Минфин разместил триллион. Но рынок выбил скидку 7,5%. Кто в итоге моргнул?

Утренний пост про аукцион ОФЗ хорошо зашел, а в комментариях несколько раз попросили сразу вернуться с результатами.

Обещал. Возвращаюсь.

Минфин только что опубликовал итоги. И они реально интересные.

Напомню, утром мы договорились смотреть на три вещи:

сколько денег дадут, какой будет спрос и по какой цене Минфину придется занимать.

Вот ответ.

1. С деньгами проблем не оказалось

Спрос на ОФЗ-ПК 29031 составил:

1,425 трлн ₽.

Минфин разместил:

1 трлн ₽ по номиналу.

Выручка от размещения:

938,872 млрд ₽.

То есть спрос превысил объем размещения примерно на 42,5%.

Для сравнения: за июль и август Минфин привлек через аукционы всего около 9,1 млрд ₽.

А тут за один аукцион получил почти 939 млрд ₽.

После полутора месяцев, когда рынок фактически не работал на нужных Минфину условиях, это уже совсем другая история.

По объему Минфин сегодня победил всухую.

Рынок способен переварить триллион госдолга.

Но есть одно очень большое «но».

2. Рынок купил триллион. Но не по номиналу

Цена отсечения:

92,50%

Средневзвешенная цена:

92,5122%

То есть условную облигацию номиналом 1000 ₽ Минфин в среднем продал примерно за 925 ₽ по чистой цене.

Скидка к номиналу получается почти 7,5%.

И тут важно не перепутать.

Это не означает плюс 7,5 процентного пункта доходности в год.

У бумаги плавающий купон, привязанный к трехмесячной срочной RUONIA. А цена ниже номинала дает покупателю дополнительную компенсацию поверх будущих плавающих купонов.

Другими словами:

рынок согласился дать Минфину огромный объем денег, но потребовал за это цену.

И вот тут утренний спор в комментариях становится особенно интересным.

Кто все-таки моргнул?

Мне кажется, правильный ответ:

оба.

Минфин моргнул первым еще до аукциона.

Он несколько месяцев говорил, что фиксированный купон для него приоритетен, но в итоге вернулся после паузы с флоатером.

То есть не захотел фиксировать нынешние 16%+ на длинные сроки и оставил будущий процентный риск на бюджете.

А рынок сегодня моргнул по объему.

Еще утром можно было представить сценарий, где Минфин снова получает несколько миллиардов и уходит ни с чем.

Получилось наоборот:

спрос 1,425 трлн ₽, размещен весь триллион.

Но по цене рынок не сдался.

Он забрал флоатер с заметным дисконтом.

Поэтому если совсем коротко:

Минфин выиграл объем. Рынок выиграл цену.

И вот это, на мой взгляд, главный результат сегодняшнего аукциона.

А наша утренняя гипотеза?

Она скорее подтвердилась.

Проблема была не в том, что российский рынок вообще не способен дать государству большой объем денег.

Способен. Сегодня это доказали триллионом.

Проблема была в конструкции сделки.

Длинный фикс по устраивающей Минфин цене рынок покупать не хотел.

Когда Минфин убрал длинный процентный риск с инвестора, оставил его себе и дополнительно дал дисконт к номиналу, спрос внезапно нашелся огромный.

Причем здесь есть важная мысль из комментариев к утреннему посту.

Минфин не избавился от дорогих денег. Он поменял форму риска.

Если RUONIA дальше быстро пойдет вниз, решение окажется для бюджета очень удачным.

Если высокая ставка зависнет надолго, бюджет продолжит платить дорогой плавающий купон.

Просто сегодня Минфин предпочел этот неизвестный будущий счет необходимости прямо сейчас зафиксировать около 16% на много лет.

И теперь мне даже интереснее не сегодняшний аукцион, а следующий.

Если Минфин снова принесет большой флоатер, это уже будет похоже не на разовую тактику после паузы, а на реальное изменение структуры заимствований.

Вот тогда история станет еще интереснее.

Информационно-аналитический материал. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.