Рыночные манипуляции: как они устроены, часто ли встречаются и что мы о них знаем

Рыночные манипуляции на финансовых рынках — чаще всего незаконные практики, при которых участники рынка искусственно влияют на цены активов для личной выгоды. Манипуляции могут разрушать доверие к рынку, искажать рыночные цены и в конечном итоге вредить честным инвесторам и трейдерам.

Насколько такие манипуляции системны, как часто происходят и где их ожидать — в этом материале.

Истории рыночных манипуляций

Истории манипуляций существуют столько же, сколько и торговля на организованных биржах. Вот несколько из них:

1. В 1815 Нэйтан Ротшильд, предположительно, распространил ложные слухи о поражении британских войск при Ватерлоо, вызывая панику на бирже. А когда фактические новости о победе британцев достигли Лондона, Ротшильд скупил акции и облигации по сниженным ценам, зная, что они поднимутся после подтверждения победы над наполеоновской армией при Ватерлоо. Это больше относится к легенде, и подтверждений этой истории уже на найти, но откуда-то же эта история появилась.
2. В 2004 году сотрудники Citigroup были обвинены в манипуляциях рынком облигаций и неправомерных действиях в сфере продаж облигаций, за счет которых заработали 18 млн. евро. Этот инцидент стал объектом расследования регуляторных органов и привел к серьезным последствиям для Citigroup, включая штрафы и урегулирование судебных исков.
3. 2010 — Flash crash — индекс Доу Джонс упал на 10% за несколько минут без каких-либо новостей. Годы расследований привели в Лондон (4 года понадобилось регулятором, чтобы понять причины падения). Оказалось, молодой трейдер-самоучка Навиндер Сарао создал высокочастотные алгоритмы, манипулирующие заявками в книге ордеров. Сам Навиндер с 2009 по 2014 заработал около 50 млн. $ (потом, правда, все вернул), но в итоге чуть не получил пожизненное за манипулятивную торговлю.
4. И одна из последних историй — история акций компании GameStop. В 2021 году сообщество из нескольких тысяч частных трейдеров с Reddit скупали акции GameStop, дела у которой шли плохо. Несколько крупных хедж-фондов, при этом, шортили компанию. В итоге торговые объемы частных трейдеров смогли перебить объемы хедж-фондов, из-за чего цена акций выросла с 5$ до 120$ (а на каких-то биржах и вообще до 350$). Это привело к значительным потерям для некоторых хедж-фондов и вызвало широкое обсуждение в СМИ и среди регуляторов о роли социальных медиа и мелких инвесторов на финансовых рынках.

Рост акций GameStop с 5$ до 120$ на основе потока ордеров частных трейдеров с Reddit.

Но все эти истории — скорее исключения, чем правила. Несмотря на множество исследований, мы все еще плохо понимаем, насколько часто и системно манипулируют ценами. Хотя и попробуем разобраться.

Формы манипулирования рынком

Манипулирование рынком можно классифицировать на 2 основные категории:

1. Техническое манипулирование ценой.
2. Манипулирование на основе информации.

Начнем с технических.

Техническое манипулирование ценой

В основе технических манипуляций — загнать цену вверх (pump-and-dump) или вниз (bear raids) за счет ордеров на покупки или продажи. Всего известно около 9-ти методов:

Основные технические методы манипулирования ценой.

1. Painting the tape: создание иллюзии активности на рынке путем совершения множества малозначительных сделок.
2. Wash sales: сделки, где продавец и покупатель — одно и то же лицо.
3. Matched orders: согласование сделок между двумя разными сторонами для создания ложной торговой активности.
4. Pools: группа участников рынка координирует покупки и продажи для влияния на цену акций.
5. Marking the close: участники рынка пытаются искусственно повлиять на заключительную цену актива в конце торгового дня.
6. Marking the open: манипуляции направлены на искусственное воздействие на цену актива в момент открытия рынка.
7. Capping/pegging: действия, направленные на поддержание цены актива на определенном уровне или предотвращение ее движения за пределы определенного диапазона.
8. Corner: попытка одного или нескольких участников рынка получить контрольный пакет акций компании, чтобы затем влиять на цену.
9. Squeeze: схож с corner, но фокусируется на создании дефицита акций или товара для повышения цены.

Манипулирование на основе информации

1. Hype-and-dump: распространение ложных позитивных заявлений о компании для увеличения цены акций, после чего акции продаются по завышенным ценам.
2. Slur-and-dump: обратная ситуация hype-and-dump, когда распространяются негативные слухи для понижения цены акций.

То есть задача этих методов — дезинформировать большинство трейдеров и инвесторов за счет ложной информации.

Не забывайте о манипуляциях — забирайте шпаргалку в нашем Телеграм 📊

Исследования известных случаев манипуляций

Манипуляции с 1990 по 2001

Статистических исследований по манипуляциям не так много. Одно из самых крупных было в 2006 году, где анализировались случаи pump-and-dump, выявленные SEC — комиссией по ценным бумагам США. В результате анализа 142 случаев манипулирования за период с 1990 по 2001 годы, из которых были изучены 51, были сделаны выводы:

Цены растут в период манипулирования, после чего происходит их снижение, а также увеличивается волатильность.

Эти выводы кажутся очевидными, но их подтверждение исследованиями придает дополнительный вес.

Манипуляции с 1997 по 2009

Ок, другие исследования, проведенные в 2011 году, рассматривают уже 184 случая манипулирования закрытием цены, за которые SEC привлекала к ответственности с 1997 по 2009 годы. В основном манипуляции проводили фондовые менеджеры, топ-менеджмент и брокеры. То есть происходило в среднем 0,7 манипуляций в месяц в течение 12 лет на американском фондовом рынке.

Forex Manipulation Scandal 2014-2015

Еще одна громкая история: Forex Manipulation Scandal — один из самых крупных скандалов в современной финансовой истории. Он касался манипулирования валютными курсами на рынке Forex, который на сегодня самый ликвидный — то есть манипуляции на нем сложнее, чем на других менее ликвидных рынках.

В историю были вовлечены несколько крупнейших инвест-банков, включая Citigroup, JPMorgan Chase, Barclays, UBS и Royal Bank of Scotland. Трейдеры из этих банков координировали свои действия через приватные чаты и форумы. Они сговаривались о времени совершения крупных сделок, чтобы искусственно влиять на валютные курсы. Также обменивались конфиденциальной информацией о клиентских заказах и планировали сделки таким образом, чтобы максимизировать прибыль за счет своих клиентов.

Расследование было проведено регулирующими органами США, Великобритании и других стран. В результате были подтверждены массовые манипуляции на валютном рынке. Банки были оштрафованы на миллиарды долларов. В мае 2015 года пять банков согласились выплатить штрафы на общую сумму более $5 миллиардов.

«Лондонский фиксинг» 2015

Некоторые из банков, оказавшиеся вовлеченными в Forex Manipulation Scandal, также были обвинены в манипуляциях при определении фиксированных курсов в рамках “Лондонского фиксинга” (похожий метод манипуляции, что и Forex Manipulation Scandal, так что не будем подробно о нем). И есть интересный факт, который исследован в статье Was the Forex Fixing Fixed? (ссылка на нее есть в конце материала):

“Мы провели эмпирические исследования движений цены во время фиксинга. Регуляторы в Великобритании и США обвиняли банки в сговоре с целью манипулирования ценами во время лондонского фикса. Но есть ли доказательства тому в поведении цены? Мы находим мало свидетельств волатильных движений (или шпилек, спайков) цены во время фиксинга. В действительности, объемы поставок ликвидности во время фиксинга выше, чем в другое время. Следовательно, воздействие ордеров на цену в таких случаях будет меньше.”

То есть, работа дилеров и маркет-мейкеров во время фиксинга наоборот содействовала ликвидности. Это прямое свидетельство анти-манипуляции.

Системные манипуляции маркет-мейкерами и крупными участниками

До этого мы рассмотрели глобальные манипуляции, которые случаются достаточно редко. То есть их нельзя назвать системными. Но среди частных трейдеров до сих пор существуют споры о системных ежедневных манипуляциях со стороны маркет-мейкеров и крупных участников. “Сводить на стопы”, “собрать ликвидность”, “загнать толпу” — все эти паттерны относятся к гипотетическим манипуляциям. 

Как мы выяснили выше — манипуляции случаются. Но ежегодно прозрачность рынка растет, появляются новые исследования и законы, которые сильно ограничивают возможность манипулирования. И чем ликвидней рынок, тем сложнее им манипулировать.

Допускаем, что манипуляций может быть больше на молодых рынках (например, на криптовалютных), и с неохотой верим в то, что они системно случаются на крупных (валютном рынке, или на высоколиквидных мировых акциях). Все аргументы, стратегии работы крупных участников и их исследования — в модуле VSA 2.0: по следам умных денег.

Манипуляции как культ

Взгляд на рынок с точки зрения манипуляций становится иногда религиозным культом. В таких условиях любой, кто приходит в трейдинг и говорит о манипуляциях, становится как минимум полуавторитетом. Указал на обман — и ты свой человек. Но прагматичней читать исследования и статистику, которые передают истинный расклад на рынке.

Нам импонируют исследователи, которые ставят деньги на свои же результаты.

Одним из них является Жан-Филип Бушо, фонд CFM. В его работах часто находишь в том или ином виде фразу:“цены непредсказуемы”. Но это не мешает его фонду из года в год показывать положительный результат.

В его работах ни слова о манипуляциях, зато все о потоке ордеров и о реальных причинах ценовых колебаний. О них 99% трейдеров никогда не узнают (потому что не захотят).

Также поверим Бенуа Мандельброту — одному из самых выдающихся ученых в области математики и статистики, который полжизни посвятил изучению финансовых рынков, а в предисловии к книге о их поведении предупреждает, что книга не сделает вас богатым, так как автор не научился предсказывать цены.

Вспомним и хедж-фонд Джима Саймонса, в котором работают умнейшие люди Уолл-Стрит в области трейдинга, математики, программирования и физики, а соотношение прибыльных сделок к убыточным у фонда едва превышает 50% (источник: “Человек, который разгадал рынок. Как математик Джим Саймонс заработал на фондовом рынке 23 млрд долларов”. Грегори Цукерман). При этом компания имеет рекордную среднегодовую доходность среди всех хедж-фондов — около 40% после выплаты всех налогов и комиссий. И эта доходность сделала миллиардерами основателей компании (состояние Джима Саймонса оценивается в $29.4 миллиарда. Источник: Bloomberg). Подробнее о Джиме Саймонсе и его фонде — в статье "Кто такой Джим Саймонс и как он заработал $ 25 млрд с помощью количественного трейдинга" или в видео ниже:

Поверим и Нассиму Талебу, который говорит о случайностях и черных лебедях без реальной возможности их предугадать, но который все же заработал на кризисе 2008 года. Подробнее о Талебе — в статье "4 идеи для трейдинга из 4-х книг Нассима Талеба".

Также поверим эмпирическим данным, исследованиям, статистике, научным работам, а не разоблачителям манипуляций, которые “точно знают, где, когда и по какой причине окажется рынок”.

Выводы

Есть такое когнитивное искажение — Confirmation bias (“эффект подтверждения”). Это психологическая тенденция людей обращать внимание на информацию, которая подтверждает их собственные убеждения или гипотезы, и игнорировать или недооценивать информацию, которая их опровергает.

Confirmation bias может привести к искаженному восприятию реальности, поскольку люди склонны интерпретировать информацию таким образом, чтобы она соответствовала их предвзятым взглядам. Это проявляется в областях, где существуют сильные предубеждения: политика, религия, финансовые рынки.

Представьте такое гипотетическое пари: человеку будут платить по 100$ каждый раз, если он в облаках разглядит кролика. Человек будет “подтверждать” и “доказывать”, что определенное облако похоже на кролика, но это будет всего лишь его субъективная иллюзия, и облака специально не формируются в форме кроликов (что очевидно). Теперь с этим примером вернитесь на финансовые рынки: точно ли каждый нестандартный паттерн имеет манипулятора? Или может это те самые попытки найти кроликов?

Манипуляции на финансовых рынках — сложная исследовательская проблема. Недостаток данных и их понимания затрудняют оценку.

Манипуляции встречаются — но они редки и не являются системными. И это определение относится именно к ликвидным регулируемым рынкам.

Материалы

1. ‘Banging the Close’: Price Manipulation or Optimal Execution?. Jo Saakvitne, 2016.
2. Was the Forex Fixing Fixed?. Takatoshi Ito, Masahiro Yamada. 2015.
3. Market Manipulation: A Survey. Tālis J. Putniņš. 2011.
4. Measuring Closing Price Manipulation. Carole Comerton-Forde, Tālis J. Putniņš. 2010.
5. Stock Market Manipulation — Theory and Evidence. Rajesh K. Aggarwal, Guojun Wu. 2003.