Новые облигации КЛС-Трейд CNY (17%): потому, что в рублях дорого

Компания занимается продажей и сервисным обслуживанием электроинструмента, средств малой механизации и садовой техники. Работает под брендом «Интерскол»

По КЛС был обзор в феврале, с тех пор вышел РСБУ за полный год:

• Выручка: 6 095 млн. (+17,8%)
• EBITDA: 920,3 млн. (+33,2%)
• Прибыль: 133,1 млн. (-3,1%)

Принципиально тут ничего не поменялось:

Растущий бизнес, который не зарабатывает денег и вынужден параллельно наращивать долг. Есть явный (возможно, вынужденный) тренд на сокращение роста, оптимизацию расходов – за счет этого в 2024 заметно прибавила ебитда. Но параллельно растет стоимость обслуживания уже набранных долгов, и в плюс эта конструкция до сих пор не сходится

⚠️ Летом-24 сменили РА с Эксперта, где имели BB- (по причине высокой долговой нагрузки) на НКР, где получили BB+

• Долг общий: 2 786 млн. (+9,5%)
• Финрасходы: 673,5 млн. (+43,7%)
• ЧД/EBITDA 2024: 3х

Сверху был еще февральский выпуск RU000A10ATB6 на 550 млн. – крупный в масштабах компании, короткий и с быстрыми большими амортами. Думаю, что в основном для рефинансов в 1 квартале. Ожидал, что далее будут попытки рефинансировать уже его, на лучших условиях – и вот оно происходит, как раз на фоне начала амортизации

💰 Поскольку в рублях всё еще нельзя занять сильно дешевле, чем в начале года,– сделали ставку на юани. Формально у КЛС валютные расходы и рублевая выручка, но по факту и в некоторых границах ее можно считать условно-квазивалютной. На росте курса КЛС продает свой товар пропорционально дороже, на снижении – дешевле, и уже чуть менее пропорционально

В отсутствие резких колебаний – это достаточный хедж. Что будет при резких, когда возможности повышать цены, не теряя в продажах и общей выручке, уже не останется – лучше не думать😁

👉 В целом – вполне типичный BB-грейд, не лучший, но и далеко не худший его представитель



Параметры выпуска:

• BB+ от НКР 26.07.24
• купон 17% ежемес. (YTM 18,42%)
• 2,9 года + амортизация, объем 35 млн., сбор 13.05

Формально у нас есть некоторый набор низорейтинговых валютных бумаг, но сравнивать – по-хорошему, не с кем:

• В Сегеже и Домодедово сильно своя атмосфера
• СлавЭко и все, кто ниже в табличке, – совсем старожилы, на которых тоже не очень правильно ориентироваться
• АвтоМое CNY RU000A10A794 – компания, про которую неизвестно примерно ничего, поэтому сантимент по ней на рынке очень осторожный. Размещалась долго, по сути – дожидалась хорошего курса. Также, здесь, в отличие от КЛС, редкий квартальный купон
• АгроЗерно USD RU000A10B4F3 – про нее известно еще меньше, что не мешает бумаге торговаться в доходностях, которые еще недавно предлагались нам в AA-грейде (при этом раздали выпуск объемом 2 млн. USD тоже не разом, за пару недель)

🤷‍♀️Сочуствую аналитикам Совкомбанка, которым в таких условиях надо было сформировать для КЛС какой-то правильный стартовый ориентир, чтоб и не переплатить, и книгу собрать полностью. Абсолютно не готов оценить, как на эти 17% отреагирует рынок

• С учетом ожидаемого курса покупки – вроде и неплохо
• Но спред валютных выпусков к рублевой доходности в AAA сейчас ~1200-1300 б.п. – если отталкиваться от него, то здесь для баланса нужен бы купон ближе к 19%
• Также, тут будет полноценная книга, а значит и вероятность снижения купона на сборе

✅ Из плюсов – временное сезонное отсутствие других новых размещений. Удобный номинал 100 CNY. Также, со слов организатора, в выпуске ожидается юаневый стакан, что даст дополнительный интерес для тех, кто держит валюту в чистом виде. Но это уже после размещения

👉 У меня четкого мнения по бумаге так и не сложилось, поэтому посмотреть на размещение планирую со стороны. Кто думает про холд на какой-то относительно длинный срок, до амортов или погашения – пока не вижу тут явных проблем, однако:

• страховки на случай резкой девальвации у компании нет,
• и в течение этого года хорошо бы убедиться, что КЛС перестала сжигать деньги на рост, смогла выйти на положительный ОДП и начала снижать долговую нагрузку. Предпосылки ко всему этому есть, но как оно будет на практике – пока вопрос

✅ Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)