EBITDA: Почему этот широко используемый показатель может вводить в заблуждение?

Я НЕ ЛЮБЛЮ ПОКАЗАТЕЛЬ EBITDA И НЕ ПОНИМАЮ, ПОЧЕМУ ОНА ТАК ПОПУЛЯРНА У ИНВЕСТОРОВ НА СТОРОНЕ ПОКУПАТЕЛЕЙ (ДОЛГА, ДОЛЕЙ В КАПИТАЛЕ).

До начала 80-х годов EBIT являлся ключевым показателем способности компании обслуживать долг. С началом LBO мании в США в 1980х появляется новый термин под названием EBITDA, который широко использовался в качестве показателя «денежного потока» (спойлер: EBITDA НЕЛЬЗЯ использовать в качестве синонима операционному денежному потоку, как бы интуитивно не хотелось это сделать) и, как следствие, способности обслуживать долг. Финансирующие LBO стороны продвигали концепцию, что износ и амортизация являются «неденежными» статьями и они могут быть доступны для обслуживания долга.

В случае какого-либо кризиса компания может сократить капитальные расходы, не реинвестируя в покрытие амортизации, сфокусировавшись на обслуживании долга. Но в какой степени капекс является пунктом в меню и позволяет делать выбор? Как долго можно ограничивать капитальные расходы в пользу обслуживания долга? Было бы неразумным полагаться на какой-либо длительный срок жизни компании, которая капитальными расходами в существенной мере не покрывает износ. Менеджеры, желающие закамуфлировать реальное положение вещей в своей компании, очень любят прибегать к показателю EBITDA из-за ряда имиджевых преимуществ. EBITDA создаёт видимость более высокого покрытия процентных расходов и более низкого финансового рычага. При этом я считаю совершенно абсурдным применять одинаковые критерии «нормальности» кф долговой нагрузки к фирмам с принципиально разным уровнем амортизации в EBITDA. Рассматривая две компании с 2x EBITDA покрытием процентных платежей, мы обнаружим, что у фирмы с 50 % амортизацией в EBITDA фактическое покрытие (при капитальных расходах равных амортизации) составит 1x, тогда как у компании с 20% амортизацией 1.6x. Искажение получается и при использовании кф debt/ebitda. Смотря на EBITDA в качестве показателя покрытия долга, вы полагаете, что «неденежные» износ и амортизацию не нужно реинвестировать для поддержания обычной деятельности фирмы. Это особенно нелогично в кейсах компаний с достаточно коротким сроком полезного использования основных средств. Так называемый maintenance capex не всегда применяется последовательно и может подразумевать ГОРАЗДО меньшую сумму, которая необходима в долгосрочной перспективе для business as usual. В капиталоёмких отраслях балансовая амортизация часто не соответствует амортизации экономической. Из-за инфляции размер инвестиций на поддержание будет выше, чем амортизация исторических капитальных затрат. В условиях российской инфляции это особенно актуально. Наглядный пример – Газпром. У вас может быть невероятных размеров EBITDA (о ней можно бесконечно писать в релизах), но какой в ней смысл, если подавляющая её часть уходит на капекс-обслуживание и налоги. Использование EBITDA стало настолько широко распространённым (особенно это касается развивающихся рынков, в США менеджмент передовых компаний больше говорит об OCF и FCF), что это понятие подсознательно используется как синоним денежного потока.

EBITDA нечувствительна к фактическому поступлению денежных средств и игнорирует изменения в оборотном капитале. Компания может признать выручку и зафиксировать операционную прибыль, но не получить денежные средства.

Публичный пример — Башнефть. Различные виды «прибыли» не являются денежными средствами, а просто отражают разницу между доходами и расходами, что, как не сложно понять, является бухгалтерской конструкцией.

Продвигаемые плюсы использования данного показателя, на мой взгляд, полностью нивелируются его минусами. Я могу подробно остановиться на ~5-7, но в данном посте особый акцент сделал на игнорировании изменений в оборотном капитале и капитальных расходов. Тот же самый EBIT, который был вытеснен в сленге инвест.банкиров EBITDой в 80х годах при прочих равных намного релевантнее в качестве  того, какой «денежный поток» за вычетом обязательных реинвестиций в основную деятельность генерирует компания. Но не забываем о том, что на величину EBIT точно так же может влиять учетная политика. А экономический износ в 8 случаях из 10 в российских реалиях превышает бухгалтерскую амортизацию.  Тем не менее в подавляющем большинстве кейсов фокус на EV/EBIT, DEBT/EBIT даст нам более адекватное представление о стоимости и финансовой устойчивости компании. EBITDA/OIBDA (она лучше, чем EBITDA показывает рентабельность основного бизнеса) может быть полезна при прогнозировании финансовых результатов, но в отрыве от оборотного капитала и инвестиций в поддержание деятельности в ней не вижу никакого смысла.

https://t.me/altorafund