🐹 «Система» для хомяков.

🏦 Пора раскрыть к чему были разборы Русснефти, М-видео и Европлана. Все это составляющие инвестиционного холдинга SFI. Работает данный холдинг почти по принципу АФК «Система» — создает портфель активов и продает их через IPO или на бирже. На данный момент публичные активы представлены долей 10,4% в М-Видео, 11,2% в Русснефти. Непубличные 100% Европлан, 49% доля в ВСК и 51% в GFN.RU.

Немного слов о незнакомцах:
💰 ВСК – страховая компания со страховыми премиями 102,5 млрд рублей за 2022 год, что практически аналогично Ренессансу. ROE 14% против 7% Ренессанса. В основном компания занимается рисковым страхованием, КАСКО, ОСАГО, ДМС и т.п. К сожалению, в публичном пространстве нет финансовой отчетности и мало что можно сказать про начинку компании. За оценку доли SFI я бы взял условно половину капитализации Ренессанса – 22 млрд рублей.
🎮 GFN.RU – сервис облачного гейминга. Позволяет запускать современные игры на слабых компьютерах. Грубо говоря, платишь 14 т.р. — шестую часть от современного неплохого ПК и играешь год. Вполне разумная математика с учетом постоянного увеличения технических требований к играм. Вообще было довольно актуально до 2022 года, а после уже покупка таких игр стала очень затруднительна. За прошлый год количество пользователей увеличилось на 60%, а игровое время лишь на 8%. У компании валится выручка и увеличивается убыток. До СВО ее оценивали в 3 млрд рублей, теперь, я думаю, этим активом можно пренебречь.

➕ Суммарная оценка портфеля SFI по ее активам составляет 109 млрд против 55.2 млрд капитализации самой компании. Из них 92% приходится на непубличные Европлан и ВСК. Получается, что дисконт к справедливой оценке составляет х2? Отнюдь. Вспомним АФК Систему – справедливая оценка активов в ее составе в 4 раза выше капитализации самой системы. Как если бы SFI стоило еще на 50% дешевле. Впрочем, эту премию компенсирует казначейский пакет в случае гашения, но об этом позже.




👨‍💻 Всегда интереснее владеть компанией напрямую, без прокладок. Поэтому жду IPO Европлана. Компанию хотят продать по оценке 100 млрд — посмотрим. Сама SFI как неэффективная прокладка мне не интересна. Может несколько грубо, но судите сами, как они распоряжаются деньгами инвесторов:
1️⃣ Покупка М-видео по 700 рублей, докупка по 550 спустя год. Текущая цена 190 и вы все видели в разборе. Отчеты компании разочаровывали еще до 2022 года.
2️⃣ Покупка Русснефти по 169 рублей в апреле-мае 2021 года. Текущая 142. Обзор компании тут. Честно, еслиб я хотел лудоманить высокорискованными публичными компаниями, я мог бы делать это без SFI.
3️⃣ В далеком 2018 году стартовала трехлетняя программа выкупа. В итоге они выкупили 57%! своих акций и теперь понемногу продают обратно в рынок. За последние полгода продали на 60 млн рублей. Погасить бы эти акции, однако это займет около двух лет, и я не особо увидел настрой именно на такой исход. Похоже, что вариант обратного байбека, чтобы акции не слишком сильно росли 🤣 Для повышения Free-Float, если официально. На мой взгляд, компания не может спланировать свою деятельность на пару лет вперед. Разве в 2019 году они не могли предвидеть такого исхода? Действительно не было активов интереснее для инвестиций?
4️⃣ Все активы принадлежат семье Гуцериевых. Действует ли фонд в интересах всех инвесторов или только избранных? Что, если о холдинг просто сделали кэш-аут в М-видео и Русснефти?

За 2022 год Европлан и ВСК принесли 17 млрд рублей чистой прибыли, SFI отразил консолидированную прибыль в 6 млрд рублей. Часть – результат переоценки публичных активов. К сожалению. Примечания к отчетности отсутствуют, а там есть интересные моменты. Компания заявляет о намерении платить дивиденды, но не считает целесообразным при наличии казначейского пакета 57% на балансе. Логично предположить, что минимум следующие 2 года дивидендов и не будет пока не погасят/не распродадут выкупленные акции. А может и дольше.
 Я, как частный инвестор, покупая акции подобного финансового холдинга, хочу видеть инвестиции в закрытые для меня непубличные компании; хочу видеть отдачу на инвестиции выше, чем у индекса мосбиржи; хочу, чтобы со мной делились прибылью от инвестиций в понятном и регулярном проценте. Пока таких холдингов на бирже нет и поэтому будут оставаться такие огромные дисконты к справедливой цене активов. Продолжаю оценивать динамику акций АФК Система на уровне рынка, SFI вне рынка — они с конца 2019 ходят в диапазоне 450-550 рублей и ни ковид, ни сво это не поменяло. Пока не решат вопрос с казначейским пакетом — совсем не интересно.

#SFIN