Макрообзор рынка за январь 2022 года от крутого аналитика Лин Алден. Приводим основные мысли

#macro 

На днях вышел макрообзор за январь 2022 года от крутого аналитика — Лин Алден
Приводим основные мысли

В последние 4 десятилетия США уделяли большее внимание развитию корпоративного сектора, чем другие развитые страны, что сделало фондовый рынок США привлекательной губкой для поглощения капитала из других стран. В результате чего капитализация рынка США на данный момент составляет 61% от капитализации фондового рынка мира, несмотря на то, что ВВП США занимает всего 23% от мирового. При этом капитализация рынка США достигла уже 200% от ВВП США 

Исторически способствующие этому факторы:

1. Низкие процентные ставки
После высоко-инфляционного периода в 1970-х США и другие развитые страны демонстрировали тенденцию к снижению процентных ставок.
Низкие процентные ставки приводят к более высоким оценкам активов: если доходность по 10-летним трежерис составляет 5%, и вы хотите получить премию за риск по акциям в 3%, вы будете ориентироваться на потенциальную доходность в размере не менее 8% в год. Однако, если доходность трежерис составляет 1.5%, и вы все еще хотите премию за риск в размере 3%, вы готовы брать активы по более высокой оценке, принимать более низкую дивидендную доходность и т.д, так как ожидаемые 4.5% годовой доходности будут все равно лучше, чем 1.5% доходности трежерис.


Наблюдается обратная корреляция ставок трежерис и оценки индекса S&P 500 по P/E



В последние 12 лет доходность по федеральным фондам в США была ниже инфляции
*Процентная ставка, по которой банки США предоставляют в кредит свои избыточные резервы на короткие сроки другим банкам

2. Снижение корпоративного налога
США постоянно снижали эффективную налоговую ставку для корпораций на протяжении последних нескольких десятилетий


3. Торговый дефицит
В 1974 году была создана нефтедолларовая система. Страны OPEC по договору должны были осуществлять торговлю нефтью в долларах, взамен США предоставляли военную защиту. Это соглашение привело к тому, что каждая страна в мире, импортирующая нефть и нефтепродукты, нуждается в долларах, к тому же зачастую эти страны и экспортируют товары тоже в долларах, чтобы потом направить их на покупку нефти

С одной стороны, это позволило сохранить доллар в качестве мировой резервной валюты и поставило казначейские бумаги США в центр мировой финансовой системы в качестве основного резервного актива

С другой, это имело и негативные последствия: из-за высокого спроса на доллары со стороны других стран американская валюта все время была сильнее, чем должна была быть по торговому балансу. Из-за сильного доллара экспорт из США стал неконкурентоспособным, но уровень импорта значительно возрос, за счет чего образовался огромный торговый дефицит размером $14 трлн 
Эти $14 трлн торгового дефицита США, по сути, являются избыточной долларовой ликвидностью для других стран, которую они направляют на покупку различных активов США для своих валютных резервов, фондов национального благосостояния, пенсионных фондов и т.д. C 1970-х доля иностранного владения в акциях США небанковского сектора выросла с 4.3% до 25% и составила около $12 трлн

Из-за сильной валюты и дефицита торгового баланса США вынуждены продавать свои дорожающие активы в обмен на обесценивающиеся товары (проще представить проблему на примере двух домовладельцев, один из которых оказывает второму различные услуги — чистку бассейна, стрижку газона и т.д, а второй, за неспособностью оказать такого же кол-ва услуг, вынужден расплачиваться за них маленькими клочками своей земли. Первый домовладелец со временем продолжает оказывать все больше услуг, а второй расплачивается за них все большими кусками своей собственности)

Все это скорее плохо для экономики, так как большинство товаров США остается неконкурентоспособными, рабочие места растут в основном за счет расширения глобализации, но фондовый рынок при этом растет вместе с благосостоянием 10% американцев, владеющих 89% акций

4. Пассивное инвестирование
Потоки средств в пассивное индексное инвестирование превышает потоки в активное. Поскольку большинство индексов взвешены по рыночной капитализации, все больше и больше средств поступает в крупнейшие и самые дорогие компании. К тому же глобальные индексы также в основном взвешиваются по рыночной капитализации, приток капитала на крупнейшие фондовые рынки по всему миру (США на первом месте) увеличивается

Потенциальные катализаторы для смены тренда и начала оттока капитала из США

1. Повышение процентных ставок
Хотя ставки по долгосрочным трежерис отскочили от коронавирусных минимумов, они все еще находятся в пределах своего долгосрочного нисходящего канала. Повышение процентных ставок приведет к увеличению доходности по трежерис, что скорее всего, не пойдет на пользу фондовым рынкам

2. Политический и общественный аппетит к сокращению ставок корпоративного налога снижается

3. Различные глобальные проблемы, в т.ч усиливающаяся конфронтация с Китаем, проблемы с цепочками поставок, замедления процесса глобализации, могут снизить эффективность размещения рабочей силы на периферии, корпорации больше не смогут получать высокие доходы с низкими затратами на рабочую силу

4. Избиратели и политики, похоже, более склонны к принятию антимонопольных мер против акций с высокой капитализацией, которые были основными факторами роста фондового рынка США в течение последнего десятилетия

5. Высокая инфляция, которая по мнению Алден продлится долго, будет негативно влиять на на маржу корпораций

6. Оценки акций со временем могут стать настолько высокими, что текущего денежного потока необходимого для поддержания рыка на тех уровнях будет просто недостаточно, особенно на фоне ужесточения денежно-кредитной политики ФРС

Все резюмируя, Лин Алден обращает внимание, что для рынка США в долгосрочной перспективе существует больше рисков, чем кажется (особенно для компаний роста), и склоняется к тому, что доллар в 2022 году будет ослабевать к корзине основных валют. При этом Лин по-прежнему продолжает инвестировать в США в том числе, отдавая предпочтения value акциям и энергетическому сектору.