Блог им. vds1234

Американские эмитенты: для чего козе баян?


Здравствуйте, Коллеги!


Прошу прощения за дублирование поста (https://smart-lab.ru/blog/634221.php). Похоже, что вопрос про казначейские акции не зашёл в пятницу вечером, поэтому я повторяю его, надеясь получить от Смарт-Лабовцев идеи зачем же всё-таки компании делают с собой этакое.  


На днях я изучал финансовые показатели нового для меня американского эмитента – производителя телекоммуникационного оборудования с труднопроизносимым названием Ubiquiti (UI).

В первом приближении результаты эмитента за 1 квартал 2020 г. выглядят весьма достойно: рентабельность продаж составила 31 %, рост выручки к АППГ превысил 18% (и это в условиях пандемии!), а коэффициент текущей ликвидности на конец квартала превысил 2,7х.

Однако, открыв пассив баланса я обнаружил, что собственный капитал компании глубоко отрицателен: при активах в $621M долгов у компании на $977M, то есть собственный капитал составляет минус $356M ( минус 57% от валюты баланса). Для сравнения: многострадальная российская Авиакомпания «ЮТэйр», шансы на спасение которой от банкротства стремятся к нулю (если не поможет государство), имеет отрицательный собственный капитал «всего» минус 47%.

Естественно, что после этого желание стать акционером Ubiquiti у меня быстро отпало. Тем не менее я решил разобраться, почему же сложилась такая ситуация с компанией, имеющей высокую маржинальность операционной деятельности.

Проанализировав динамику пассивов компании (см. рисунок ниже) я удивился ещё больше: год назад (31.03.2019) собственный капитал эмитента составлял относительно благополучные плюс $188M или (20% от валюты баланса), а за прошедшие 12 месяцев резко перешёл в область отрицательных значений.

Американские эмитенты: для чего козе баян?

Параллельно с этим возросли обязательства компании. В отчетности указывается, что основным займодателем является Wells Fargo. Это означает, что обязательства, отраженные в балансе – реально привлеченные кредиты (а не займы собственников, как это любят оформлять в российской практике). Кроме того, чистая прибыль компании за указанный период составила $417M. Спрашивается: где все эти деньги, Зин?

Из отчета компании следует, что денежные средства были направлены на проведение обратного выкупа собственных акций эмитента (buyback). В общей сложности за истекший год на обратный выкуп было направлено $700M (выкуплено около 6 млн. акций из 70 млн. акций, находящихся в обращении).

С одной стороны, это всё объясняет. Программы обратного выкупа акций сейчас проводят почти все эмитенты и особенно эти программы распространены на фондовом рынке США.

В то же время, я никак не могу взять в толк, зачем же после buyback погашать выкупленные акции (их также называют казначейскими) и обнулять свои чистые активы (или вовсе делать их отрицательным)?

Понятно, что во времена отрицательных процентных ставок и отрицательных цен на нефтяные фьючерсы, отрицательным собственным капиталом уже никого не удивишь (недавно эта тема уже затрагивалась на Смарт-Лабе).  

И всё же, если я верно понимаю, экономическая целесообразность обратного выкупа акций состоит в разгоне котировок своих акций, а также перепродаже выкупленных акций в будущем (по более высоким ценам). Но зачем же их тогда погашать?

Коллеги, обращаюсь к Вам с убедительной просьбой: подскажите, кто знает, с какой целью компании преднамеренно погашают выкупленные в ходе buyback акции, благодаря чему их собственный капитал становится отрицательным?

Заранее благодарю за комментарии.

  • обсудить на форуме:
  • Ubiquiti
★2
Вы всё еще ищете логику на американском рынке? Мы идем к вам )
avatar

VladMih

Да, пытаюсь искать какую-то логику в рамках фундаментального анализа.
Воронов Дмитрий, это понятно, соболезную. )
Ну а то, что вы её там не находите (не только по этому эмитенту),
ни на какие мысли не наводит?
avatar

VladMih

VladMih, я от таких эмитентов пытаюсь держаться подальше. А Вы?
Воронов Дмитрий, попробуй переключиться на честные экономические принципы.
Мюррей Ротбард «Государство и деньги», «Великая депрессия в Америке».
Нассим Талеб «Антихрупкость».
finanz.ru goldenfront.ru
А чтобы «за державу не было обидно», ну хоть ради какой надежды — Эрик Райнерт «Как богатые страны стали богатыми, и почему бедные страны остаются бедными.
PS В конце 2018 я затарился бумажным золотом и серебром. И здесь, и на Финаме всем объявил. Смеялись.
Посмотри, как  пошла его рублёвая цена с 13.12.2018. И то ли ещё будет.
Rostislav Kudryashov, в указанных Вами книгах есть ответ на мой вопрос?  
Воронов Дмитрий, я не пытаюсь — просто далёк ))

А вас вот так вот тянет и тянет кто-то за руку,
а вы пытаетесь удержаться, бедолага. ))
Похоже на борьбу нанайских мальчиков.
avatar

VladMih

Нас учили, что обратный выкуп используется для распределения свободных средств компании как альтернатива дивидендам когда у компании нет возможности использовать их для экономически обоснованного расширения производства/основного бизнеса. Считается, что акционерам лучше знать как эти средства инвестировать в другие бизнесы. Но зачем это делать в минус, то есть в долг — не понятно :)
avatar

KoDe

KoDe, 21:51 «нас учили...» Это то, что я называю интеллектуальным порабощением либеральным догматизмом.
У Ха Джун Чхана в книге «23 тайны, то, что вам не расскажут про капитализм» есть глава «Тайна восемнадцатая. Что хорошо для „Дженерал Моторс“, не всегда хорошо для Соединённых Штатов»
Rostislav Kudryashov, как приятно встретить человека свободного от догм
avatar

KoDe

Но зачем это делать в минус, то есть в долг — не понятно :)

Вот и я никак не соображу
Воронов Дмитрий, потому что существует такое понятие как cost of capital ?
и потому что активы в балансовом отчете никогда не отображают реальной ситуации и на них смотреть в принципе нет смысла?
думаю, по закону погашение казначейских акций обязательно. Если надо будет разместить — без пробоем выпустят новые акции, коли спрос будет.
avatar

BearEater

BearEater, выкупленные акции можно держать на балансе какой-нибудь «дочки» (тогда их называют «квазиказначейскими»). Тогда гасить не обязательно.   
Воронов Дмитрий, вот это действительно стремная практика, в США запрещена скорее всего. Получается, что и капитал раздувается сомнительным активом (собственные акции Компания может без ограничений и так выпускать) и менеджмент за деньги акционеров получает право голосовать на собраниях голосами дочек.
avatar

BearEater

Чистый оборотный капитал у них положительный, в чём тогда проблема?
Уничтожение или отмена выкупленных акций — стандартная практика.

главное, что интересно акционерам в данной рыночной фазе — это EPS и прогноз по выручке (скорее даже второе)


avatar

d_d

d_d, а зачем их гасить? Можно же перепродать потом.
Воронов Дмитрий, чтобы уменьшить число outstanding shares и соответственно, увеличить значение EPS для каждой оставшейся. если перепродать то число outstanding shares останется тем же и никакого смысла в байбэке нет.
avatar

d_d

d_d, хорошо, а увеличение EPS (в случае с Ubiquiti – на 10%) оно зачем?
Дмитрий, вопрос вы задали интересный. Спасибо за настойчивость. Предполагаю, что это сделано для получения дополнительного бонуса менеджмента компании. Другого логического ответа у меня нет.
Антон Зюзин, возможно Вы правы. 
Ну во первых если бы они не выкупили столько акций за такой период, капитализация компании была бы ниже. Во вторых на выкуп тратятся деньги компании а акции растут в цене тем временем личные и дивы тоже. Раздувается собственное состояние за гос бюджет так сказать.
avatar

shouch

shouch, но гасить то зачем?
А в Яндексе забанили? Ответ найдёте за секунды))
quote.rbc.ru/news/training/5e2efecb9a79474e3c4aca57

Экономически смысл выкупа акций — возврат денег акционерам, потому что компания не видит направлений для инвестиций. Ну т.е. выгодных направлений. Есть налоговые особенности, которые делают выкуп выгоднее дивидендов, поэтому сейчас это более распространённый вариант, особенно среди быстрорастущих хайтек компаний
avatar

Egor

Egor, конечно, перед тем как обращаться к Смарт-Лабовцам я детально изучил вопрос. И указанную Вами статью на РБК читал, и много других статей. Только в этой статье нет ответа на вопрос о том, зачем выкупленные акции гасят? 
Воронов Дмитрий, момент погашения акций это и есть «возвращение денег акционерам». В противном случае это лишь финансовая деятельность «купи-продай», что не является компетенцией большинства компаний и большинство их акционеров будет против таких действий
avatar

Egor

Egor, и каков же выигрыш акционеров Ubiquiti? В том, что их доля возросла на эфемерные 10%. И для этого потрачено $700M. Если распределить эти средства как дивиденды, то получится более 10$ на акцию. Это существенно больше тех 0,6 $, которые выплатила Ubiquiti за последние 12 мес. своим акционерам в виде дивидендов.   
Воронов Дмитрий, ну смотрите, если совсем грубо. 
Те акционеры, которые считали, что компания оценена справедливо (или дорого) продали акции и получили 700 млн. Они довольны.
Те, кто считал, что компания оценена недостаточно, получили выросшую на 10% долю. Сейчас компания стоит 11,5 млрд. Эти акционеры тоже довольны. 
компания потратила на выкуп доли стоимостью больше миллиарда (10% от 11,5) лишь 700 млн. Выходит, менеджмент тоже был прав. 
Т.е. у всех все хорошо :)
avatar

Egor

ну и вообще весь этот эффект с т.з. фундаментального анализа базируется на разнице в стоимости заемного и акционерного капитала. Обычно акционеры требуют большую доходность, поэтому целесообразно загрузить компанию долгами до предела устойчивости и выкупить акции на рынке, это увеличит доходность акционеров и, следовательно, капитализацию компании. 
Но, конечно, нужна знать меру, чтобы неожиданное повышение ставок в экономике не привело к банкротству 
avatar

Egor

Но, конечно, нужна знать меру, чтобы неожиданное повышение ставок в экономике не привело к банкротству

Egor, так вот и я про то же — ведь совсем уводить чистые активы в отрицательные значения — какой-то перегиб.
Воронов Дмитрий, наоборот))
отрицательная equity это идеальная ситуация. Финансирует бизнес банк, а прибыль гребут акционеры
avatar

Egor

Egor, благодарю за развернутый ответ. 

И всё же я не до конца понимаю. А почему бы не направить эти $700M на дивиденды — ведь тогда будут довольны все 100% акционеров, а не только те 10%, которые смогли выгодно продать свои бумаги?

А те, кто хочет продать свои акции, — всегда могут это сделать на бирже. 
Воронов Дмитрий, Можно и дивиденды платить. 
Но сейчас, в основном на американском рынке, популярнее выкуп. 
Причин несколько, все упомянуты в комментариях. 
Налоговая разница (те, кто оставил акции у себя имеют прирост стоимости, но налог не платят до момента продажи), опционы менеджмента, рост капитализации компании (за счет большего плеча debt/equity). 

Я же вам расписал, в случае выкупа довольны все акционеры, а не только 10%. А еще доволен менеджмент, который связывает свои опционы с ростом стоимости акций, а не капитализации компании. 
Кстати, в случае этой компании UI интересно посмотреть отчетность, что там с опционами менеджмента.
avatar

Egor

Погашение вроде обязательно в течении года, по крайней мере у нас.
avatar

Valery1983

Valery1983, акции можно держать на балансе «дочки», тогда их гасить не обязательно. 
если выбирать между дивидендами и обратным выкупом, я выберу рост доли рынка и рост бизнеса 
Может, там сам факт анонсирования buyback способен поднять котировки, а у менеджмента привязка выплат к стоимости акций?
Анастасия К, согласен. И не только анонсирование, но и сам buyback  серьёзно разгоняет котировки. Но выкупленные акции можно потом перепродать по этим выросшим котировкам (считается, что это одна из основных целей обратного выкупа). Зачем же их гасить?
А могут быть кредиты под залог акций своих? Чтобы не налететь надо держать уровень залога. Имхо
avatar

reglament

reglament, верно замечено. Тем более гасить их нельзя. А они – гасят.
Воронов Дмитрий, Пример с Лукойлом. Алекперов получает дивы, платит 13% и поеупае акции. Во первых на дивы идут не всегда все средства, а во вторых налог. А в штатах налог с дивов и больше будет. А если обратный выкуп с гашением, то Алекперову есть аозможность увеличить свою долю на бОльший % чем в первом случае. Тем более если в первом случае он покупает объём только от себя, то во втором как бы от всех акционеров. Соответственно во втором случае он кроме увеличенной доли получает ещё и более высокую котировку.
Лично моё мнение.
avatar

shouch

shouch, да это хороший вариант, я также его рассматривал. В то же время, по отношению к Ubiquiti подобные расчёты ничего не объясняют.

За прошедшие 12 месяцев компания выкупила около 6 млн. акций из 70 млн. акций, находящихся в обращении. Таким образом они увеличили EPS менее чем на 10%.

Чистая прибыль компании за указанный период составила $417M, а на обратный выкуп было направлено $700M. Если эти $700M направить на дивиденды, то акционеры получат значительно больше. 
Воронов Дмитрий, надо учитывать более низкую котировку акции в отсутсвие выкупа. Не смотрите только на дивы а на общий прирост капитала. Даже если котировка осталась на месте, она без такого объёмного выкупа была бы гораздо ниже
avatar

shouch

shouch, безусловно согласен с Вами, для этого в первую очередь и нужен обратный выкуп. Только не могу понять, зачем при этом гасить бумаги, обнуляя собственный капитал. Их ведь можно просто перепродать.
Воронов Дмитрий, Остаётся предположить следующее. Допустим Вы основатель компании, и у Вас есть какой то изначальный пакет акций, Но Вы видите что в ближайшее время вы добьётесь грандиозных финансовых и производственных успехов и решаете увеличить Свою долю в компании но у Вас нет для этого наличных ( как у Физ. лица). В этом случае единственная возможность- это выкуп акций с рынка с последующим их дальнейшим сжиганием ( так сказать, «антиразмытие» Вашей доли в компании). Косвенно эту гипотезу подтверждает тот факт, что такое часто практикуется IT стартапами ( в комментах кто то отметил это), ведь только те кто сидит внутри понимают реальные перспективы. Можно проследить, кто из стартапов так делал, и что случилось через некоторое время. Если моё предположение верно, то наличия выкупа с последующим сжиганием может оказаться не плохим фундаментальным индикатором.
avatar

KIRILL

KIRILL, то есть в этом случае отрицательный СК — наоборот, хороший индикатор?
Воронов Дмитрий, Не отрицательный капитал хороший индикатор, а процесс выкупа акций с последующим их сжиганием, поскольку это свидетельствует (если конечно моя теория верна), что основатели хотят увеличить свою долю в капитале стартапа.
avatar

KIRILL

KIRILL, спасибо за идею.
Почитайте материалы Арсагеры по этому поводу. Если не найдете, то дам ссыль.
avatar

Григорий

Григорий, спасибо за совет. Вы имеете в виду их книгу?
Воронов Дмитрий, да, но и на сайте есть тоже.
avatar

Григорий

Григорий, Если дадите ссылку, буду Вам очень благодарен. 
Григорий, прочитал в их книге параграф про обратный выкуп. Всё хорошо описано (у Арсагеры – хорошая книга). В частности, в параграфе про buyback указано:

Кроме того, важным показателем является соотношение долга и собственных средств ...


Полагаю, что коллеги из Арсагеры даже и не помышляют, что обратный выкуп может совсем обнулить СК.
Воронов Дмитрий, да знают они. Проблема  в том 
. что эмитенты не считают это проблемой. Это новая банковская реальность: всё в будущем, всё дешево, если хорошая компания, то выстраивается очередь кредиторов. Самый яркий пример-Детский мир.
avatar

Григорий

Григорий, похоже, что Вы правы. 
Григорий, Попробуйте прийти в банк за кредитом с «хорошей» компанией, у которой ХОРОШАЯ дыра в балансе, думаю вряд ли Вам банк даст для такой компании. Даже и американский банк в США
avatar

KIRILL

KIRILL, Wells Fargo кредитует Ubiquiti. Я тоже этого не понимаю, но это факт.
Воронов Дмитрий, А вот это ещё один весомый аргумент в пользу моих догадок. Wells Fargo видимо тоже  каким то боком является интерессантом, раз без проблем кредитует. Я просто к тому веду, что все эти истории о новой реальности, это не более чем информационное прикрытие конкретных весьма логичных и здравых договорённостей между конкретными участниками. А так то реальность вполне себе старая  — личные интересы конкретных участников, а что бы прикрыть сильно торчащие уши и ведутся эти разговоры о новой реальности и новой нормальности. А уж какой там дальше будет розыгрыш этой партии известно только тем кто эту партию задумал и разыгрывает. И эти рассуждения не относятся к теории заговоров, слишком мелкий масштаб, это просто конкректные аферы-схемы…
avatar

KIRILL

KIRILL, я полагаю, что Вы правы. Буду наблюдать за компанией дальше. Интересно, чем всё это закончится.
Воронов Дмитрий, UI разоблачали в 2017 и какие-то бухгалтерские шероховатости находили. но ничем хорошим для шортов это не закончилось.
avatar

d_d

d_d, похоже, что какая-то «мутная» компания. Надо держаться от неё подальше. 
Воронов Дмитрий, в сша разоблачать могут кого угодно. продукт у них реальный и если проверить отельный вайфай адаптер, то скорее всего как раз компания ubiquity имеет к его производству непосредственное отношение.
avatar

d_d


теги блога Воронов Дмитрий

....все тэги



2010-2020
UPDONW