CONSOL Energy (CEIX). Отчет за 2-й квартал 2021 года

Долго не доходили руки до обзора отчета за 2-й квартал. Перед прочтением этой статьи рекомендую ознакомиться с обзором, где я подробно рассказал об этой компании, а также с обзором отчета за 1-й квартал.

Добыча во 2-м квартале составила 5,9 млн тонн, что на 145,8% выше, чем в прошлом году и на 15,7% ниже, чем в предыдущем квартале. Снижение к 1-му кварталу вызвано перемонтажом лавы в прошедшем квартале.

Объем продаж составил 5,9 млн тонн, что на 156,5% выше, чем в прошлом году и на 15,7% ниже, чем в предыдущем квартале. Всего компания планирует реализовать 25 млн тонн угля в 2021 году, то есть в среднем по 6,1 млн тонн в оставшиеся 2 квартала.

Наличие собственного морского терминала и близость к экспортным направлениям позволяет компании реализовывать продукцию на экспорт, где цены более высокие, чем в США. На экспорт было направлено 54,9% от всего объема угля. 47,1% угля было реализовано в виде промышленного и металлургического, 52,9% для электрогенерации.

Компания возобновила строительство шахты Itmann, где к концу 2022 года планируется добывать 0,9 млн тонн металлургического угля ежегодно. При этом будет построена обогатительная фабрика, которая будет перерабатывать 0,75-1,00 млн тонн стороннего угля. Следовательно доля металлургического угля вырастет, что позволит компании улучшить свою диверсификацию. IRR данного проекта 25% при средних ценах на уголь за последние 10 лет. Если бы проект был запущен сегодня, то он окупился бы еще быстрее. Для завершения данного проекта потребуется еще 65-70 млн долларов, до этого было потрачено уже 24 млн.

Риск потери клиентов компании внутри страны невысокий. В ближайшие 10 лет возможна потеря только одного клиента с поставкой 0,5-1,0 млн тонн в год. Это небольшой объем в масштабах всей компании, в случае его ухода Consol Energy перенаправит дополнительный объем на экспорт.

На 2022 год на момент выхода отчета в августе было законтрактовано всего 10,9 млн тонн, 5,3 млн из которых были законтрактованы во 2-м квартале 2021 года. Из них 4 млн тонн будут отправлены на экспорт.

Менеджмент ожидает, что на 2022 год будет законтрактовано еще 13,3 млн тонн, значительная часть данного объема пойдет на экспорт. Таким образом, в 2022 году будет реализовано суммарно 24,2 млн тонн угля, приблизительно по 6,05 млн в квартал. При этом, как и сейчас, около половины уйдет на экспорт.

Выручка во 2-м квартале составила 287,2 млн долларов, что на 76,6% выше, чем годом ранее и на 16,1% ниже, чем в предыдущем квартале. Снижение относительно 1-го квартала вызвано меньшим объемом реализации.

Выручка с 1-й тонны составила 44,0 долл. Себестоимость 1-й тонны выросла до 28,0 долл, увеличение связано с меньшим объемом реализации по сравнению с 1-м кварталом. В итоге маржа с тонны составила 16,0 долл.

Ожидаю, что в 3-м и 4-м квартале выручка с 1-й тонны составит 45,6 долл., что позволит достичь по году средней цены 44,02 долл., заявленной в прогнозе менеджмента. Себестоимость при этом останется на уровне 2-го квартала в связи со схожим объемом реализации. Тогда маржа с 1-й тонны во 2-й половине 2021 года составит 17,6 долл.

Самое интересное должно начаться со следующего года, так как контракты на него будут заключены по высоким ценам. В конференц-звонке менеджмент заявлял, что текущие цена в США составляют 50 долларов за тонну, при этом в случае экспорта цена реализации увеличивается на 5-10 долларов. Так как половина реализованной продукции уйдет на экспорт, то приблизительная выручка с 1-й тонны в 2022 году вырастет до 53 долларов. Примем, что себестоимость в связи с инфляцией вырастет до 29 долларов, тогда маржа составит 24 доллара с тонны.

Во 2-й половине 2022 года цена реализации должна будет вырасти, так как начнет выходить на полную мощность шахта Itmann с металлургическим углем. Текущие мировые цены на данную марку угля около 250 долл. за тонну при затратах 70 долл., то есть маржа 180 долл. с тонны, что при годовом объеме 0,9 млн тонн позволит увеличить показатель EBITDA на 162 млн долларов (около 40% от прогнозной EBITDA за 2021 год).

Снижение объема продаж и маржи с 1-й тонны привели к уменьшению показателя EBITDA на 20,9% относительно предыдущего квартала. Рост к прошлому году составил 146,5%. Ожидаю существенный рост показателя EBITDA с началом 2022 года.

Посегментно EBITDA во 2-м квартале выглядела так.

По итогам 2-го квартала компания зафиксировала прибыль в размере 4,2 млн долл. против убытка годом ранее. Относительно предыдущего квартала снижение составило на 84,2% выше. Прибыль была испорчена пока еще бумажным убытком в размере 20,4 млн долларов, вызванным хэджированием своих контрактных позиций на 2 млн тонн угля с поставкой в 2022 году. Компания слишком рано начала заниматься данными операциями, надеюсь, что в 3-м квартале дополнительного объема хэджа не будет.

Чистый долг за 2-й квартал увеличился на 2 млн долларов и составил 553 млн. Увеличение долга на фоне хорошего отчета связано с тем, что компания разместила облигации на 75 млн долл., которые должны быть направлены на утилизация твердых отходов. 21,5 млн компания уже потратила, а оставшиеся 53,5 млн долл. на балансе являются ограниченными денежными средствами и не учитываются в снижении чистого долга. Если мои расчеты верны, то по итогам 3-го квартала долг снизится до 518 млн долларов, а к концу 2-го квартала 2022 года — до 310 млн долларов.

Операционный денежный поток составил 95 млн долларов — это максимальное значение за 12 кварталов. Капитальные затраты во 2-м квартале составили 44 млн долларов. На 2021 год компания увеличила капитальные затраты до 160-180 млн долл., против объявленных ранее 100-125 млн долларов. Увеличение связано с началом работ по строительству шахты Itmann.

Стоимость компании (EV) определяется как сумма рыночной капитализации (MCap) и чистого долга (NetDebt). Во время коронакризиса стоимость компании падала до 700 млн долл, после чего восстановилась до текущих 1650 млн долларов. При этом мультипликатор EV/EBITDA LTM после публикации отчета за 3-й квартал составит около 4,3, что считается справедливой оценкой для компании из угольного сектора. Если мои прогнозы верны, то начиная с 1-го квартала 2022 года мультипликатор начнет стремительно улучшаться за счет роста EBITDA LTM и снижения долга. По итогам 2-го квартала 2022 года при неизменной капитализации мультипликатор EV/EBITDA LTM снизится до 3,1.

По итогам 2-го квартала отношение чистого долга к EBITDA LTM составляет 1,6. К концу 2-го квартала 2022 года показатель может снизится уже до 0,7.

Теперь уделим немного внимания текущему положению дел в угольной отрасли США.

Спотовые цены в бассейне Northern Appalachia восстановились после весеннего падения 2020 года и продолжают рост к пиковым значениям 2018-2019 гг.

Текущая еженедельная добыча угля колеблется в диапазоне 11-12 млн тонн, что существенно ниже предыдущих лет, за исключением 2020 года, когда экономика и промышленность были парализованы во время пандемии. Более того, менеджмент компании заявляет, что в отрасли никто не вкладывается в разработку новых мощностей. Также мелькают новости о том, что тяжело найти работников в шахту, так как люди считают эту работу бесперспективной из-за зеленой повестки администрации Байдена.

Благодаря высоким ценам на газ и природным аномалиям, растет выработка электроэнергии угольной генерацией. Данные за август-сентябрь могут быть скорректированы на 1-2 ТВт*ч, так как значение получено вручную, просуммировав часовые показатели. Данные за июль официально опубликованы. Можно заметить, что угольная генерация в летние месяцы превзошла доковидные показатели 2019 года. За первые 7 дней октября 2021 года угольная генерация составила 15 ТВт*ч. За аналогичный период 2019 года показатель составил 16 ТВт*ч, в 2020 г. — 10 ТВт*ч.

Падение добычи в совокупности с ростом потребления приводит к тому угля в стране становится все меньше.

В итоге запасы угля на электростанциях США снижаются до абсолютных минимумов. При этом все производители, кто может экспортировать уголь, делают это, так как тем самым удается реализовывать продукцию на 5-10 долларов дороже, чем внутри страны.

Сейчас по всему миру проблемы с запасами природного газа, что привело к рекордному росту цен на газ. Нехватка газа и высокие цены на него вызвали повышенный спрос на энергетический уголь, что привело к снижению запасов данного топлива на минимальные многолетние уровни во всем мире.

Например, запасы угля в Китае.

Запасы угля в Индии.

Минимальный уровень запасов и повышенной спрос привели к ралли в энергетическом угле на всех базисах поставки.

Европа.

ЮАР.

Австралия.

Для Consol Energy имеет значение еще и стоимость электроэнергии в США, так как часть контрактов привязано к ней. И цена на ээ в США растут и приближаются к многолетним максимумам.

Итак, котировки компании продолжают восстанавливаться. С момента публикации 1-й статьи цена акции выросла с 9 до 34 долларов. Изначально целевая цена была 20 долларов, затем была увеличена до 30 на фоне роста цен на уголь. Текущие цены на топливо и запуск через год шахты с металлургическим углем позволяют рассчитывать и на обновление исторического максимума в течение года.

Отчет компании за 3-й квартал будет 2 ноября, там мы можем снова увидеть бумажный убыток от хэджирования, что может не очень понравиться рынку. В связи с этим можно зафиксировать часть позиции перед отчетом, а после него восстановить, если будет негативная реакция рынка.

Я продолжаю держать акции, скорее всего поступлю так, как написал выше. Ситуация на рынке угля благоприятна для компании, но нужно держать руку на пульсе.

Всем удачи и успехов!

P. S. Еще больше обзоров компаний вы можете найти в моем Telegram-канале

t.me/atlant_signals