Риски и рынки за октябрь. Смотрим, как поменялся рынок

ЦБ на этой неделе опубликовал свой ежемесячный документ с обзором финансовых рисков и рынков, так что я решил выделить то, что является наиболее важным из него. Да, это очередной лонгрид, всем терпения.

ОФЗ. Что изменилось по ценам?

23 октября ЦБ сохранил ключевую ставку на уровне 14%. При этом за месяц доходность годовых ОФЗ выросла на 34 б.п., а на сроках от трёх до десяти лет снизилась на 32-37 б.п. В итоге между годовой и десятилетней точками кривой осталось 2,5 п.п. Месяцем ранее разрыв был примерно 3,2 п.п. Получается, за октябрь доплата за переход от года к десяти сократилась примерно на 0,7 п.п.

Для того, кто уже держал длинный фикс, октябрь сложился удачно. Купон остался прежним, а курсовая стоимость выросла. Покупатель в конце месяца за тот же поток уже платил дороже. Инвест дома говорили о развороте и снижения интереса к долгим ОФЗ в 1 квартале 2027, и мы начинаем это видеть.

На аукционах ОФЗ важно следить за структурой предложения. Если в сентябре из 1 255 млрд заимствований 939 млрд дали флоатеры, то в октябре все 493 млрд пришлись на постоянный купон. На конец октября для выполнения годового плана оставалось разместить около 2 трлн руб. И вот интересно, какими бумагами Минфин доберёт этот объём и какую доходность согласится дать относительно текущего рынка.

Есть нюанс и со спросом. Системно значимые банки купили на аукционах 220,9 млрд, но одновременно на вторичке продали на 140,3 млрд больше, чем купили. Если сложить оба потока, чистая покупка составит 80,6 млрд руб. Банки действительно нарастили вложения, но чистый результат не показывает реального интереса.

Корпораты. Кому досталась дополнительная премия?

Вернёмся к тем самым 16,57%. Доходность корпоративного индекса снизилась за месяц на 3 б.п., сопоставимых по дюрации ОФЗ — на 24 б.п. Отсюда и дополнительные 21 б.п. спреда. Покупатель корпоративных бумаг в конце октября получал практически ту же доходность, что месяц назад. Зато выбор ОФЗ теперь обходился ему в более заметную сумму упущенной доходности. Для держателя, который купил бумаги раньше, картина обратная — за октябрь сопоставимые ОФЗ сильнее выиграли от снижения ставок.

Самое интересное началось внутри рейтинговых групп. В среднем по группам спреды расширились на 30 б.п., а у BBB — сразу на 63 б.п.

Дефолты. Сумма упала, а проблемы появились ещё у шести эмитентов

В сентябре объём дефолтов по корпоративным облигациям и ЦФА составил 7,7 млрд руб., в октябре — 3,3 млрд. На первый взгляд кредитный риск пошёл на спад, но примерно 2,1 млрд, или 65% октябрьской суммы, пришлось на одну компанию из специализированной розницы. Она же была крупнейшим неплательщиком в сентябре (угадайте, о ком речь). А шесть эмитентов, которые впервые допустили дефолт в октябре, вместе дали лишь около 400 млн, или 12% суммы.

За десять месяцев объём дефолтов достиг 0,10% рынка против 0,048% за тот же период прошлого года. Для рынка в целом ЦБ оценивает масштаб как небольшой, но думаю, что у частного инвестора вопрос будет конкретно к одному проблемному лицу.

Секьюритизация. Что именно купил инвестор, когда купил облигацию под потребкредиты?

В октябре разместили секьюритизированные бумаги на 163 млрд, а около 132 млрд из них пришлось на выпуски под потребительские кредиты. С начала года вложения частных инвесторов в секьюритизированные бумаги выросли почти втрое, хотя их доля в клиентских активах у брокеров и банков с брокерским обслуживанием оставалась ниже 2%. Для розницы это пока небольшая позиция, но вероятность встретить такую бумагу в выросла. (конкретные брокеры уж очень активно продвигают их у себя в приложениях).

Чем её разбор отличается от привычной облигации? У обычного выпуска мы смотрим на способность компании обслуживать собственный долг. В секьюритизации сначала нужно понять, какие кредиты вошли в пул, как заёмщики платят по ним и кому по условиям сделки достаются собранные деньги. Знакомое название банка, который выдавал кредиты, само по себе ещё не означает, что он обязался покрыть недостачу. (все ведь помнят 2008? Помнят ведь?)

Что было интересного в октябре

Из пяти сюжетов я бы связал прежде всего два — расширение спредов и новые дефолты. Октябрь улучшил условия входа в корпоративные бумаги относительно ОФЗ. Он же показал, как мало о состоянии конкретного заёмщика говорит средняя цифра по рынку. В целом, уже во многих своих постах я говорил о том, как мало сейчас значит рейтинг или показатель средних метрик внутри группы.

Ну и буду смотреть на будущие размещения ОФЗ. Очень интересно посмотреть на то, какие доходности и типы выпусков мы увидим в последние месяцы года. 

Больше про облигации в моём тгк— t.me/Bond_MOEX