Полюс Золото 2027: пересчитал NAV с налогом на сверхдоходы — дисконт 78% никуда не делся

Всем, Привет. Давно не писал, так как Минфин продолжает затыкать дыры в бюджете и изымать «сверхприбыль» в том числе у инвесторов и дополнительно подсвечивать оценки по прибыли у компаний которые у меня в портфеле было не целесообразно до выхода проекта Федерального закона о налоге на сверхприбыль.

📜 И так что в законопроекте в значении золота (проект от 30.09.2026, в силе с 01.01.2027) 

Ставка	20% (для прочих ПИ — 30%)
Налоговая база	Объём × превышение средней рублёвой цены года над ценой 2025 года (для налога 2028 — над 2025×1,1; 2029 — над 2025×1,21)
Порог возникновения	Превышение ≥ +10%, иначе налога нет
Кап	Налог ≤ 15% расчётной выручки − НДПИ
Сроки	28 апреля 2027 / 2028 / 2029 (превышение 4%/5% выручки можно перенести на 2029)

Ключевая находка: кап (15% выручки − НДПИ) ограничивает налог почти при всех ценах — при цене выше ~$4,500 налог «сидит» на капе ~$130–145/oz.
По сути Государство говорит: «Мы заберём 20% от роста цены, но суммарно (НДПИ + налог на сверхдоходы) не заберём больше 15% всей выручки». Поскольку одна только НДПИ уже съедает ~11–12% выручки при цене $4,500+, на налог сверхдоходов остаётся лишь узкий коридор ~3–4% выручки — и дальше расти ему некуда.

💰 Расчёт налога для Полюса

 База 2025: $3,465 × 83.5 ₽ = 289 306 ₽/oz из данных

Год добычи	Цена × курс	Добыча	НДПИ	Налог на сверхдоходы	$/oz
2026 (пл. 2027)	$4,520 × 78	2,500 koz	$1,333M	$362M	$145
2027 (пл. 2028)	$5,000 × 85	2,650 koz	$1,616M	$371M	$140
2028 (пл. 2029)	$5,500 × 87	2,750 koz	$1,898M	$371M	$135

 
Важный нюанс: во всех трёх годах срабатывает кап — сырой налог по ставке 20% был бы $405–812M, но ограничение 15% выручки − НДПИ срезает его до ~$370M. При цене золота выше ~$4,200 кап всегда активен, и налог даже слегка снижается с ростом цены (НДПИ растёт быстрее 15% выручки). Суммарно за 2026–2028: $1,104M — это всего −2.0% NAV.

🏦 Прогноз цены золота (консенсус банков на 2027)

• Goldman Sachs, JPMorgan и UBS сходятся на $5,400 к концу 2027;
• Deutsche Bank — $5,150 (floor);
• Westpac — $5,000;
• BofA — $4813 (average).

В модели: средняя 2027 = $5,000, 2028 = $5,500.

📊 Обновлённый NAV (DCF v6: НДПИ 6%+надбавка + налог на сверхдоходы, TCC $550, курс 86)

Сценарий	NAV ₽ @85.98	Дисконт	Апсайд
Медвежий ($3,500)	2 864 ₽	66.1%	+195%
Базовый ($5,000)	4 412 ₽	78.0%	+355%
Бычий ($6,000)	5 444 ₽	82.2%	+461%
BofA ($8,000)	7 508 ₽	87.1%	+674%

Реальная «справедливая» цена одной акции(NAV) имеет дисконт в 78% к текущей биржевой цене при базовом сценарии.
Акция продолжила дешеветь быстрее, чем растёт золото (которое держится выше $4,000) — рынок закладывает ещё больший геополитический дисконт.

🎯 Выводы

1. Налог на сверхдоходы — не главный риск. Эффект −92 ₽/акцию (−2% NAV) скромен: кап (15% выручки − НДПИ) делает налог почти фиксированным $130–145/oz при любых ценах выше $4,200.
2. Реальная налоговая нагрузка — НДПИ: при $5,000 она составляет $610/oz (12.2% цены) и растёт быстрее цены за счёт надбавки 10% свыше $1,900 — это съедает операционный леверидж при росте золота.
3. Даже медвежий сценарий ($3,500) даёт NAV 2 864 ₽ — в 3 раза выше текущей цены. Рынок закладывает в акцию дисконт ~78%, который объясняется только геополитикой, а не налогами или фундаменталом.