Барометр Morningstar: активные и пассивные фонды 2024

  Предисловие "… активный инвестор это мертвый инвестор.."

Барометр анализирует американский рынок и охватывает свыше 8 300 открытых и биржевых фондов, суммарные активы которых – около 18 трлн долларов США.

Уникальность исследования заключается в способе измерения успеха / неуспеха активных управляющих. Morningstar оценивает эффективность фондов с активным управлением, сравнивая их не с показателями идеальных бенчмарков, а с результатами пассивных фондов, реально торгующихся на рынке.

К примеру, результаты активных фондов в категории «акции крупной капитализации» сравниваются с результатами аналогичных открытых и биржевых паевых фондов (Vanguard Total Stock Market Index, SPDR S&P 500 и т.д.). Такое сравнение очень точное, так как позволяет оценить эффективность вложений инвесторов уже за вычетом всех издержек.

Как правило, вы не можете инвестировать напрямую в индекс, зато можете выбирать посредника. И барометр Morningstar помогает сделать этот выбор (в том числе российским инвесторам, сохранившим доступ к зарубежным брокерам / провайдерам услуг).

В большом буклете Morningstar есть детальная выборка по каждой категории фондов, а также итоги 2022 и 2023 года. Однако годовые отчеты о работе управляющих не являются показательными. Гораздо полезнее анализировать результаты на более длинных интервалах (5, 10, 15 и 20 лет). Такой срок позволяет увидеть, получилось ли у активных фондов обогнать пассивные, и если да, то в каком случае.

Детали методики Morningstar изложены в проспекте, который прикреплен к статье.

С этой целью посмотрим на сводную таблицу Morningstar за 2004-2023 гг. Она отражает коэффициент успешности активных фондов в различных категориях (акции США крупной, малой и средней капитализации, зарубежные акции, облигационные фонды, фонды недвижимости и т.д.).

Создатели таблицы изначально рассчитали средний показатель доходности по группе пассивных фондов в каждой из представленных категорий. Этот показатель в дальнейшем использовался как уровень, по которому определялся успех или неудача активно управляемых фондов (также в каждой из категорий).

Коэффициент успешности (Success Rate) показывает, какой процент фондов, попавших в период выборки, превысил средневзвешенную доходность пассивных фондов за этот же период. Величина успеха при этом не учитывается, то есть, если активный фонд превзошел пассивную альтернативу хотя бы на 0,1% годовых, он попадает в отбор.

Казалось бы, такие критерии отбора должны играть в пользу активных фондов. Они отличаются от альтернативной методики проекта SPIVA, где результаты активных управляющих сравниваются с эталонными индексами. Однако это не так.

Таблица 1. Коэффициент успешности активных фондов (в процентах)

По итогам одного года и трех лет работы результаты активных фондов смешанные, часть из них смогли опередить пассивные стратегии в ряде категорий. Наилучший результат показали фонды, инвестирующие в глобальную недвижимость (порядка 70-80% были успешнее пассивных аналогов).

На горизонте пяти лет результаты активных управляющих в различных категориях начинают падать, процент успешных фондов снижается. Наименьший регресс опять же был отмечен в секторе недвижимости. По итогам десяти лет активные фонды опередили пассивные только в трех категориях – недвижимость США, глобальная недвижимость и корпоративные облигации.

Ели же взять 15-летний отрезок, то активные фонды не смогли одержать верх и в секторе недвижимости, а экспертиза управляющих имела значение только в категории корпоративных облигаций (около 60% фондов этой категории смогли показать лучшие результаты, чем пассивные).

Данные за 20-летний интервал доступны не по всем категориям, но в тех, где их удалось получить, активные фонды везде уступили пассивным аналогам! Особенно плачевные результаты были в категории «акции компаний роста США крупной капитализации», там 95% активных управляющих не смогли опередить пассивные стратегии.

Важно: барометр Morningstar анализирует показатели только «выживших» активных фондов (!). Это значит, что шансы инвестора удачно выбрать активный фонд, который, во-первых, будет стабильно работать на горизонте 10-20 лет, а во-вторых, обгонит пассивный фонд в аналогичной категории, на самом деле еще меньше, чем следует из результатов исследования.

Согласно отчету, проблема не только в том, что большинство активных фондов сходят с дистанции или проигрывают пассивным аналогам. На их результаты и доходы инвесторов напрямую влияет «тирания сложных затрат» (меткое определение Джона Богла).

Чем выше издержки активных фондов, тем быстрее они разрушают магию сложных процентов. Как сказано в бестселлере Богла «Руководство разумного инвестора», работают простейшие факторы арифметики: "Логические и неизбежные потери, сформированные инвестиционными затратами… съели доходы участников паевых фондов".

Об этом говорит и правая часть сводной таблицы Morningstar, показывающая разницу между самыми дешевыми и самыми дорогими активными фондами. На 10-летнем горизонте активные фонды с наименьшими затратами преуспевали все же чаще, чем самые дорогие. Так, в среднем за период с 2014 до 2023 гг. около 30% недорогих активных фондов превзошли пассивные альтернативы, но это же смогли сделать менее 18% самых дорогостоящих активных фондов.

Это прямая и наглядная корреляция. Чем больше инвестор платит активным управляющим, тем выше вероятность, что его дела пойдут хуже и он заработает меньше. Активные же фонды с более низкими расходами могут попытаться опередить пассивные фонды, хотя сделать им это в любом случае будет непросто.

Показатели успеха активных фондов на однолетнем интервале близки к 50%. Это похоже на рандомное подбрасывание монеты, и напрашивается вывод, что эти результаты случайны. Впрочем, 2023 год был достаточно стабилен для большинства фондовых рынков.

В периоды турбулентности экспертиза активных управляющих может действительно играть положительную роль, как показал сектор корпоративных облигаций, где больше половины активных фондов были успешнее пассивных на горизонте 10 и 15 лет. Такое уже не объяснишь обычным везением.

Так, при отборе бумаг управляющие смогли сформировать эффективную корзину облигаций и при необходимости оперативно меняли ее, чтобы добиться преимущества над бенчмарком. К примеру, им удавалось вовремя избавляться от «токсичных» бумаг, которых ждал дефолт, еще до фактического понижения их кредитных рейтингов. В индексных фондах такие экстренные, внеплановые замены не допускаются.

Если рассуждать об этом с позиции гипотезы эффективного рынка, то активные управляющие в секторе корпоративных облигаций воспользовались «неэффективностью», возникающей в том случае, когда рынку уже становится известна какая-то позитивная / негативная информация, но рынок не может в силу технологических ограничений (медленная работа кредитных агентств, ограничения по изменению состава индексов) отреагировать на нее моментально. Такое случается редко, но все же случается, здесь у активных управляющих и возникает шанс доказать клиентам, что они не зря едят свой хлеб.

Источник: Morningstar.com