Кот, Баффет и плюс 36%: помещичьи рассуждения о бумагах ВК

Пролог, или Откуда в усадьбе взялся Баффет

Признаюсь честно, дамы и господа: увидев утром понедельника, как бумаги ВК рисуют почти плюс 30%, я исполнил грех, свойственный всем нам, ленивым хозяевам жизни, — решил дождаться самого высокого подъёма и купить на пике. Идилия  эта была недолгой. Ибо в этот момент кот, томно возлежавший на моих коленях, зевнул так выразительно, что между зевками мне явственно почудилось: «А что бы сказал дядюшка Уоррен?»

Соблазн купить на пике — прекрасная штука: не надо думать, всё уже придумано. Но правила дома сия гласят: прежде чем гарцевать, надобно пересчитать амбары. Что я и исполнил

Чем провинилась биржа

Итак, хроника понедельника, 2 ноября. В пятницу, 31 октября, бумаги ВК закрылись по 160,5 рубля, и уже тогда, заметьте, день выдался шустрый: плюс 12% и оборот 11,5 млрд рублей — умный рынок жевал отчёт ещё до выходных. В понедельник к 9:09 акции стоили уже 202 рубля (+24%), к 9:20 — 193,95 рубля (+21%) — и биржа, аки дядюшка, взявшийся за ремень, объявила дискретный аукцион: с 9:24 до 9:54 торгуются только лимитные заявки, рынок обязан перевести дух. После возобновления цена добралась до 207,7 рубля — максимума с 26 июня, а к 17:00, по данным «Ведомостей», достигала уже 219,65 рубля. Итого: утром — почти 30% прибытка, к вечеру — свыше 36%. Оборот торгов к десяти утра превысил 10 млрд рублей — цифра, какую иным голубым фишкам и не снилась, что «Коммерсантъ» и фиксирует со вздохом: «бывает чрезвычайно редко даже с голубыми фишками».

Не забудем и октябрьский антураж: за месяц бумага прибавила порядка 51%, а ведь ещё в июне и сентябре она обновляла исторические минимумы ниже 112 рублей, а в июле теряла около 40% за месяц. Итого: из амбара, где свечи уже гасили, — на бал к приезду государя.

Что в амбарах: отчёт за девять месяцев

28 октября ВК выкатила отчёт, и он, признаю, недурён — по меркам компании, годами жившей в кредит:

    Выручка за январь–сентябрь — 128 млрд рублей (+15%), за один только третий квартал — 47 млрд (+21%). Темп ускоряется: в начале года прибавляли 6%.

    Скорректированная EBITDA — 20,2 млрд за девять месяцев (+30%), рентабельность подтянулась до 16%; годовой план — более 24 млрд.

    Мессенджер MAX впервые показал деньги: около 700 млн рублей выручки за июль–октябрь. Аудитория: 140 млн зарегистрированных, 109 млн в месяц, 90 млн в день.

    Долг: чистый долг снизился на 11% год к году — до 73,3 млрд, Net Debt/EBITDA — 2,7. Правда, за сам квартал долг подрос с 60,2 млрд — строили инфраструктуру. Операционный денежный поток за девять месяцев — плюс 17,4 млрд против отрицательного годом ранее.

Звучит как «имение вышло из запоя». Но вот вам и оборотная сторона: чистый убыток компания несёт шестой год подряд — в 2025-м минус 24,9 млрд рублей, за первое полугодие 2026-го — минус 3,85 млрд. По итогам года аналитики ждут снова убыток: проценты по долгу съедают всё операционное достижение. Выход в чистую прибыль консенсус относит к 2027-му — если поверить. А «Коммерсантъ» со ссылкой на БКС добавляет ложку дёгтя: операционные расходы выросли на 23% год к году, а квартальный рост EBITDA замедлился до 22%. Верим, но проверяем.

Случайный ли это рост? Нет, удобрили его четырьмя событиями.

Первое. В октябре беспилотники атаковали дата-центры «Яндекса» — Сасово (8 октября) и Калугу (9 октября); по сообщениям СМИ, площадок было три. 29 октября «Яндекс» и вовсе отозвал прогноз на год. Толпа рассудила просто: главный сосед по деревне захромал — значит, к нашему барину потянутся и клиенты, и рекламные рубли. Аналитики прямо называют это главным спекулятивным драйвером. Замечу в скобках: 18 октября досталось и собственному дата-центру ВК в Ленобласти — сервисы, впрочем, устояли.

Второе. РБК ещё в сентябре писал: ВК и «Яндекс» обсуждают совместное предприятие 50/50 на базе VK Tech и Yandex B2B Tech; Минцифры подтвердило и пообещало закончить к первому кварталу 2027-го. Рынок устами «Коммерсанта» уже справляет победу — хотя подписей под бумагами ещё нет.

Третье. В воскресенье выяснилось: Арбитражный суд Москвы (определение вынесено 30 октября) запретил структурам Apple судиться с ВК в Калифорнии и обязал за семь дней отозвать иск. ВК добивается возвращения своих приложений в App Store и запрашивала неустойку 58 млн рублей в сутки. Заседание по существу — 8 декабря. До полного возвращения приложений — как до Киева телегой, но новость в понедельник подливала масла.

Четвёртое. С 20 октября бумаги ВК включили в сектор рынка инноваций и инвестиций Мосбиржи — там положены налоговые льготы для владеющих больше года. Причём, по данным «Ведомостей», льгота распространяется на бумаги с капитализацией не выше 75 млрд рублей на первой неделе торгов, а капитализация ВК на 19 октября составляла уже 75,4 млрд. То есть имение успело разогнаться выше собственного налогового канделябра.

А что бы сказал дядюшка Уоррен?

А сказал бы, батюшка, сурово. И тут кот приоткрыл один глаз — мол, не блистай эрудицией, считай. Пройдёмся по правилам, как по межевым столбам:

    Понимаю ли я бизнес? Да. ВК — крупнейший медиахолдинг Рунета: «ВКонтакте» (93,2 млн в месяц), «Одноклассники», Дзен, VK Видео, да ещё MAX — мессенджер, обязательный по закону. Зарабатывает на рекламе: из 128 млрд выручки 76,8 млрд — именно она. Плюс облака и корпоративный софт. Ясно, как божий день.

    Есть ли ров? Есть, и глубокий: сетевой эффект (89% охвата рунет-аудитории), отрезанный западный конкурент да государственная опека над MAX. Ров надёзный, но часть его выкопана не лопатой, а указом. А указ, милостивый государь, вещь непостоянная.

    Доходность на капитал? Увы. Шесть лет убытков, в 2024-м — рекордный минус 94,9 млрд (резервы по долгам, курсовые переоценки, гудвилл). ROE и ROIC — в минусе. Мой дед говорил: рента, которую платит убыточное имение, называется «надеждой».

    Долг? 2,7x — по старой мерке «умеренно». Но предстоит перекредитовать 110–130 млрд, набранных под низкие ставки, — при нынешних процентах обслуживание, по моим прикидкам (а не по цифрам отчёта), может подорожать на 40–60%. В 2024-м финансовые расходы достигали 19,9 млрд — вот вам и вся рентабельность.

    Разбавлен ли я как совладелец? Ещё как. Летом 2025-го допэмиссия добавила 345 млн акций по 324,9 рубля и принесла 112 млрд на погашение долга. Акций стало 584,4 млн — старый пай размывался почти в 2,5 раза. Пикантности ради: те, кто тогда подписывался по 324,9, при цене около двухсот сидят в минусах под 40%. Дивидендов за всю историю — ноль, выкупов — ноль.

    Честно ли руководство? С 2025 года обещания исполняет: обещало EBITDA «более 10 млрд» — получило 22,6; обещало 2–3x по долгу — получило 2,7. Активы тоже продаёт по-взрослому: 25% «Точки» ушли «Интерросу» не менее чем за 21,2 млрд (пакет куплен в четвёртом квартале 2023 года за 11,6 млрд плюс 4,3 млрд дивидендов за время владения), RuStore — собственному гендиректору. Но две страницы истории — гигантские стройки 2022–2024 годов с рекордным убытком — запятнаны намертво. Верим, но проверяем ещё пару лет.

Сколько стоит имение

Я переложил дело на три землемерных инструмента — и сразу оговорюсь: сие есть моя прикидка, а не пророчество аналитического цеха; желающих пересчитать самим — милости прошу, все вводные названы.

Дисконтированный денежный поток при честных русских ставках (15–20%) даёт: в пессимистичном сценарии — почти ничего (потоки не растут, долги съедают), в базовом — 90–180 рублей за бумагу, в оптимистичном (рост 15%, маржа EBITDA выше 20%) — около 260. Мультипликаторы говорят о том же: при цене 200 рублей имение стоит около семи с половиной годовых EBITDA — при том, что прибыльнее и маржинальнее «Яндекс» торгуется не дороже. Нормализованная прибыль (если в 2028-м выручка дойдёт до 190–220 млрд с маржой 18–22%) даёт потолок 190–460 рублей — но это уже вера, а не арифметика.

Итого: справедливый диапазон — 90–180 рублей в базовом сценарии, до ~260 в оптимистичном. При котировках под 200–220 запаса прочности нет вовсе: он начинается ниже ~110–115 рублей (20% запаса), ~95 (30%) и ~85 (40%). Дядюшка Уоррен на такие слова одобрительно кивнул бы из своего кресла в Омахе.

Аналитические цели — 200 рублей у БКС, 248 у ВТБ, 264 у «Велеса», 243,6 у Т-Инвестиций — для полноты картины упомянул; горизонт у них годовой, сбываются эти штучки, как помните, не всегда.

Вердикт

Наблюдать. Не покупать по нынешним котировкам; рассматривать лишь при цене не выше ~110–115 рублей либо после устойчивой чистой прибыли и положительного свободного денежного потока — по текущей траектории реалистично к 2027 году.

За: монополия на аудиторию, ускорение выручки до 21%, EBITDA и денежный поток вышли в плюс, долг сбит вдвое, MAX наконец монетизируется, конкуренты не в лучшей форме.

Против: шесть лет убытков, отрицательная отдача на капитал, отсутствие дивидендов, дорогое будущее рефинансирование, санкции ЕС с июля 2026-го и цена, взлетевшая на 51% за месяц и более чем на треть за день, — сие есть не фундаментал, а кураж толпы, а кураж, как известно, выдыхается быстрее пороха.

Тезис развалится, если: EBITDA 2027 года не превысит уровень 2026-го, Net Debt/EBITDA снова уйдёт выше 3x, операционный денежный поток вернётся в минус, а MAX потеряет опеку и аудиторию.

Контролировать ежеквартально: темп выручки (держать 15%+), маржу EBITDA (18%+), чистый долг и Net Debt/EBITDA (ниже 2,5x), капзатраты и свободный денежный поток (FCF — устойчиво в плюс), процентные расходы и график погашений.

А коту — большое спасибо и спокойной ночи. Он, в отличие от рынка, ничего не обещает, но и убытков не приносит.

Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.