Копипаст | Мы находимся в пузыре фондового рынка?

Рэй Далио

Что последние показания моего пузырькового датчика говорят о рынке.

Как вы знаете, мне нравится превращать свое интуитивное мышление в индикаторы, которые я записываю в виде правил принятия решений (принципов), которые можно протестировать и автоматизировать для объединения с другими принципами и ставками, созданными таким же образом, чтобы составить портфель альфа-ставок. У меня есть такой для пузырей. Пройдя через множество пузырей за более чем 50 лет инвестирования, около 10 лет назад я описал, что, по моему мнению, образует пузырь, и использую это, чтобы идентифицировать их на рынках — всех рынках, а не только акциях.

Я определяю рынок «пузыря» как рынок, который в высокой степени сочетает в себе следующие признаки:

1. Высокие цены по сравнению с традиционными показателями стоимости (например, путем определения текущей стоимости их денежных потоков на протяжении всего срока действия актива и сравнения ее с их процентными ставками).
2. Неустойчивые условия (например, экстраполяция прошлых темпов роста доходов и прибыли в конце цикла, когда ограничения мощностей означают, что этот рост не может быть устойчивым).
3. Многие новые и наивные покупатели были привлечены, потому что рынок сильно вырос, поэтому его воспринимают как горячий рынок.
4. Широкий бычий тренд .
5. Высокий процент покупок, финансируемых за счет долга.
6. Множество форвардных и спекулятивных покупок, сделанных с целью увеличения цен (например, запасы, превышающие необходимые, форвардные покупки по контракту и т. д.).

Я применяю эти критерии ко всем рынкам, чтобы увидеть, находятся ли они в состоянии «пузыря». Когда я смотрю на фондовый рынок США, используя эти критерии (см. диаграмму ниже), он (и даже некоторые его части, которые вызвали наибольший рост и привлекли внимание средств массовой информации) не выглядит очень радужным. Рынок в целом находится в среднем диапазоне (52-й процентиль). Как показано на графиках, эти уровни не соответствуют прошлым пузырям.

«Великолепная семерка» обеспечила значительную долю роста акций США за последний год. Рыночная капитализация корзины выросла более чем на 80% с января 2023 года, и теперь эти компании составляют более 25% рыночной капитализации S&P 500. Mag-7 выглядит немного раздутым (пенистым), но пока ещё не в виде полного пузыря. Оценки немного завышены, учитывая текущую и прогнозируемую прибыль, настроения оптимистичны, но не выглядят чрезмерными, и мы не видим чрезмерного кредитного плеча или потока новых и наивных покупателей. Тем не менее, все еще можно представить себе значительную корректировку этих названий, если генеративный ИИ не оправдает заложенного в цене воздействия.

В оставшейся части статьи я пройдусь по каждой части индикатора пузыря для фондового рынка США в целом и покажу вам, как недавние условия сравниваются с историческими пузырями. Хотя я не буду показывать вам, как именно устроен этот индикатор, поскольку он является запатентованным, я покажу вам некоторые промежуточные показания и некоторые индикаторы.

Каждое из этих шести влияний измеряется с помощью ряда характеристик, которые объединены в шкалы. В таблице ниже показаны текущие показания каждого из этих индикаторов для фондового рынка США. Он показывает, как складываются сегодняшние условия для акций США по сравнению с прошлыми временами. Наши данные показывают, что, хотя акции, возможно, значительно выросли, мы вряд ли окажемся в пузыре.

Для Mag-7 некоторые из наших показаний выглядят пенистыми, но в целом мы не видим пузырьковых состояний. У нас несколько меньшая уверенность в этом решении, поскольку у нас нет достоверных данных о том, насколько эффективным окажется генеративный ИИ, и это оказывает существенное влияние на ожидаемые денежные потоки многих из этих компаний.

В следующих нескольких разделах каждый из этих признаков рассматривается более подробно.

1. Насколько высоки цены по сравнению с традиционными мерами?

Текущее значение этого показателя цен на акции США составляет около 73-го процентиля.

Глядя на Mag-7, мы считаем Alphabetи Metaнесколько дешевыми, а Tesla— несколько дорогими. Мы бы назвали группу в целом справедливо оцененной. Это значение частично основано на ожиданиях аналитиков относительно роста, поэтому мы предполагаем, что аналитики делают разумные прогнозы роста, обусловленного генеративным ИИ. Это область, в которой у нас меньше уверенности, потому что здесь очень много неопределенности и потому что это не наша область знаний.

2. Учитывают ли цены неустойчивые условия?

Этот показатель рассчитывает темпы роста прибыли, необходимые для получения доходности по акциям, превышающей доходность по облигациям. Это получается путем рассмотрения отдельных ценных бумаг и сложения их показаний. В настоящее время этот показатель находится примерно на уровне 67-го процентиля для совокупного рынка, что выше, чем некоторые другие наши значения. Рост прибыли, дисконтированный в акциях, все еще немного высок.

По этим меркам Mag-7 выглядит пенистым, но не игристым. Коэффициенты P/E вышли из своих максимумов, связанных с COVID, но все еще остаются высокими по сравнению с историческими показателями. И эти P/E связаны с довольно высоким прогнозируемым ростом прибыли, который обусловлен ожиданиями в отношении ИИ для многих из этих компаний.

Мы считаем, что сравнение с технологическим пузырем полезно для объяснения того, почему мы не видим пузыря сегодня. Мы можем, например, сравнить Nvidia сегодня с Cisco во время технологического пузыря. В обоих случаях наблюдалась схожая траектория цен на акции. Однако путь денежных потоков был совершенно иным. Двухлетний форвардный P/E Nvidia сегодня составляет около 27, что отражает то, что, несмотря на то, что рыночная капитализация выросла примерно в 10 раз, прибыль также значительно выросла и, как ожидается, продолжит расти в течение следующих года или двух из-за фактических заказов, которые мы могу подтвердить. Во время технологического пузыря двухлетний форвардный коэффициент P/E Cisco достиг 100. Рынок рассчитывал на гораздо более спекулятивный/долгосрочный рост, чем мы наблюдаем сегодня.

Как вы можете видеть на диаграммах ниже, это справедливо и для более широкого Mag-7; за последние пару лет рыночная капитализация этих компаний в целом выросла вместе с прибылью (которая быстро росла).

3. Сколько новых покупателей (т. е. тех, кого раньше не было на рынке) вышло на рынок?

Наплыв новых участников рынка, привлеченный ростом цен, часто является признаком пузыря. Судя по отчетам того времени, так было и с пузырем акций 1990-х годов, и с пузырем 1920-х годов (хотя, к сожалению, наши данные не относятся к столь далекому прошлому для этого показателя и некоторых показателей, которые мы покажем дальше). В 2020 году этот показатель превысил 90-й процентиль из-за притока новых розничных инвесторов в наиболее популярные акции, которые по другим показателям оказались в пузыре. Сегодня активность новых покупателей немного выше типичной — 55-й процентиль, — но это не вызывает особого беспокойства.

Розничные игроки продолжают проявлять активность на рынке, но уровень их активности снизился до максимумов эпохи COVID.

Торги Mag-7 (по оборотам) остаются близкими к историческим максимумам в долларовом выражении, но с точки зрения доли в общей рыночной капитализации они не выглядят как спекулятивное безумие (в отличие от высокого уровня активности, наблюдавшегося во время COVID). ).

4. Насколько оптимистичными являются настроения?

Чем более оптимистичны настроения, тем больше людей уже вложили, поэтому у них, скорее всего, будет меньше ресурсов для продолжения инвестирования, и они с большей вероятностью продадут. Настроения на рынке сейчас нейтральные или слегка позитивные, а не на территории пузыря.

Активность IPO, которая является полезным показателем настроений на фондовом рынке, к 2022 году достигла экстремально высоких значений, поскольку бум SPAC и благоприятные условия на фондовом рынке привели к быстрому выпуску акций. Ситуация существенно изменилась: в последнее время IPO практически не проводится.

Ниже мы показываем опрошенные настроения розничных инвесторов — вы можете видеть, как они значительно упали примерно в 2022 году, когда ФРС ужесточила политику и в последнее время выглядела более оптимистично.

Настроения вокруг ИИ весьма оптимистичны. Ниже вы можете видеть, что более трети недавних звонков о прибылях и убытках содержали упоминания об ИИ.

Еще один способ получить представление о спекулятивной активности — это посмотреть на рынок опционов: мы видим, что активность опционов достигла рекордного максимума во время пузыря 2022 года и умеренно повышена сегодня.

Опционная активность в Mag-7 не выглядит особенно повышенной.

5. Финансируются ли покупки за счет высокого кредитного плеча?

Покупки с использованием заемных средств делают основу для покупок более слабой и более уязвимой для вынужденных продаж во время спада. Наш индикатор кредитного плеча, который учитывает динамику кредитного плеча всех ключевых игроков, выглядит здоровым — примерно на уровне 23-го процентиля.

Например, ниже вы можете видеть, что непогашенная маржинальная задолженность домохозяйств значительно снизилась по сравнению с пиком эпохи COVID и сейчас находится вблизи 10-летнего минимума.

6. В какой степени покупатели совершали исключительно отсроченные форвардные покупки?

Один из взглядов на то, стали ли ожидания чрезмерно оптимистичными, основан на анализе форвардных покупок. Мы применяем этот метод ко всем рынкам и считаем его особенно полезным на рынках сырьевых товаров и недвижимости, где форвардные покупки наиболее очевидны. На фондовых рынках мы смотрим на такие показатели, как капитальные затраты – много или мало инвестируют предприятия (и, в меньшей степени, правительство) в инфраструктуру, заводы и т. д. Они отражают, экстраполируют ли предприятия текущий спрос на сильный спрос. рост спроса в будущем. Этот показатель находится на уровне 38-го процентиля, что немного менее динамично, чем другие наши показатели.

Ниже вы можете видеть, что уровень капитальных затрат для котирующихся на бирже американских компаний все еще находится на относительно низком уровне.

Ожидаемые слияния и поглощения — это еще одна область, в которой мы можем оценить, совершают ли покупатели форвардные покупки акций за наличные. Как вы можете видеть ниже, количество незавершенных сделок M&A сегодня не особенно активно.

Форвардные покупки для Mag-7 кажутся неожиданными. Мы видим, что эти компании инвестируют значительные средства. Ниже вы можете видеть, что капвложения этих компаний находятся на рекордно высоком уровне как по сравнению с их собственными продажами, так и по отношению к экономике.

Мы хотели передать вам обновленные данные о нашем показателе пузыря в свете большого ралли акций США и вопросов, которые я получил от читателей.