Полипласт. Что происходит с бизнесом, откуда паника? Держать облигации или выходить?

• Результаты бизнеса и долг
• Риск досрочного погашения
• Сложности со сбытом продукции
• Итоги

Разберёмся в причинах недавнего падения облигаций. И попробуем понять, что будет дальше.

Результаты бизнеса и долг

• Выручка: 116,4 млрд (+22,3%)
• EBITDA: 34,7 млрд (+31,6%)
• Чистая прибыль: 11,2 млрд (+44,7%)
• Чистый долг: 275,2 млрд (+19% к 31.12.2025)
• Чистый долг / EBITDA: 3,8 (без изменений к 31.12.2025)
• Свободный денежный поток: 1,4 млрд (-15,2 млрд за 1П 2025)
• Процентные расходы: 15,8 млрд (14,4 млрд за 1П 2025)

Выглядит достойно. Не зря у эмитента рейтинг А.

Мы видим компанию, которая много лет инвестировала в бизнес. Стройка заканчивается, деньги начинают поступать.

Операционно бизнес улучшается. Долговая нагрузка стабилизировалась. Денежный поток вышел в плюс.

Но долг огромен, запас между операционным потоком и процентами небольшой. Любой сбой — и равновесие рушится.

И это не было бы проблемой, если бы ситуация на рынке облигаций не была такой нервной, как сегодня.

Я не буду разбирать эмоциональные причины распродаж (выход крупного блогера, слухи о рассылаемых письмах и т.п.). Оценим только фундаментальные факторы.

Риск досрочного погашения

Вот здесь самое интересное.

Чистый долг / EBITDA выше 5 дает держателям облигаций право требовать досрочное погашение. Чем это грозит при таком огромном долге, думаю, объяснять не нужно.

Сейчас показатель около 4. Запас 25% — это немного, учитывая волатильность EBITDA.

Проценты на долг начисляются каждый день. Еще и стройка не завершена. Чтобы это всё обслуживать, EBITDA должна расти. Желательно, быстрее долга. Но если у бизнеса возникнут проблемы со сбытом, EBITDA вместо роста упадёт.

Сложности со сбытом продукции

За 1П 2026 доля экспортной выручки обвалилась до 10%. В 2024 году она была 20,1%, а в 1П 2025 — 17,8%.

Валютная выручка помогала обслуживать выпуски в долларах и юанях. Плюс экспорт давал защиту от падения спроса на внутреннем рынке.

При этом внутри страны основной потребитель Полипласта — строительная отрасль.

За первое полугодие 2026 года около 50% выручки дали пластификаторы — это добавки для бетонов и строительных растворов. Плюс 34% — специализированные добавки, значительная часть которых тоже идёт в стройку.



В общем, экспорта нет, а внутри основной клиент — стройка. В блоге часто пишу про девелоперов и их проблемы (спрос падает, новое строительство тоже падает).

А Полипласту остро требуется растущая EBITDA. Надеюсь, теперь становится понятно, почему держатели облигаций начали переживать.

Итоги

• Полипласт — крепкий эмитент. Бизнес операционно растёт, прибыль есть, рентабельность высокая. Несмотря на непростую ситуацию, дефолта эмитента не жду на горизонте 6 мес. Поэтому воспользовалась распродажей и добавила немного облигаций в основной портфель (погашение в апреле 2027).
• Длинные выпуски считаю опасными. В 2027 году предстоит погасить значительную часть долга. И я не понимаю, что будет с этим бизнесом дальше. Экспорт рухнул, спрос со стороны стройки может упасть, а долг большой.
• Полипласт смог 21 сентября доразместить выпуск П02-БО-10 на 170 млн юаней и пройти пик сентябрьских погашений. Те, кто опасался за короткий долг, могут выдохнуть.
• Сейчас облигации уже подросли. И текущая доходность не позволяет мне докупать их в портфель ещё. Рынок успокоился, хотя проблемы никуда не делись. Не исключаю очередной паники на очередных новостях. Поэтому с покупками не спешу (готова купить ещё коротких облигаций, если будет интересная цена).
• Будем ждать новые отчёты. Эмитент теперь есть у меня в портфеле, буду наблюдать.