и другое дело, когда компания раз за разом из последних сил наскребает денег на очередную выплату купонов, пропускает сроки уплаты и прочее.
Само по себе это не гарантирует, что компания обанкротится. Вполне может быть, что она докарабкается до финиша, но зачем инвестировать в компанию, которая на последнем издыхании и вот вот обнулит ваши вложения, когда можно дать под меньший процент, но компании в платёжеспособности, которой вы уверены?

Ранее писал про вероятности в инвестировании. Мы не можем быть уверены в чём-то на 100%, но можем управлять вероятностями и куда лучше вложиться в ряд компаний с низкой вероятностью дефолтности и иметь, например, доходность в 20%, чем инвестировать в компании с доходностью в 30%, но высокой вероятностью дефолта.

5 — Наличие материнской компании
Крайне важный факт, который нельзя не учитывать.
Тут сразу можно сказать про разницу в отчётностях РСБУ и МСФО.
Если смотрим РСБУ, то мы смотрим исключительно на дела конкретной компании.
Если же смотрим МСФО, то видим положение дел сразу всей группы.
Так, например, по РСБУ компания Сегежа уже давно труп, но у неё есть материнская компания в лице АФК Система и это постоянно вытягивает компанию.
Также, недавно разбирал одно МФО, которое имеет средние показатели, больше в сторону минуса, но если смотреть отчётность всей группы, то положение совершенно иное.

6 — Наличие проигранных судов и рост их общего количества
Косвенный признак, который указывает на то, что компании становится хуже.
Если вы видите, что за условные 2022, 2023, 2024 и 2025 годы у компании было не так много дел и все на несущественные суммы, то ничего страшного. Суды — это обычная практика для крупных компаний.
Однако, если вы видите, что в последнее время приходят одно за другим дела и на существенные суммы, а предмет спора — нарушение обязательств, то это должно вызвать вопросы.

Например, у ЕвроТранса за последние 2 года дел суммарно на 280 миллионов рублей, а только за 3 месяца 2026 года дел уже на 9,5 миллиардов рублей!
Компания может и выиграть эти дела, но дыма без огня не бывает. Не может такого быть, чтобы на компанию, которая стабильно ведёт свою деятельность и зарабатывает большие деньги неожиданно начали закидывать судебными делами о нарушении обязательств.

7 — Никогда не смотрите на положение дел компании со стороны обычного потребителя так как оно скорее всего будет не верным.
Я, например, как житель Красноярска вообще не наблюдаю деятельности Газпрома в Красноярске, который никак не газифицируют и это не смотря на то, что в 2012 году он стал миллионником, а к сегодняшнему дню его население увеличилось ещё на 22%. И это никоим образом не говорит о том, что Газпром плохая компания и на грани банкротства. Пример сильно утрированный, но суть понятна.

Очень часто слышал от людей о том, что та или иная компания хорошая так как они каждый день пользуются её продукцией.
Например, ряд инвесторов утверждало о том, что компания Гарант-Инвест хорошая и они покупают облигации так как каждый день ходят в их торговые центры и там полно народу.
Мы, как рядовые потребители ничего объективного о положении дел в компании сказать не сможем.

Надо смотреть на отчёты, задокументированные факт, а не на субъективную оценку о продукции компании.

В данной серии постов я в общих чертах описал то, как надо оценивать кредитоспособность компании, но на самом деле там каждый из пунктов более глубокий и имеет свои особенности, которые тоже стоит учитывать.

Если пост был полезен, то ставь лайк и подписывайся на меня 👍

Также подписывайтесь на меня в телеграм: t.me/philippovich_bonds