Аэрофлот. Отчет за 9 мес 2025 по МСФО

Тикер: #AFLT
Текущая цена: 57.8
Капитализация: 229.8 млрд.
Сектор: Транспортировка
Сайт: ir.aeroflot.ru/ru/shareholders-and-investors/

Мультипликаторы (LTM):

P\E — 5.72
P\BV — 4.98
P\S — 0.26
ROE — 64.8%
ND\EBITDA — 1.91
EV\EBITDA — 2.74
Акт.\Обяз. — 1.04

Что нравится:

✔️выручка выросла на 6.3% г/г (636.6 → 676.5 млрд);
✔️чистый долг увеличился на 11.6% к/к (476 → 531.2 млрд), но ND\EBITDA улучшился с 2.07 до 1.91;
✔️чистая прибыль выросла на 78.9% г/г (59.9 → 107.2 млрд);

Что не нравится:

✔️отрицательный FCF -40.4 млрд против положительного 100.4 млрд за 9 месяцев 2024;
✔️нетто финансовый расход сильно вырос (1.2 → 15.3 млрд), в том числе из-за убытка по курсовым разницам;
✔️очень слабое соотношение активов и обязательств (активы выше всего на 4%).

Дивиденды:

В соответствии с дивидендной политикой целевой уровень доли прибыли, рекомендуемой к направлению на выплату дивидендов, установлен в размере 50% чистой прибыли по МСФО, скорректированной на неденежные эффекты.

По данным сайта Доход дивиденд за 2025 прогнозируется в размере 7.97 руб. (ДД 13.78% от текущей цены).

Мой итог:

Операционные показатели за 9 месяцев (г/г):
— пассажиропоток -0.08% (42.51 → 42.48 млн чел);
— рост занятости кресел (89.8 → 89.9%);
— перевозка грузов -11.4% (185.7 → 164.6 тыс т);
— тоннокилометраж +1.1% (11.09 → 11.21 млрд ткм);
— количество рейсов +0.6% (276.7 → 278.3 тыс).

Данные за 9 месяцев хуже тех, что были за полгода. Снижение перевозки грузов стало еще более существенным, а рост пассажиропотоком заменился небольшим снижением. И это при том, что количество рейсов стало больше. В динамике пассажиропотока можно отметить, что количество по внутренним линиям снизилось на 3.3% (33 → 31.9 млн. чел), а международные увеличились на 3.4% (9.5 → 9.8 млн. чел). Хотя, несмотря на снижение пассажиропоток, оборот даже вырос на 2.4% (113.9 → 116.7 млрд пкм). Летать стали меньше, но дальше. Это, кстати, хорошо заметно, если сравнивать динамику пассажироборота на внутренних и международных линиях («международка» выросла на 6.9%, а внутренние только на 0.1%).

Слабый операционные показатели отразились в таком же слабом росте выручке (ниже уровни инфляции). Выручка по сегментам (г/г):
— регулярные перевозки +7.2% (594.4 → 637 млрд);
— чартерные перевозки -54.1% (5.7 → 2.6 млрд);
— грузовые перевозки -3.3% (23.3 → 22.5 млрд);
— прочая выручка +9.2% (13.2 → 14.4 млрд).

Чистая прибыль выросла очень ощутимо, но основной вклад внесли прочие операционные доходы (эффект от досрочного прекращения признания договоров аренды и восстановление резервов под КУ и обесценение). Если же смотреть на скорректированную прибыль (которая должна являться базой для дивидендов), то здесь обратная ситуация. Снижение прибыли на 49.5% г/г (48.6 → 24.5 млрд).

FCF обвалился на перекрестном движении. OCF снизился на 17.2% г/г (153.4 → 127 млрд), а капитальные затраты выросли в 3.2 раза г/г (52.9 → 167.4 млрд). Долговая нагрузка снизилась, несмотря на рост чистого долга. Помог рост EBITDA.

Аэрофлот предоставил операционные данные за 4 квартал 2025 и они, в целом, подтверждают тенденцию 9 месяцев. Динамика по выручке будет аналогичной текущему отчету, а может даже ниже. С опорой на данные за 9 месяцев можно прикинуть, что скорректированная прибыль за 2025 года будет в районе 32 млрд. И в этом случае дивиденд получается чуть более 8 руб., что соответствует прогнозу от Дохода.

Проблема Аэрофлота в том, что она уперлась в операционный потолок и не может значительно улучшить результаты. Необходимо улучшение геополитической ситуации, но в этой части пока тупик. Наша сторона уже несколько раз явно давала понять, что хочет восстановить авиасообщение с США, но с той стороны пока игнорируют эти предложения. Да и этого будет недостаточно. Необходимо восстановление полетов с западными странами. Если верите в такой исход, то можете инвестировать в компанию (тогда и справедливая цена ощутимо подрастет).

Я пока не верю, поэтому и акций Аэрофлота нет в портфеле. Расчетная справедливая цена — 59.7 руб.

*Не является инвестиционной рекомендацией