🏗 ГК «Пионер» (БО-01): Стройка века или «Титаник» с оркестром? Разбираем кейс

Дамы и господа, пристегните ремни. На наш радар облигационного рынка попал девелопер ГК «Пионер». В условиях, когда ключевая ставка ЦБ остается высокой второй год, а ипотека становится элитным развлечением, ребята выходят за деньгами.

Мы заглянули «под капот» их отчетности за 2022–2024 годы. Давайте разбираться, стоит ли трясти копилку под этот выпуск или лучше пройти мимо.

🩺Что предлагает эмитент:

— номинал 1000 руб.

— купон ежемесячный ориентир 17-20 %

— срок 3 года

— без оферт и амортизации

— сбор заявок 23.12.25, размещение 26.12.25

⚡️Причины, почему это выглядит «вкусно»

✅Профит-машина: Чистая прибыль в 5,2 млрд руб. — это серьезный аргумент. Компания реально зарабатывает, а не только «строит планы».

✅EBITDA-ракета: Рост показателя до 14 млрд руб. говорит о высокой операционной эффективности.

✅ROE «на стероидах»: Рентабельность собственного капитала (ROE) взлетела с сомнительных 10,9% в 2023 до мощнейших 23,8% в 2024. Акционеры явно довольны, машинка печатает прибыль эффективнее.

✅Операционный взрыв (Рост EBIT): Операционная прибыль выросла на 78% в 2024 году (а годом ранее и вовсе на 154%). Бизнес растет быстрее, чем цены на такси в дождь.

✅Ликвидности — хоть залейся: Коэффициент текущей ликвидности держится на уровне 2,5. Это значит, что оборотных активов в 2,5 раза больше, чем срочных долгов. Подушка безопасности есть, и она пуховая.

✅Маржинальность подрастает: Рентабельность по EBITDA выросла с 7,6% до 11,2%. Пионер учится выжимать больше сока из каждого квадратного метра.

✅Бренд и портфель: Пионер — это не ноунейм с котлованом в поле. Это «Life», «High Life» и прочий премиум. В кризис эконом страдает первым, а премиум держится до последнего (богатые тоже плачут, но в пентхаусах).

✅Адаптивность: Несмотря на шторм, компания продолжает наращивать активы (ROA вырос с 1,9% до 3,4%). Медленно, но верно эффективность активов повышается.

🚩 Причины, почему слезится глаз

⛔️Долговая нагрузка level: GOD: Чистый долг/EBITDA снизился с астрономических 22х до 15,18х в 2024. Да, у девелоперов своя математика (эскроу и всё такое), но 15 EBITDA — это очень тяжело. Это рюкзак с камнями на марафоне.

⛔️Леверидж растет: ОтношениеДолг/Капитал выросло с 3,6 до 4,5. Компания все больше зависит от кредиторов, а не от собственных денег.

⛔️Cash Burn (FCF/Долг): Отрицательный денежный поток. Показатель -0,20. Деньги сжигаются в стройке быстрее, чем возвращаются. Для девелопера в фазе инвестиций это норма, но для держателя бондов — повод пить корвалол.

⛔️Z-счет Альтмана: 1,58 в 2024 году. Это «серая зона», граничащая с зоной риска банкротства. Статистика шепчет: «Будь осторожен».

⛔️Быстрая ликвидность на дне: Коэффициент 0,68. Живых денег (кэша и дебиторки) не хватит, чтобы погасить все текущие обязательства здесь и сейчас. Все деньги «замурованы» в бетоне (запасах).

⛔️Покрытие постоянных платежей: 0,11. Это ничтожно мало. У компании практически нет права на ошибку в кассовых разрывах.

⚖️ Вердикт

Перед нами классическая история «High Risk — High Reward».

ГК «Пионер» показывает отличную операционную динамику: они умеют строить и продавать (рост EBIT и ROE это доказывают). Но финансовая конструкция держится на честном слове и банковских лимитах. При текущих ставках — это хождение по канату над пропастью без страховки. Вся надежда на то, что банки-кредиторы (которые сидят в этом «Титанике») не станут дергать скатерть со стола, чтобы не обрушить посуду.

Прогнав отчетность через нашу модель мы присваиваем эмитенту внутренний рейтинг ССС против А- от АКРА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 29 %. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 24 %. Сейчас эмитент столько не дает.

☔️Лично мое мнение, для меня риски зашкаливают, предлагаемая доходность очевидно не перекрывает возможных рисков, поэтому я мимо, как минимум до свежего годового отчета. 🐴

Не является инвестиционной рекомендацией.

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале