🔥 Первичные размещения недели #Первичка

На этой неделе на долговой рынок выходят сразу несколько интересных эмитентов — от высокодоходного Воксиса до более надёжных Европлана и ВТБ-Лизинга. Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 14%, поэтому торопиться отказываться от флоатеров пока рано, хотя фиксы по-прежнему интересны в расчёте на будущее смягчение ДКП.

🙄 Разберёмся, какие выпуски действительно заслуживают внимания.

🚗 Европлан
Один из крупнейших игроков российского автолизинга, с конца 2025 года входит в группу Альфа-Банка. Кредитный рейтинг AA, однако финансовые результаты пока неоднозначные.
В первом полугодии чистая прибыль выросла более чем вдвое, до 4,3 млрд руб., но лизинговый портфель сократился на 17%, до 139,5 млрд руб. Чистый процентный доход также снизился на 32%. При этом капитал вырос до 47 млрд руб., обеспечивая компании существенный запас прочности. Имеются отраслевые риски в виде высоких ставок и ухудшения платежеспособности клиентов.
Новый выпуск предлагает доходность до 16,3% с амортизацией номинала уже начиная с третьего купона. Фактическая дюрация составляет около года, поэтому потенциал переоценки при снижении ставок ограничен.
На наш взгляд, кредитный риск вполне комфортный, но премии к вторичному рынку нет, участие не очень интересно.

💻Воксис
Компания специализируется на аутсорсинге контакт-центров, цифровых сервисах и взыскании просроченной задолженности. Последнее направление активно развивается, но требует значительных вложений в приобретение долговых портфелей.
По итогам первого полугодия 2026 года выручка группы выросла на 87%, до 4,8 млрд руб., EBITDA — на 35%, до 832 млн руб. Однако долговая нагрузка растёт быстрее операционной прибыли. Чистый долг с учётом аренды увеличился до 5,5 млрд руб., а отношение чистого долга к EBITDA LTM достигло 3,32х против 2,80х на конец 2025 года.
При этом покрытие процентных расходов EBITDA сократилось с 2,83х до 2,18х.
Дополнительные опасения вызывает денежный поток: за полугодие операционный отток составил 749 млн руб., а свободный денежный поток остаётся глубоко отрицательным. Компания продолжает активно инвестировать в долговые портфели, финансируя развитие преимущественно за счёт заёмных средств.
Новый двухлетний выпуск предлагает купон до 21,5%, или доходность до 23,75%.
На наш взгляд, финансовый профиль Воксиса за последнее полугодие заметно ухудшился. Несмотря на рост бизнеса, долговая нагрузка и расходы на её обслуживание увеличиваются, а денежный поток остаётся отрицательным. Поэтому даже верхний ориентир доходности не выглядит чрезмерно щедрым. Рассматривать бумагу можно лишь для небольшой позиции в высокодоходной части портфеля, без существенного снижения доходности на размещении.

💰 СФО Совком Взыскание
На этот раз перед нами не классические корпоративные облигации, а секьюритизация просроченных потребительских кредитов. Инвесторы покупают старший транш А, выплаты по которому обеспечиваются денежными поступлениями от кредитного портфеля.
Конструкция предусматривает младший транш Б, который может принимать на себя первоначальные потери портфеля. Однако эффективность такой защиты зависит от размера субординации и фактического качества кредитов.
Выпуск предлагает доходность до 18,68% с расчётной дюрацией около 1,36 года. Предусмотрены амортизация с 12-го купона и возможность досрочного погашения начиная с 24-го.
На первый взгляд доходность интересная, но без детального анализа кредитного пула и структуры защиты оценивать выпуск преждевременно. Особенно важно не путать кредитный риск этих бумаг с риском самого Совкомбанка. Пока предпочитаем более прозрачные корпоративные истории.

🌾 Русбонд-Удобрения
За техническим эмитентом стоит бизнес группы «ЕвроХим» — одного из крупнейших производителей минеральных удобрений. Обязательства по выпуску обеспечиваются поручительствами производственных компаний, оферентом выступает «АгроНэкст» с рейтингом AA-.
Операционный профиль сильный, но долговая нагрузка остаётся существенной. АКРА прогнозирует среднее отношение долга к FFO до процентов около 2,9х в 2026–2028 годах. Дополнительное давление на денежный поток оказывает масштабная инвестиционная программа.
Новый флоатер предлагает спред до 275 б.п. к ключевой ставке, то есть начальный купон до 16,75%. Предусмотрена оферта через два года.
На наш взгляд, выпуск выглядит вполне конкурентно по соотношению доходности и кредитного качества. При сохранении спреда около 250–275 б.п. бумага заслуживает внимания, особенно если инвестор ожидает длительного периода высоких ставок.

🛢️ Борец Капитал
Компания привлекает финансирование для ПК «Борец» — одного из лидеров российского рынка электроцентробежных насосов для нефтедобычи. Операционный бизнес достаточно устойчивый, а рейтинг A- имеет стабильный прогноз от АКРА.
По итогам 2025 года выручка составила 40 млрд руб., OIBDA — 13 млрд руб. При этом долговая нагрузка остаётся повышенной: долг/OIBDA составляет 3,6х, покрытие процентов — 2,3х.
Отдельный фактор риска — история технического дефолта 2025 года, вызванного судебными ограничениями на проведение платежей. Хотя проблема не была напрямую связана с операционной неплатёжеспособностью, забывать о ней не стоит.
Эмитент предлагает сразу два двухлетних выпуска: флоатер 001Р-06 с ориентиром КС + 4% (только для квалифицированных инвесторов) и фикс 001Р-08 с доходностью до 20%.
Отчетность по МСФО компания начала формировать только в 2026. На наш взгляд у эмитента присутствуют риски, хотелось бы увидеть отчетность МСФО до покупки облигаций. Пока что мы бы воздержались от участия в размещении данных бумаг.

🏦 ВТБ-Лизинг
Ещё один крупный представитель лизингового сектора, но с сильным акционером в лице ВТБ. Кредитный рейтинг AA поддерживается масштабами бизнеса и высокой вероятностью поддержки со стороны банковской группы.
По итогам первого полугодия 2026 года компания заработала 3,1 млрд руб. чистой прибыли (- 4.7%). При этом отраслевые риски никуда не исчезли: высокие ставки, ухудшение платёжеспособности клиентов и возвраты предметов лизинга продолжают оказывать давление на сектор.
Новый фикс сроком около 1,7 года предлагает купон до 15,75%, или эффективную доходность до 16,94%. Для сравнения, обращающиеся выпуски ВТБ-Лизинга 1Р6 и 1Р7 на вторичном рынке торгуются с доходностью 16.6% и 16.13% соответственно.
На наш взгляд, одна из наиболее интересных первичек недели среди эмитентов высокого кредитного качества. При сохранении доходности выше 16,6% выпуск выглядит привлекательным, но многое будет зависеть от итогового снижения ориентира на книге.

💰 Что в итоге?
Среди относительно надёжных эмитентов выделяем ВТБ-Лизинг и Русбонд-Удобрения. Первый интересен как короткий фикс с потенциалом переоценки, второй — как флоатер с неплохой премией к ключевой ставке.
По остальным бумагам либо недостаточно привлекательная премия, либо риски требуют более высокой доходности. Как обычно, окончательное решение будет зависеть от того, насколько сильно организаторы снизят ставки в ходе сбора заявок.

#Облигации #Первичка

Оставайтесь на связи с «Вектор Капитал» 👋