ЛСР: Страшно, но продолжаем стоять

Новые стандарты и их влияние на результаты

Компания применила досрочно новый стандарт МСФО 15 «Выручка по договорам с покупателями» ретроспективно еще в 2017 году (в отличие от ПИК, у которого огромный рост показателей в основном обусловлен применением новых стандартов), поэтому показатели за 2017 и 2018 год сопоставимы. Кроме того, в 2017 году ЛСР предоставили ретроспективный перерасчет отчетности за 2016 и 2015 года. Поэтому на промежутке времени за 2015-2018 года можно смело констатировать, что рост показателей обусловлен деятельностью компании, а не эффектом от применения новых стандартов.

В 2019 году компания собирается применить новый стандарт МСФО 16 «Аренда», компания так же собирается представить ретроспективные данные по результатам перехода на новый стандарт. Но операции по аренде составляют незначительную часть о деятельности компании, поэтому влияние этого стандарта должно быть не значительным. Компания отмечает, что в отчетности за 1 полугодие 2019 года в составе прочей кредиторской задолженности будет отображена дополнительная задолженность в связи с применением нового стандарта. Дополнительно будет признана задолженность 6 692 млн. руб. и прекращено признание задолженности 4 837 млн. руб. итого дополнительная задолженность составит порядка 1 800 млн. руб.

Финансовые результаты и финансовое положение

Компания смогла повторить рекордный размер чистой прибыли показанный в 2017 году увеличив его на символические 2,26%. Чистая прибыль за 2018 год составила 16 230 млн. руб.

Динамика чистой прибыли по годам, следующая:

 

Показатель скорр. EBITDA в этом году сохранился на высоком уровне по сравнению, с предыдущими годами

 

Стоимость и чистый долг. С первого взгляда долг компании высокий, общая сумма займов достигла 86 млрд. руб. это рекордное значение за все годы. Но значение Чистого долга, выглядит куда лучше, т.к. у компании на счетах скопились огромные остатки наличных денежных средств 55,8 млрд. руб. Чистый долг при этом равен 30,3 млрд. руб.


Учитывая рекордные значения скорр. EBITDA очень привлекательно выглядят коэффициенты Чистый долг/скорр. EBITDA и EV/скорр. EBITDA. Они равняются 0,83 и 2,58 соответственно. На фоне исторических показателей для компании это одни из лучших значений, лучше было только в 2014, когда компания рекордно сократила уровень долга.




В этом году компания наконец-то вышла на положительный свободный денежный поток, после трех летнего перерыва. На фоне значительного снижения запасов FCF достиг 18,9 млрд. руб. На фоне этого и произошло сильное увеличение денежной позиции компании.

По мультипликаторам компания так же торгуется довольно дешево для своих исторических значений. P/E равняется 3,93 самое низкое значение за все 10 лет. P/B равняется 0,76 лучше было только в 2014 году.



По рентабельности показатели считаю нейтральными, вроде и не плохие, но в тоже время и нет рекордного роста, все на уровне лучших результатов из прошлого, либо чуть хуже результатов 2017 года.

События после отчетной даты.

Компания в Январе 2019 уже погасила кредитный договор стоимостью 4 700 млн. руб.

Ключевые комментарии:

1. Дивиденды. Причин отмены дивидендов не вижу, кроме как «развода» акционеров. Посмотрим на не стандартный показатель P/Cash, т.е. отношение цены к денежным средствам: 1,14. Капитализация по состоянию на 03.04.2019 равняется 63,7 млрд. руб. Денежные средства компании составляют 55,8 млрд. руб. при том, что на дивиденды, при сохранении уровня последних 4 лет, необходимо направить 8 млрд. руб. У меня в голове не укладывается, что должно произойти, чтобы компания отказалась от дивидендов в этом году?
2. Эскроу-счета. Давайте чисто гипотетически представим, что для монополистов на строительном рынке это позитивная новость. Так же, как массовый отзыв банковских лицензий привел к росту банковского сектора, сокращение количества застройщиков, которые не смогут справиться с новыми условиями, может привести к росту продаж у крупнейших застройщиков страны. Но, все же надо осторожно рассуждать в этом направлении, рост долговой нагрузки в связи с вводом эскроу-счетов никто не отменял.
3. Системообразующие застройщики. По последним новостям ЛСР и ПИК, могут получить послабления при переходе на новые правила и получить разрешение достраивать свои проекты по старым правилам.
4. Надежды на возвращение в индекс FTSE. Свежие слухи. Якобы последняя продажа Молчанова направлена на достижения этой цели.

Положительный сценарий развития:

1. Дивиденды – будут;
2. Эскроу-счета и статус системообразующего застройщика, в итоге окажет только позитивное влияние на результаты компании, в силу консолидации рынка вокруг крупных игроков;
3. Возвращение в индекс FTSE;
4. У Молчанова личные причины для получения денежных средств, а также попытка помочь компании вернуться в индексы, повысить ликвидность акций и улучшить условия по переговорам с банками по эскроу-счетам.

Отрицательный сценарий развития:

1. Дивидендов не будет;
2. Рост долговой нагрузки из-за новых правил ухудшит финансовые результаты;
3. Ни о каких индексах речи не идет;
4. Мы не знаем правды, и Молчанов всех кинет.

В зависимости от степени реализации тех или иных событий, акции компании могут пойти в совершенно в разных направлениях. Но…

Я сохраняю позитивный настрой. Показатели, компании мне понравились, хотя и с оговорками. Вижу, что компания готовится к новым правилам: много кэша, для финансирования проектов. Уровень дивидендов прошлых лет не выглядит критичным, чтобы не платить их в этом году. Дивидендная доходность при текущих уровнях цен составит порядка 11,5 — 12,5%. Эскроу-счета, считаю позитивным моментом для лидеров отрасли, не потому, что они получать льготные условия, а потому, что многие конкуренты не выдержат давления. Ну и конечно, мультипликаторы выглядят очень привлекательно с исторической точки зрения по акциям компании.