🎩 Асфальт, который стал банком: препарируем АБЗ-1 перед новым выпуском

Привет, инвесторы! 31 августа на долговую арену в 12-й раз выходит АБЗ-1 с новым выпуском 002Р-07. На бумаге — это старейший асфальтобетонный завод Петербурга, но если заглянуть под капот МСФО за 2025 год и свежей РСБУ за 1 полугодие 2026 года, мы увидим классический SPV-кошелек инфраструктурной группы «Балтийский проект».

Давайте без воды и пресс-релизов разберем, где здесь реальный бизнес, а где бухгалтерская магия, и стоит ли парковать свои деньги в их новую первичку.

🩺Что предлагает эмитент 002р-07
— номинал 1000 руб.
— купоны ежемесячные ориентир 16-18%
— ориентировочная доходность 17,23-19,56 %
— цена 100 %
— срок на 3 года
— без оферт
— амортизация по 16,5 % в даты 21,24,30,33 купонов
— сбор заявок до 28.08.26, размещение 02.09.26

🟢 Где асфальт ровный

✅Рентабельность в космосе: Валовая маржа в 1П2026 взлетела на 11,5 п.п. и достигла впечатляющих 37,2%.

✅EBITDA на стероидах: За 1П2026 показатель вырос на 40,3% г/г, достигнув 0,57 млрд ₽.

✅Исторический рост: По итогам 2025 года (МСФО) выручка уверенно прибавила 14,0%, составив 9,33 млрд ₽.

✅Стабильная прибыль: Чистая прибыль за 2025 год зафиксировалась на уровне 0,83 млрд ₽.

✅Комфортный профиль гашения: Лишь 17,0% текущего долга является краткосрочным, никакой паники с рефинансированием прямо завтра.

✅Полный иммунитет к валюте: 100% выручки и долга номинированы в рублях, санкционный FX-риск отсутствует как класс.

✅Жирный бэклог группы: Завод опирается на мега-контракты материнской группы, включая концессию трамвая «Славянка» с бюджетом около 50 млрд ₽.

✅Кэш на кармане: На балансе к концу 1П2026 скопилась солидная подушка ликвидности в 1,42 млрд ₽.

🔴 Где есть ямы

⛔️Кэш-флоу в свободном падении: Операционный денежный поток (OCF) за 1П2026 обвалился в 3,5 раза до минус 1,85 млрд ₽. Деньги буквально вытекают из компании.

⛔️Завод-кредитор: Безумные 65,2% активов баланса (12,96 млрд ₽) — это выданные займы сестринским компаниям. Мы покупаем не асфальт, мы фондируем чужие стройки.

⛔️Нарисованная прибыль: Из 964 млн ₽ процентов к получению в 1П2026, львиная доля в 732,9 млн ₽ (внутригрупповые проценты) живыми деньгами в кассу не пришла.

⛔️Преддефолтная нагрузка: Метрика Чистый долг / EBITDA улетела в стратосферу и составляет 9,1х. По классике жанра — это красная зона.

⛔️Проценты душат: Валовый коэффициент покрытия процентов (ICR) рухнул до 0,44х. Операционка больше не окупает купоны.

⛔️Выручка тормозит: В 1П2026 выручка просела на 14,2% г/г, составив 2,65 млрд ₽.

⛔️Скрытый леверидж: Эмитент щедро раздал поручительств за «сестер» на 12,22 млрд ₽ (а это 2,89х от собственного капитала) перед 18 банками.

⛔️Дорогое удовольствие: Имплицитная (средневзвешенная) ставка долга составляет 19,7% при текущей ключевой в 14% (спред почти 5,7 п.п.).

⚖️Вердикт по первичке. Наиболее вероятный сценарий ухудшения на горизонте 6–18 месяцев — не дефолт АБЗ-1, а рейтинговое действие по группе, за которым последует расширение спреда по всей кривой эмитента. 

Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг ВВ+ против А- от Эксперт РА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 18,4%. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 14,96 %. Эмитент дает ориентировочно доходность до 19,56 % 

💼Резюме Участие в первичке 002Р-07 имеет смысл только при фиксации купона по верхней границе в 18%. Если маркетмейкеры укатают купон до 17,5% и ниже — смело проходим мимо. На вторичном рынке уже есть их старый выпуск 002Р-04 (фикс 19,5%), который торгуется прямо на своей справедливой стоимости и в базовом сценарии снижения ставки ЦБ принесет вам гораздо больше радости.

☂️Лично мне выпуск будет нравиться при купоне по верхней границ в 18 % на долю до 1 % от портфеля ВДО 💸

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале  иМАКС

Не является инвестиционной рекомендацией