Акции МТС: «справедливая вэльюшка», DCF-модель оценки

Готова DCF-модель оценки акций МТС (MTSS). Поразвлекаемся! Сделаем то же упражнение, что и по ВКонтакте: сначала покажу вариант, который мне представляется “most likely”, а потом – вариант под текущую цену и какие под ним могут быть предпосылки.

Итак, у МТС по итогам 3 кв. 2024г. 57% выручки генерится услугами связи. Годовой рост сегмента 6-7%, что фигово – расходы растут быстрее, маржинальность сегмента падает.

Есть два быстрорастущих подразделения – МТС банк (19% выручки) и AdTech (реклама, еще 8%), рост по ним под 50% год к году. Но маржа сегментов существенно ниже, по банку например маржа OIBDA в 2 раза ниже рентабельности основного бизнеса.

А еще МТС торгует смартфонами с самой минимальной наценкой (еще 8% выручки) и получает доход от услуг другим операторам (тут все ожидаемо плохо, объемы падают).

OIBDA МТС слабее чем у конкурентов (маржа 36% по итогам 1-3 кв. 2024г), у Мегафона было 41% по итогам прошлого года, 47% у Билайна.

На кэш-флоу сильнейшим образом давит Capex. Для отрасли это колоссальная головная боль, базовые станции нужно апгредить, а они в текущих условиях для операторов РФ подорожали в 1,5-2 раза. Полностью переложить на потребителя капзатраты операторы пока не решаются. Знаю по себе :) мы любим поскандалить, угрожать уходом к другому оператору, вытребовать персональную скидку, перейти на другой тариф. Поэтому ARPU растет всего на 4-5% в год, что в разы меньше, чем нужно бизнесу. Что влияет на прибыль, дивиденды / рост.

DCF-модель МТС

Сценарий, в который верю я:

Услуги связи вяло растут на 6-7% (при «официальном» росте тарифов на куда большую величину), банк и реклама – на 30-40% в 25-27 годах. Это дает рост выручки в целом в ближайшие 3 года на уровне 12-13%. Потом – уровень обещаемого нам CPI. Для телекома это весьма консервативно.

Маржа OIBDA сохраняется на уровне 38-40%, это нижняя граница рынка. Capex оставляю на среднем уровне 21-24 годов – 19% выручки, закладывать больше не уравновешивая капзатраты существенным ростом операционного потока – значить несправедливо «наказывать» компанию.

Такой прогноз дает стоимость 240 руб. за акцию. Ну так. Неоригинально :)

Давайте посмотрим, что такого нужно запрогнозировать, чтобы получить текущие 170 рублей.

Вариантов предостаточно:

— например, предполагаем, что рост выручки составит 8-9% в год в ближайшие 3 года (в это не особенно верю);

— или маржа OIBDA снижается на 1% (а вот это возможно — вспомним, что по итогам трех кварталов она уже упала на полтора процента от уровня 2023г);

— или потребуется Capex на 3% выше (22% от выручки — факт Вымпелкома, кстати; тоже нельзя исключать).

И это я ничего не говорю о WACC :) В нынешней ситуации многие коллеги вообще воздерживаются от его однозначного расчета, выдавая достаточно диапазон в рамках анализа чувствительности (как в обзорах Совкомбанка, например).

Тем не менее, мой взгляд на справедливую стоимость – 240. Да, модель чувствительна к параметрам маржинальности и реинвестированию в капзатраты. Желающие могут «пострессировать» CF-модель в соответствии со своим видением перспектив компании, чтобы понять, при каких новостях точно нужно избавляться от бумаги. 

Мои посты можно читать в telegram тут: 5EBITDA