Блог им. AlexandrE

Саратовский НПЗ - сказочная нерыночная история

Отчет за второй квартал Саратовского НПЗ, как и первый, удивил в хорошем смысле. Чистая прибыль выросла больше чем на 100%, при том что себестоимость снизилась! Рентабельность по чистой прибыли выросла до фантастических для производственной компании 50% (у Роснефти к примеру всего 10%).  

Несложно посчитать, сколько заработали дивидендов на привилегированную акцию. По уставу на них платят 10% от прибыли, всего префов 250 тысяч штук. Для расчёта дивидендов на акцию надо чистую прибыль поделить на 10 и на 250 000.

Берём ЧП в миллионах и делим на 2,5: за полгода заработали 4270/2,5 = 1708 рублей на бумагу. Это очень много, это больше, чем за весь прошлый год. Да, в этом году запланирован крупный ремонт и 4 квартал будет убыточным, но даже с учётом этого скорее всего дивиденд будет не меньше 1700.

Попробуем поразбираться, что это за аттракцион неслыханной щедрости.

Рост выручки почти на 50% при отсутствии роста себестоимости говорит о том, что операционные показатели не растут, а выручка подросла из-за расценок на работы НПЗ.

НПЗ работает на Роснефть и ежегодно в декабре заключает большую сделку с ней на переработку нефти. Детали сделки публикуются. Их можно найти: в годовом отчете в приложении «сделки с аффилированностью», на сайте e-disclosure, на сайте самого НПЗ. Пойдем по последнему пути.

Идём на сайт (сложно эту веб-страничку назвать сайтом) http://www.saratov-npz.ru/. Вторая колонка – существенные факты. Качаем файлик за 4 квартал 2018 года, находим там файлик «Совершение существенной сделки…» от 20.12.18. Читаем:

оказание ПАО «Саратовский НПЗ» (исполнитель) ПАО «НК «Роснефть» (заказчик) в период с 01.01.2019 г. по 31.12.2019 г. услуг по переработке товарной нефти, нефтяного и  нефтесодержащего сырья, а также другого сырья. Объем переработки до 7 300,000 тыс. тонн сырья на общую сумму до 29 718 300, 000 тыс. руб.

Делим 29718 млн руб на 7,300 млн тонн, получаем расценку на переработку — около 4000 рублей за тонну.  

Посмотрим, что было в прошлом году, качаем архив за 4 кв 2017, там файлик от 29.12.2017, читаем аналогичное:

выполнение ПАО «Саратовский НПЗ» (Исполнитель) для ПАО «НК «Роснефть» (Заказчик) в период с 01.01.2018 по 31.12.2018 работ по переработке товарной нефти, нефтяного и  нефтесодержащего сырья, а также  другого сырья. Объем переработки до 7 300,000 тыс. тонн сырья на общую сумму до 21 965 700,0 тыс. руб. с НДС

При этом операционные показатели растут не так сильно, сравним 2018 год с 2016 (с 2017, в котором был капремонт, не сравнимо), цифры не сильно изменились, рост примерно на 20% за два года:

Наименование продукта

2018 год

2016 год

Бензины всего

1 356

1 159

в т.ч. высокооктановые

1 235

1 016

Дизельное топливо

2 144

1 776

Мазут, судовое топливо

1 181

1 129

Вакуумный газойль, топливо нефтяное экспортное

1 524

1 213

 Печное топливо

0

41

Прочее

294

322

Производство товарной продукции

6 499

5 640

 

Т.е. объём каждый год один и тот же, но сумма другая. Расценка изменилась, в прошлом году она была 3000 рублей за тонну. Рост на 33%!

Ради интереса смотрим расценку на 2017 год. 2536 рублей за тонну.

Таким образом, объём переработки растёт небыстро, на 10% в год, но Роснефть зачем-то каждый год поднимает расценки на переработку, при этом выращивая чистую прибыль Саратова. Нераспределённая прибыль составляет уже 30 млрд при годовой выручке в 16 млрд!

Зачем это Роснефти? Она могла бы не поднимать расценки вообще, у Саратова все равно будет хорошая прибыль (а именно Роснефть назначает эти расценки – весь совет директоров из Роснефти и хозяином тоже является она).

Поломал голову, налоги так точно не оптимизировать, на вывод денег из Роснефти не похоже: ЧП Роснефти 828 млрд, несопоставимые суммы. Единственное, что пришло на ум – может быть так, что в Саратове создаётся небольшая кубышка, которой холдинг Роснефть при случае может воспользоваться: Роснефть гасит единовременно свою дебиторку, Саратов эти деньги может выдать в виде займа какой-нибудь другой компании холдинга.

Таким образом, имеем чистую прибыль, которая определяется желаниями Роснефти и ни от чего другого не зависит. Какую захочет РН сделать, такая и будет. В какой-то момент могут снизить расценки к уровню 2017 года, дивиденд упадёт (или не снизит, мы не знаем мотивов Роснефти). Поэтому заниматься прогнозами тут и тем более смотреть на всякие мультипликаторы – дело неблагодарное.

Выводы.

1)      2019 год: чистая прибыль и дивиденды будут очень хорошими, думаю, не менее 1600 на преф. Так что продавать нельзя, можно докупаться, но для докупа я бы посмотрел ещё на отчетность 3 квартала для полной уверенности.

2)      2020 год: если расценка сохранится на текущем уровне, то Саратов может заработать и до 3000 на преф. Не знаю, будут ли столько выплачивать, надо будет следить за условиями сделки в декабре.

3)      Саратов обычка вообще не знаю, зачем нужны обычному инвестору.

4)      В целом считаю, что Саратов преф – отличная идея, если не забывать о хозяине Роснефти Сечине,  нерыночности всей этой истории, и о том, что у всех хороших сказок бывает конец.

P.S. Из ЕЖО за 1 квартал (п.3.2.2) видно, как резко поднялась наценка. В прошлом году на затраты накидывали сверхку 52%, в этом 145%. 

Справочно:выручка от продажи продукции (работ, услуг), % к себестоимости

151,56

244,97

★5
Зачем Роснефть индексирует тариф. У роснефти  не один завод и тарифы должны индексироваться и назначаться примерно одинаково, а уже по рентабельности заводов следить за эффективностью работы менеджмента. Плюс, все производители ратуют за повышение цен на внутреннем рынке, где одним из аргументов является высокая цена переработки и кап. затраты на модернизацию. Никакая нефтяная компания не хочет показывать низкую стоимость переработки, поэтому цены рыночные и определены они скорее по договоренности между переработчиками, нефтяным  компаниям даже выгодно  задирать стоимость переработки, так они могут аргументировать к снижению налогов или к повышению цен на внутреннем рынке. Я уверен тот же Лукойл или Сургут, так же раздувают себестоимость переработки  нефти. Бензин видишь растет в цене, это и есть  ответ на твой вопрос.  смотри дальше, чем только под ноги, и тогда не будет глупых вопросов. Так же, как и не надейся на дикую прибыль, у менеджмента есть план, который ему озвучили, и он этот план особо не стремиться перевыполнить, так же как и не выполнить. Сейчас цифры большие, так как выполняют с учетом того, что будут стоять и делают по производительности на 30% больше, так как будут стоять в 4 кв. И весь плюс компенсируют минусом во время простоя. Так что дай бог, что бы прибыль по году выросла хотя бы  на 10%.
Роджер (веселый)., аргументация есть, но проверки не выдерживает. Рентабельность ЧП 50% — это заоблачно. Проверил аналогичные НПЗ. Сызранский НПЗ, тоже роснефтевский — 10% рентабельность. «Рыночный» Славнефть — 20%, стоимость переработки по аналогичному расчёту — 1832 р за тонну. Глуп оказался не вопрос, а твой коммент…
Александр Е, 
Вам подсказать причину повышенных расценок на переработку в СарНПЗ ?
Он проходит стадию дорогостоящей модернизации, цель — повышение глубины переработки и повышение выхода светлых продуктов. Нужны деньги, и Роснефть временно повысила расценки.
Когда закончат (по плану в 2020году), расценки снизят до средних по России.
Электромонтёр, хотелось бы, но это не ответ. У Саратова 30 млрд нераспределёнки, которая на ~20 млрд в дебиторке Роснефти. Для финансирования модернизации Роснефти достаточно перечислить Саратову денег, тем самым погасить часть своей дебиторки, не повышая расценки. Она делает ровно наоборот. 
Александр Е, вот снизят расценки в 4 раза, и дебиторка сама схлопнется.
Электромонтёр, в теории вполне возможно.
Александр Е, Во первых перед тем как писать еще одну глупость нужно хорошо подумать. Стоимость переработки тонны нефти по заводам отличается в первую очередь глубиной переработки. Завод с глубиной переработки нефти 70% не может конкурировать по цене с заводом с глубиной переработки 80%. Перед тем, как смотреть на цену переработанной тоны, вы для начала посмотрите сколько с этой тонны получается высокооктанового топлива, сколько высококачественного дизеля и сколько мазута. А потом пишите комментарии. Я вас не просто так в Лукойл отправил и Сургут, посмотрите сколько стоит высококачественная переработка. Саратовский НПЗ модернизируют, увеличивается выход качественного топлива, а выход мазута сокращается растет и цена переработки.
Роджер (веселый)., посмотрел НПЗ у Сургута, меньше 10% рентабельность. Посмотрел газпромовский с глубиной 92%, рентабельность 17%. Не подтверждается ваша теория.
Александр Е, Что значит рентабельность? Вы мне скажите стоимость тоны за однотипную переработку. Что бы знать правильно капитал, нужно аудит делать. Я вам покажу десятки компаний одинаковых по сути, но у которых балансовый капитал отличается чуть ли не в разы.  О каких 50% идет речь, где вы там увидели рентабельность 50%? Вы для начала посмотрите как оценены основные средства и когда делалась их переоценка по рыночной цене. Есть куча компаний у которых уже амортизация все обнулила на бумаге, а по факту оборудование работает и есть такие же заводы с новым оборудованием и оно забито на балансе. У одних рентабельность 100 %, а у других 20%. Вы посчитайте, сколько такой завод стоит с нуля построить, а затем его рентабельность и время окупаемости, может тогда до Вас дойдет, что рентабельность считать не всегда корректно.
Роджер (веселый)., может быть и так, без аудита не понять. Но я не верю в картинку, что Сечин, известный своей жадностью, смотрит как Саратов ежегодно переплачивает налог на прибыль вместо тупой переоценки основных средств.
Александр Е, причем тут налог на прибыль, если по основным средствам прошла 100% финансовой амортизации, то переоценка не уменьшает налог на прибыль. Да и Сечин особо в работу завода не лезет, у него другой масштаб принятия решений. А стоимость переработки назначается специальной службой по рыночным ценам, в зависимости от глубины переработки.  Стоимость которой постоянно мониторят антимонопольные и тарифные ведомства. У нас цены на топливо назначаются государством и оно и изучает  их себестоимость, нельзя ставить цены какие попало. Плюс каждый менеджер еще отчитывается о своей эффективности. 
Роджер (веселый)., вы пишите познавательные комментарии! Видно вы хорошо изучили тематику, и всё было бы замечательно, если б не эта манера принижать собеседника.
 Обмен мнениями служит для того, чтобы установить истину, узнать что-нибудь полезное… Однако конфликтная форма общения, подобная вашей, зачастую провоцирует срачи, и в целом отбивает у людей желание делиться мнением с сообществом. Возможно Вам такая задиристость приносит удовольствие, но пожалуйста, не злоупотребляйте, потому что со стороны это выглядит, ну, мягко говоря — отталкивающе, и портит впечатление о Вашем интеллекте
avatar

Ave

Интересно было бы сравнить с другими НПЗ. Действительно ли переплачивают?
avatar

ivanovr

ivanovr, проверил, да, переплачивают. Славнефть работает для Роснефти и Газпрома за расценки вдвое меньше. 
Александр Е, вы даже свою таблицу нормально изучить не можете, а уже выводы делаете. вы посмотрите процентное соотношение товарной продукции за 2018 год и 2016. Вы увидите как сильно оно выросло, мазут остался на одном уровне, а процент высокооктанового топлива и дизеля вырос на 20-30%. Ясень пень переработка станет на этом заводе более дорогой, так как увеличился выход продукции с большой добавленной стоимостью и которую можно отправлять на экспорт, да и вообще степень переработки завода выросла, отходов уменьшилось, выход товарной продукции увеличился. Я и не думал, что есть недалекие которые смотрят на стоимость переработки нефти, а на степень переработки не смотрят. Когда вам с одной тоны сделают 50% товара, стоит гораздо меньше чем,  когда вам с этой тонны сделают 80% товара.
Вот только это адовый неликвид, летает как говно в проруби. На млн р ни зайти ни выйти по норм. цене. Особенно если на рынке жопа нарисуется. Можно тупо каждый выставлять заявки на покупку по 11000р и до конца года вам в них нальют. Брать по текущим — безумие.
Тема с этим. бумагами превратилась в хайп. А любой хайп рано или поздно заканчивается. Из очевидного — слабость бумаги перед идеями менеджмента Роснефти. Кто знает, что там у них в голове. Такая непредсказуемость повышает риски инвесторов. Не спорю, бумага классно закрыла дивгэп. Но покупать ее сейчас на хаях необоснованно.
avatar

Остап1978

Остап1978, я не сильно агитирую за покупку по текущим, сам не докупаюсь (хотя после дивгэпа надо было бы). 
Александр Е, ваш тезка Александр писал до отсечки про эту компанию. Тоже ожидает дивы порядка 1700 за этот год..
на дивгэпе купила 12000 префки, через пару дней вышел отчет продала 13100..

думала, покупать ли на след.див сезон… Получается это вообще не рыночная история..

Остап1978, вот-вот-вот сейчас отскочит! вот-вот-вот сейчас упадет! ну теперь-то точно все рухнет! © Майтрейдер.
avatar

Gazmyas

Gazmyas, 
Как-то не бьются цифры с данными из годового отчета:
4.1. Основные производственно – экономические показатели

 

п/п

Показатели

Eд. изм.

2018

2017

Изменение

(ед.)

 

Изменение (%)

 

1

2

3

4

5

6

7

1

Объем переработки давальческого сырья

т.тн.

6 709,77

5 770,95

938,82

16,27

2

Объем переработки собственного сырья

т.тн.

-

-

-

-

3

Выручка от реализации

тыс.руб.

13 483 793

11 831 985

1 651 808

13,96

3.1

в том числе от услуг по переработке нефти и другого сырья

тыс.руб.

13 419 548

11 780 237

1 639 311

13,92

4

Выручка от реализации на тонну переработки

руб./тн.

2 000

2 041

(42)

(2,04)

avatar

archie

archie, в сделке одобрена закупка 7300 тыс тонн, произвели 6700. Возможно, Роснефть недовыбрала 600 тонн продукции с высокой наценкой. 
Посмотрим, что будет за 2019. Здесь наценка точно выше прошлогодней. 
Не бьется с прошлогодними 3000. Это не в упрек Вам, скорее к Роснефти вопрос.
avatar

archie

Зачем ломать голову, достаточно на ГОСА было сходить.
avatar

civilizator


Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.

Залогиниться

Зарегистрироваться
....все тэги
UPDONW