Блог им. Ae0n

МТС: сложно найти, легко потерять

Добрый вечер, уважаемые читатели. 

Я знаю, что вы высоко цените формат статей, и мы снова обращаемся к нему, чтобы рассмотреть информацию о компании МТС. 

На простых примерах (где-то может и чуть более сложных, чем простые, но вы знаете, что всегда можете обратиться в комментариях за уточнениями и помощью) мы рассмотрим разные аспекты итогов компании за 2018 год. Возможно, получится немало скринов и описаний, но любая статья это кроличья нора. Никогда не знаешь глубину, даже когда уже прыгнул и летишь вниз. 

Традиционно я ответственно заявляю, что любые выводы и замечания автора могут выступать следствием его личных заблуждений. Для полноты картины я вновь и вновь предлагаю вам изучить информацию самостоятельно с целью выработки критического взгляда и полноты своего мнения. Текст не является инвестиционной рекомендацией.

Про МТС приятно писать, ведь акции находятся в задумчивом дрейфе, плавно сползая по ценовой шкале. Это не та компания, от которой ждут прорыв в котировках, мы это знаем. Мы знаем многое уже, мы знаем как Система, замахиваясь на капитал МТС, говорит «бить буду сильно, но аккуратно». Прикованная к скале цепями обязательств компания терпеливо ждет, пока иноземный орел терзает ее плоть. 

МТС: сложно найти, легко потерять

Для начала я хотел бы сделать небольшое лирическое отступление и отметить забавный факт, который не могу пропустить. С удивлением хочу заметить, что давно не встречал при анализе компании ситуацию «сапожник без сапог», но тут она проявляется самым явственным способом. Корпоративный сайт МТС, наполненный необходимой информацией, выполнен полностью на английском языке. Лично я против ничего не имею, но природное любопытство и жгучее желание лицезреть информацию на великом и могучем неминуемо тянут меня нажать на переключатель Russian в левом верхнем углу. На это дерзкое действие сайт отвечает мне ссылкой на более скромный и совершенно неинвестиционный русскоязычный раздел, где мне предлагают пополнить баланс без комиссии. Заманчивое предложение, но я услугами компании не пользуюсь. Увы, тупик. Найти на русскоязычном сайте МТС что-то полезное для инвестиционного анализа крайне затруднительно. Тем более вызывает улыбку слоган на пресс-релизе компании «Приближая цифровое будущее». 

Просматривая отчетность, пресс-релиз, презентацию компании, что мы можем найти интересного? Для начала пара моментов

— влияние нового отчета МСФО

В этой статье мы не будем сводить показатели за много лет. Рассмотрим только актуальные данные, которые относятся к последнему закрытому году. Развитие стандартов МСФО это прогресс в изложении финансовой информации долгосрочно, но краткосрочно вносит сумятицу, рвет ткань статистического повествования на лоскуты и бросает их тебе в лицо.

— сожительство Банка в показателях Телекома

После консолидации банковского бизнеса, мы видим, как на просторы МСФО уверенной поступью выдвигаются новые строчки. Это не новость, подобное, например, мы можем наблюдать в Татнефти, где банковский бизнес соседствует с нефтяным. 

Основные векторы влияния нового стандарта отчетности компания раскрывает на страницах с 18 по 23. Некоторое влияние оказывает изменение стандартов по финансовым инструментам.

И конечно же более значительное влияние оказала аренда. Ее влияние мы увидим по нескольким документам, начнем с баланса, где попутно обсудим не только аренду. 

МТС: сложно найти, легко потерять

Актив в форме права пользования как раз создан арендой. Если в пассивах у нас появляются обязательства по аренде, то в активах должна быть соответствующая строчка, обеспечивающая нам равенство баланса. 

Обращаем внимание на банковские депозиты и выданные займы. Это территория Банка и мы на нее не лезем при расчете чистого долга. Это не те деньги, которые мы могли бы быстро вернуть, чтобы погасить выбранные по нашему усмотрению задолженности. 

Конечно же сразу отмечаем сильнейший чистый денежный поток через создание денежных средств, они увеличились почти в три раза по сравнению с началом года. Несомненно для понимания способа такой генерации необходимо обратиться к ДДС, о чем позднее. 

МТС: сложно найти, легко потерять

Мы знаем, что МТС проводит байбеки. Выкупленные акции вычитаются из капитала. Нераспределенная прибыль также потускнела, следствие выплаты дивидендов, которые тоже уменьшают капитал. Мы сразу вспоминаем Детский мир, который подобно опытному канатоходцу балансирует между стратегией роста и выплатой дивидендов. У МТС нет бурной стратегии роста, но на хорошие дивиденды тоже надо заработать.

В обязательствах у нас появляются банковские депозиты и обязательства, которые тоже относятся к Банку. Также мы видим привычные долговые обязательства и обязательства по аренде, которые компания не включает в расчет чистого долга. 

МТС: сложно найти, легко потерять

В пресс-релизе компания правильно сравнивает долговую нагрузку с предыдущим квартальным балансом. Мы видим, что очень важные строчки по аренде, которые значительно повлияли на баланс, убраны из калькуляции чистого долга. Это достаточно важный параметр.

Долговые обязательства растут в большей степени за счет привлеченных кредитов, в меньшей степени за счет облигаций. Отдельно можно выделить привлечение кредита в ВТБ.

МТС: сложно найти, легко потерять

Ставка достаточно комфортная. Долг компании преимущественно рублевый. В ближайшее время упор на погашение не планируется.

МТС: сложно найти, легко потерять

Пут опционы могут быть и нереализованы держателями. Но даже при реализации их влияние не настолько существенное. Отмечаем для себя, что 2019 это не про гашение долга. Значит денежный поток будет иметь другое назначение.
МТС: сложно найти, легко потерять

Рассматривая МТС, мы воспринимаем ее прежде всего как дивидендную историю со своей спецификой. У компании своя дивидендная политика, в рамках которой компания стремилась выплачивать 25-26 руб. на акцию, а теперь подняла планку до 28 руб. В условиях, когда у нас есть четкий ориентир по выплате нас не интересует чистая прибыль, нам нужно перейти от операционной прибыли к FCF, чтобы посмотреть, как компания генерирует деньги. 

Из ОПУ мы видим, как выручка хорошо прибавила: растет и реализация услуг и реализация товаров. Это не эффект новых стандартов.

МТС: сложно найти, легко потерять

Структура выручки представляет нам большую долю услуг мобильной связи в общем результате. Неудивительно, конечно же, но мы также знаем, как операторы работают над дифференциацией этого процесса.

МТС: сложно найти, легко потерять
 

Себестоимость услуг даже снижается, суммарная себестоимость растет медленнее выручки. 

МТС: сложно найти, легко потерять

По расходам неплохо сэкономили на техническом обслуживании и ремонте, в прошлом этот показатель держался на примерно одном уровне, вполне возможно в 2018 был какой-то разовый эффект.

МТС: сложно найти, легко потерять

Опускаясь ниже по строке расходов мы видим вновь влияние аренды в финрасходах. Однако этот фактор будет относиться к корректировкам и не попадет в отчет о движении денежных средств. Таким образом, влияние аренды снова мимо нас. 

МТС: сложно найти, легко потерять

К слову прибыль на акцию без учета резерва под судебное решение составила 35 руб., что даже выше объявленной планки 28 руб. 

Важно, что компания, выкупая собственные акции (мы уже это отслеживали по капиталу компании), сокращает количество в обращении (фрифлоат), тем самым увеличивая прибыль на акцию. Казначейские акции не учитываются при расчете прибыли на акцию. Тем самым чем больше выкуплено, тем больше достается акционерам. Так для выплаты каждому акционеру из расчета текущего фрифлоата потребуется 51.26 млрд. руб. Если бы мы для аналогичной выплаты учитывали все акции компании, то потребовалось бы почти 56 млрд. руб. 

МТС: сложно найти, легко потерять
Именно постоянный выкуп позволяет компании платить больше каждому отдельному акционеру, удерживая выплату примерно на одном суммарном уровне. МТС: сложно найти, легко потерять
 

На OIBDA новые стандарты оказали влияние, что создало эффект высокой базы в 2018. В 2019 компания ожидает небольшое снижение этого уровня, в лучшем случае удержание на прежних достижениях. 

МТС: сложно найти, легко потерять
 

Рассмотрим специфическое формирование денежного потока МТС. 

Компания учитывает операционный поток до изменения оборотного капитала, учитывает изменения оборотного капитала. Далее в ход идут дивиденды полученные, налог на прибыль, проценты полученные, проценты уплаченные — и мы получаем чистое поступление от операционной деятельности. 

Из этого поступления компания вычетает практически весь инвестиционный поток кроме

— приобретения краткосрочных и прочих инвестиций

— поступления от продажи краткосрочных и прочих инвестиций

— приобретения лицензий

— поступления по контрактам своп.

Обращаясь к более раннему слайду «Возврат средств акционерам», видим, что если сравнивать с предложенной компанией методикой расчета FCF денег в этот раз не очень-то хватило: на полноценный возврат нужно более 74 млрд. руб. при 55 млрд. FCF.

МТС: сложно найти, легко потерять

При этом важно отметить, что прогноз по капексу — в сторону увеличения, что взаимодействует с конечной цифрой по FCF и чистому долгу.

Действительно, в течение года (не последнего квартала) компания увеличила размер обязательств, однако мы это не ощутили, поскольку

— сильный NCF сгладил итоговое значение чистого долга

— изменение стандартов отчетности дало 30 млрд. руб. пересчета в OIBDA, в итоге ND/EBITDA стабилен. 

МТС: сложно найти, легко потерять
 

Компания отмечает, что не все стандарты были внедрены и часть будет внедряться по ходу 2019 года, однако это уже не окажет существенного влияния на отчетность.

Итого.

Что ж в отчетности мы видим много моментов, к которым стоит отнестись внимательно, но при этом также можно отметить, что они не вызывают опасения: компания генерирует денежные средства, до критической отметки долга еще далеко. 

Сомнительно, что стоит ждать рывка котировок, но вместо этого неразумного ожидания, мы получаем возможность плавного набора с понятными целями. С одной стороны скромными, с другой стороны скомпенсированными хорошими дивидендами. Да, котировки не демонстрируют рвения, но с другой стороны имеют прекрасную тягу к восстановлению после каждого панического провала. 

«Ты знаешь, что можешь» декламирует нам МТС с красочных слайдов. И мы точно знаем, что можем получить в этой истории. Осталось лишь каждому определиться, насколько это нужно. 

  • обсудить на форуме:
  • МТС
★14 | ₽ 100
Очень, очень хорошо. Большое спасибо! От себя позволю заметить, что на мой субъективный взгляд МТС лучшая компания на сегодняшний день в секторе телекомов. И если бы я формировал свой портфель секторально и считал, что хотя бы одна бумага от телекомов должна быть в моем портфеле обязательно, то МТС попала бы туда первой.
avatar

AlexChi

AlexChi, спасибо за отзыв. По каким вашим критериям бумага проходит и является привлекательной?
Григорий Богданов, пока МТС не попадает в 8 лучших бумаг года или месяца по доходности, но она выросла на 6.72% с начала года, в то время, как индекс МомБиржи вырос на 6.41%, т.е. немного, но обогнала индекс. Плюс это самая ликвидная бумага из телекомов, плюс высокие дивиденды. Поэтому если бы нужно было составлять портфель с учетом телекомов, то МТС первый кандидат для меня на включение в список. Т.е. критериев у меня три:
— рост курсовой стоимости
— ликвидность
— дивиденды
По совокупности этих критериев МТС — лучшая бумага среди телекомов.
avatar

AlexChi

AlexChi, понял, спасибо.
AlexChi, Присоединяюсь к вопросу: по каким критериям МТС лучшие?

Мне вот Ростелеком нравится. Дивидендная доходность примерно та же, что у МТС, тоже гарантированная, плюс доля рынка у РТК защищена положением квази-монополиста (все гос. проекты уходят РТК). У РТК активно идёт цифровизация и диверсификация доходов, они выходят на рынок IoT и облачных вычислений, им есть куда трансформироваться и откуда получать рост.

Понятно, что у МТС менеджмент негосударственный, но кроме этого, по показателям бизнеса, чем МТС на ваш взгляд лучше?
avatar

Евгений

Евгений, вы приводите фундаментальные обоснования, а я как раз задал вопрос, т.к. хотел увидеть другой взгляд — технический, статистический :)
Стабильные дивы выше офз, что еще нужно
Игорь Егоров, для доходного инвестора действительно достаточно привлекательно, согласен.
Спасибо.
Спасибо за статью.
Есть вопрос: коллективный иск для наших телекомов история не новая. Может у Вас есть какие-нибудь сведения чем все дело заканчивалось в прошлом?

avatar

kachanov

kachanov, спасибо за ваш интерес.
Для этой ситуации важно для начала оценить размер исков. Возможно, там несущественная сумма, такая что и отслеживать не обязательно. Или наоборот. По истории исков у меня, к сожалению, нет данных.
Григорий, вот знаете, если бы я не слова не понимал о чем Вы пишете, то всё равно был бы благодарен. Приятный слог помноженный на информативность, ну или факты без воды, но с бонусом в виде интересных комментариев. Читать интересно само по себе. Но так уж получилось, что мне кажется — я немного разбираюсь, о чём Вы говорите и даже (тут мне не кажется, а факт) благодаря  выводам из некоторых Ваших обзоров получилось  прибавить к депозиту пару «лишних»%. Поскольку, пока что не вижу других способов выразить Вам признательность — говорю спасибо здесь и отсылаю сотню «тимофейчиков» (ну, когда-то и с биткоином не знали, что делать). Всего доброго, успехов в трудах.
avatar

Гера

Гера, спасибо за признательность :)
Грамотность и результаты не всегда на рынке имеют прямую зависимость, но если я смог поучаствовать хотя бы развитии грамотности, я уже доволен.
полезно, спасибо) тоже держу данный актив в портфеле, хотя и просадка есть за год… но думаю отростотёт))
Роман, всегда оптимально закупать частями. 
Спасибо за комментарий.
Вы с Беглоряном ведший на  передаче?
avatar

Константин

Константин, нет, мы не знакомы и не имеем общих проектов.

Спасибо!

Слог приятный. Хотя не все ньюансы уловил, но вроде все стабильно в королевстве МТСов.

avatar

Older

Older, спасибо за отзыв. Да, рвом королевство не окружено и тучи иногда сгущаются, но в целом все спокойно. 
Очень интересный разбор. Непонятно что там с затратами на ТП и Аренду. Возможно своп оборудования и период гарантийной ТП. Сомнительно, что вендоров и подрядчиков продавили на 60%. Спасибо
avatar

Don Palma

Don Palma, спасибо за комментарий.
В текущем отчете это в основном пересчет, а не реальное изменение вещей.
Большое спасибо за работу!
Хачатур Геворгян, спасибо за ваше внимание.
Спасибо! Хороший материал. Особенно понравилось «задумчивый дрейф»!
Жаль, что новая политика натолкнулась на коллективный иск… зато при задумчивом дрейфе хорошо неспешно выбирать точку и время входа :)
avatar

jata

jata, спасибо за отзыв. Да, в этом как раз и смысл таких идей. Не всем это подходит, но тем, кому подходит, очень ценят подобные бумаги.
Григорий, большое спасибо за статью! Подробный, «хирургический» разбор отчета. Сам я не готов на такой. Буду пользоваться Вашим. Позвольте задать пару вопросов. 
Почему у МТС вырос Гудвил? Что влияет на снижение/рост гудвила? Почему используете OIBDA вместо EBITDA?
avatar

Sergey

Sergey, спасибо за отзыв и вопросы. Самое главное — я предупредил, обязательно проверяйте данные и выводы.
Гудвил растет вместе с приобретениями. Компания регулярно расширяется за счет приобретений, а покупка выше стоимости активов увеличивает гудвил.
OIBDA классически используют наши телекомы. Формат расчета очень близкий, разница не очень существенная. В данном случае я просто иду за компанией и пользуюсь ее логикой.
А что скажете про существенно низкий уровень BV? P/BV как-то несколько настораживает,  можно даже сказать находится в критической зоне. Рентабельность, конечно, пока компенсирует, но при изменении внешних условий, например при усилении конкуренции, выходе новых игроков, потенциально это дело может привести вообще к краху.
avatar

Displacer

Displacer, спасибо за вопрос. 
В текущих условиях это не вызывает никакой тревоги.
Важно смотреть не на сам мультипликатор, а на то, что за ним стоит. В случае МТС все действия компании направлены на акционеров, но против капитала. Выкупленные акции вычитаются из капитала, дивиденды вычитаются из капитала.
Чтобы компания стоила 1 капитал, она должна упасть до 40 руб. И это при 28 руб. выплаты дивидендами. 
Поэтому я не обращал бы внимание на этот показатель. Главное это генерируемый денежный поток для обеспечения хорошей отдачи акционерам. 
Григорий Богданов, есть в этом деле определенный «физический» смысл. Например такие сценарии:

1. Выходят на рынок множество виртуальных операторов, стоимость оборудования у которых близка к нулю либо будут покупаться ресурсы вышечных компаний близко к себестоимости. Результатом продаж услуг по цене близкой к себестоимости оборудования таких операторов могло бы быть снижение цен в два три, пять раз.

2. Конкуренция со стороны мега-гос. оператора (не просто же так Ростелеком Теле2 покупает), демпинг, ценовая война с другими операторами — опять же (возможно временное) снижение цен к уровню себестоимости.

В общем отмахиваться от низкого собственного капитала тоже наверное не стоит, но спасибо за мнение, ну и в целом за статью.

avatar

Displacer

PS: в этом смысле имхо диверсификация бизнеса, банк МТС, энвижн групп и прочие мероприятия хоть могут и выглядеть неказисто, но имеют большой смысл в дальней перспективе, т.е. Система, когда продает активы МТС-у — это во многом Win-Win сценарий, а не выкачка денег из МТС-а.
avatar

Displacer

Displacer, Система могла бы и подешевле их отгружать, но в целом да, телекомы стараются делать что-то, чтобы выбраться из стагнирующих доходов от мобильной связи.

теги блога Григорий Богданов

....все тэги



2010-2020
UPDONW