Эволюционный процесс за тысячи лет позволил нам стать главным видом на планете, приручить огонь и слетать на Луну. К сожалению, одно изменить так и не получилось — иррациональное поведение толпы в крайне изменчивых ситуациях. А так как финансовые рынки — это эпицентр постоянной неустойчивости, люди умудряются с завидной регулярностью попадать в рифмующиеся ловушки, которые стирают их депозиты в ноль. На сегодня великий уравнитель — иранский конфликт и нефть.

 • Начало конфликта. Нефть улетает на $120. Всем очевидно, что это лонг, а следующая цель — $150, ведь так написали в Reuters и сказал брокер. Трейдеры встают в лонг — маржин-колл. 

 • Следующий день. Нефть падает на $85. Ну теперь понятно, что цели операции достигнуты и котировки летят обратно на $60.
Трейдеры встают в шорт — маржин-колл. 

 • Вчерашний день. Всем уже железно ясно, что скоро начнется ужасное: наземная операция США (вероятность на Polymarket 100%), аналитики трубят про энергокризис, Трамп говорит об уничтожении страны.

( Читать дальше )

После Великой рецессии 2008 года регуляторы надели на классические банки жесткий ошейник в виде закона Додда-Фрэнка в США и стандартов Базель III в мире. Им строго запретили рисковать собственным капиталом и заставили держать гигантские резервы. Банкам стало невыгодно оставаться на рынке и они прагматично ушли из кредитования среднего бизнеса (Middle Market), оставив после себя гигантский вакуум. Но капитал не терпит пустоты.

В эту дыру хлынули альтернативные управляющие (Ares, Apollo, Blackstone, Oaktree), создав индустрию Private Credit. За десять лет этот «теневой» банковский сектор вырос с $300 млрд до невероятных $1.8 триллиона. Эпоха нулевых ставок и ковидный бум сделали их королями рынка. Если раньше они выписывали чеки на скромные $50 млн, то сегодня фонды объединяются в синдикаты и выдают по $2–3 млрд на выкуп корпораций фондами Private Equity, напрямую забирая хлеб у традиционных банков.

Финансовые медиа и блогеры после новостей об ограничении выхода инвесторов уже окрестили Private Credit «новым сабпраймом» и в панике ждут повторения 2008 года. Но реальность мне кажется сложнее и циничнее. Этот пузырь если и лопнет, то не обрушит Уолл-стрит, как это было в GFC. Более того, классические банки могут стать главными бенефициарами этой резни.

( Читать дальше )

Думаю, настал момент обсудить Grab — самую рискованную идею. Мы идем в Юго-Восточную Азию, где непредсказуемость — это норма жизни.

Для понимания бизнес-модели Grab нам подойдет аналогия с Яндекс Go. Все начиналось с такси. Став монополистом, компания объединила поездки с Едой, Маркетом и Лавкой, чтобы затем перейти к главному — к финтеху (Яндекс Пэй). Собрав гигантскую аудиторию, компания получила лояльность и огромный массив данных. О нас знают всё.🤫 Теперь можно залезть к нам в кошелек через BNPL (Сплит), банковское приложение с депозитами (Сейвы), а также через эквайринг, прочно связывая подпиской «Плюс» (которая не требует больших затрат и почти вся идет в ЧП). Данные о пользователях позволяют выдавать кредиты с высокой точностью, формируя объемный и качественный портфель. Яндекс уникален тем, что делает это в России — стране с высоким проникновением банкинга, где у гражданина сразу 3-4 разных банка. А что с Grab?

А Grab делает то же самое, но в совершенно другой реальности.

( Читать дальше )

На просторах интернета все чаще можно увидеть посты об Adobe — историческому стандарту для креатива, которая успела упасть на 66% с исторических высот. Рынок оценивает компанию как мертвый бизнес, который рано или поздно даст трещину и станет новым Kodak, Nokia и другими. Так ли это на самом деле? Давайте посмотрим не на акцию, а на компанию. Другие мнения по рынку и отдельным компаниям Вы можете увидеть в моем пока небольшом тг канале t.me/vt_invest_management



1. Рынок смотрит на Adobe как на старый салон проявления пленки, хотя мне он видится примером Excel, что не даст так просто от него избавится: 80% клиентов — компании, которым нужен структурный продукт для своих задач. Маркетолог, например, из Nike не будет пытаться сгенерировать новый постер для рекламной компании в LLM, чтобы потом его разместить на главной странице.

2. Уйти от продуктов Adobe не значит скачать другое приложение: enterprise gross retention > 95%, NRR > 100%. По таким данным не видно, что клиенты уходят в ИИ, потому что он стал лучше и дешевле.

( Читать дальше )

Waymo в начале февраля был оценен в 126 млрд. долларов. В 2020 компания стоила 30.

Uber стоит 145. Тут либо дизрапт рынка или большой вопрос к банкирам.

Цифры такие: 

    Поездки: Uber — 28 млн. в день глобально. Waymo — ≈400 тыс. в неделю в 4-5 городах

    Бизнес модель: Uber не владеет машинами. Waymo владеет парком, сенсорами, депо.

Главный недостаток, но и будущее УТП Waymo — это автономность. Стоимость Jaguar I-Pace с лидарами составляет 150 тыс. $, полное обслуживание автомобиля в год дешевле Uber X только на 15%, потребуется дальнейшее увеличение удаленного персонала. Но с быстрой амортизацией и переходом на дешевые EV могут дать хорошую маржу…к концу десятилетия. Про выручку говорить еще сложнее: невозможно быстрое расширение на штаты и страны из за множества причин. Компания идет по модели «от города к городу»

Если верите в рост Waymo, то нам нужно опять вернуться к Uber.

Инженеры Waymo 15 лет творили инженерную историю, но когда они ее сотворили, то уперлись в бетонную стену привычки потребителя.

( Читать дальше )

Когда технологический гигант перестает говорить о «спасении человечества» и начинает оперировать терминами гарантированной доходности для Private Equity — это первый признак того, что компания превращается из некоммерчерской лаборатории ИИ в хедж-фонд с очень сомнительным риск-менеджментом.

Когда-то OpenAI обладала статусом безоговорочного первопроходца, ориентированного на ритейл клиента, но монополия в нем и других направлениях продлилась недолго. Сейчас в enterprise сегменте в спину дышит Anthropic, который то и дело стресс-тестирует акции IT компаний. По данным Forbes от 23 марта, в попытке выиграть эту корпоративную гонку OpenAI вышла на рынок с предложением, от которого трудно отказаться: гарантированная доходность в 17,5%.

Для большинства мусорных компаний такая фиксированная ставка — космос. Даже Берни Медофф был скромнее, рисуя клиентам стабильные 10–12%. В нормальной экономике стоимость актива определяется способностью генерировать свободный денежный поток. Если OpenAI вынуждена использовать фининжиниринг и «подкупать» капитал фиксированным процентом, то их реальный фундаментальный «ров» гораздо тоньше, чем в презентациях. Корпорациям нужна надежность уровня S&P Global или FICO, а не просто чат-бот, залитый дорогими деньгами.

( Читать дальше )

Мне попались видео ряда блогеров, которые хотят уйти на пенсию в 35 лет со стабильным дивидендным потоком. Когда я смотрю на размер и активность их аудитории, становится одновременно грустно и страшно за поколение «новых» инвесторов.

FIRE стал популярным после кризиса 2008 года и строится на простой для дурака математике: откладывай 50–70% дохода, покупай индекс и живи на 4% в год. Стратегия, ставшая религией для людей с заработком ниже среднего, содержит в себе системную ошибку. Начнем от простой к сложной:

Фундамент инвестирования FIRE — купить и держать индекс. Файеристы на своем веку еще не видели стагнацию рынка многие годы, как это было раньше. Адепты не понимают, что индекс — это не только доходность, но и кредит у рынка, за который они платят нервными клетками и риском вынужденной продажи в самый неподходящий момент (потому что большинство из них не богатые). А если это выпадет на вторую половину жизни, то пойдете обратно работать за меньшую реальную зарплату, потому что не копили компетенции и связи в обществе все это время. В их философии индекс остается диверсификацией, когда 35% капитала сосредоточено в 7 компаниях, если мы говорим про рынок США.

( Читать дальше )

Дополнение к идее по Flutter пришло в лице новости от CFTC (Комиссия по торговле товарными фьючерсами) в отношении рынков предсказаний как Polymarket, Kalshi и других:

«Сегодня комиссия опубликовала Предварительное уведомление о предлагаемом нормотворчестве, запрашивая комментарии общественности о необходимости внесения поправок или издания новых правил, касающихся контрактов на события, торгуемых на рынках предсказаний.

«Сегодняшнее действие — это важный шаг в продолжающихся усилиях Комиссии по содействию ответственным инновациям на наших рынках деривативов», — заявил председатель Майкл С. Селиг. «Это дает старт процессу разработки новых правил, основанному на рациональном и последовательном толковании Закона о товарных биржах, и в то же время заверяет американский народ в том, что CFTC будет осуществлять свою исключительную юрисдикцию над рынками предсказаний».

Задаются вопросы, касающиеся применения основных законодательных принципов и правил Комиссии к рынкам предсказаний, типов контрактов на события, которые могут быть запрещены как противоречащие общественным интересам, соображений соотношения затрат и выгод, связанных с рынками предсказаний, и других тем.

( Читать дальше )

Есть у меня слабость к компаниям, которые перекладывают свои проблемы на плечи потребителя. Рынок ошибочно прайсит компанию как букмекера, уязвимого к регуляторике и конкурентам вроде Polymarket, пока Flutter реализует понятную стратегию «публичного LBO».

Долг сформирован не сжиганием кэша, а M&A-сделками для захвата рынка, а в США компания прошла точку перегиба: CAC падает, а монополия на данные генерирует сверхмаржу. FLUT переходит из фазы капиталоемкого роста в генератор FCF, который направится на делеверидж и байбэк, что создает эффект сжатой пружины для оценки, который рынок еще не заложил в форвардные мультипликаторы.

Бизнес-модель: Эконометрика и «Уравнение AppLovin»

Flutter — это эконометрический алгоритм. Ров зашит в «The Flutter Edge», глобальную IT-платформу с R&D более $1.2 млрд в год. Как и AXON 2.0, алгоритмы обучаются на эксклюзивных данных. Конкуренты ($DKNG) могут скопировать UI, но не глубину ликвидности — это позволило монополизировать экспрессы (Parlays).

( Читать дальше )