Почему я не инвестирую в IPO компаний?

К IPO я начал относится с насторожённостью ещё со студенческой скамьи. На одной из лекций по финансовой экономике преподаватель привел результаты исследования перформанса акций после IPO. Оказалось, что с 1980 по 2011 год IPO в среднем приносили на 19.8% меньшую доходность в следующие 3 года после старта торгов, чем S&P500. Было бы интересно увидеть свежую статистику, но думаю, что ситуация только ухудшается. Особенно, если речь идет про новые высокотехнологичные компании, которые до IPO пережили десяток раундов инвестиций от частных инвесторов. Причина банальна, в таких историях деньги привлекают не для инвестиций в бизнес, а для выхода институциональных фондов из акций компаний по дорогой оценке. По большому счету, это и есть бизнес-модель этих фондов, проинвестировать в стартап, а потом продать его на IPO на пике ожиданий.

Пример IPO Uber и Lyft

Что нам известно на данный момент? Lyft хочет выйти на IPO во второй половине марта (то есть вот прям сейчас) и стать первой в мире публичной компанией-оператором он-лайн платформы, соединяющей водителей и пассажиров (далее ride-hailing услуги). Uber же выйдет на публичный рынок капитала вторым — в апреле. Lyft хочет быть оценен на IPO в $19.6 млрд, что на 30% больше оценки в ходе последнего привлечения частных инвестиций (лето 2018). Ожидаемая оценка Uber – $120 млрд (на 67% больше предыдущей оценки летом 2018).

Выручка Uber по итогам 2018 года составила $11.3 млрд против $2.2 млрд у Lyft. Здесь важно отметить, что выручкой операторов считается их комиссия с каждой поездки. Совокупная стоимость поездок с использованием этих сервисов значительно больше (cм. картинку, показатель «Gross bookings»). Таким образом, стоимость компаний оценивается в 8.9x-10.6x годовых выручек, что выглядит полнейшим безумием на фоне средних мультипликаторов рынка (средний показатель для S&P500 — 2.2х). Единственным оправданием такой оценки может быть быстрый рост финансовых показателей. Давайте посчитаем, возможен ли он?

Согласно данным Goldman Sachs мировой рынок такси по итогам 2016 года составлял $108 млрд, при этом треть рынка составляли ride-hailing услуги ($36 млрд). В мае 2017 года аналитики банка сделали прогноз рынка, согласно которому мировой рынок ride-hailing услуг вырастет до 2030 года в 8 раз ($285 млрд). Если предположить, что средняя комиссия оператора составляет 23%, то совокупная чистая выручка ride-hailing компаний составит в 2030 году $65 млрд. Достаточно оптимистичный прогноз, не так ли? Кстати, это исследование Goldman Sachs есть в свободном доступе: https://orfe.princeton.edu/~alaink/SmartDrivingCars/PDFs/Rethinking%20Mobility_GoldmanSachsMay2017.pdf.

Итак, по итогам 2018 года Uber и Lyft — это $58 млрд «gross bookings» и $13.5 млрд чистой выручки. Наверно, наивно предполагать, что рыночная доля в мире этих двух американских сервисов будет сильно выше 50%. В Азии их в одну калитку вынесет Китайский DiDi, в Европе и остальном мире также есть куча конкурентов. Получается, «американцы» могут рассчитывать в лучшем случае на $142 млрд «gross bookings» и $32.5 млрд чистой выручки в 2030 году. Стоят ли эти 2 компании 10 годовых выручек, если в перспективе за 11 лет они вырастут лишь в 2.5 раза? Мой ответ – нет.

Больше:
t.me/intrinsic_value